医药行业2025年度投资策略：守得云开见月明

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 医药 2024 年 11 月 10 日 医药行业 2025 年度投资策略 推荐 （维持） 守得云开见月明  整体观点。我们认为压制今年医药行业表现的反腐、设备更新低于预期、医保资金整顿等因素都是暂时性影响。国内医药市场仍具有高成长性，医药产业出海正在逐步高端化。通过线性外推产生对医保资金“穿底”的担忧并不合理，随着反腐力度常态化和设备更新逐步落地，叠加国家政策支持和投融资状况好转，医药行业有望回暖。当前医药处于基本面拐点，长期空间巨大，股价处于低位，投资思路上我们建议选择高景气度的赛道（创新药、医疗耗材、麻药）或者选择景气度加速下行、邻近基本面拐点且长期空间大的赛道（医疗设备、创新链、消费类医疗服务、消费品中药）。  创新药：把握创新药国际价值兑现和内需渗透率提升两大主线。2019 年来国产新药海外授权总交易金额和上市品种销售额屡创新高，部分企业已实现非线性发展。国内医保谈判降价幅度维持在理性范围之内，国产创新药的量价平衡逐渐形成，A/H 股主要创新药企业产品销售总收入增速近三年保持在 50%左右。  传统药企：存量出清的逻辑已得到市场检验，而增量方面，2024 年我们也看到一众传统药企的转型取得明显成效，甚至部分企业完成了增长动能的切换，当下只是收获的开始，未来业绩还有望进一步加速。同时，当下仍有很多企业的转型也即将迎来收获并进入到创新驱动增长阶段，有望实现业绩与估值的共振。  血制品：十四五期间新增浆站保证了行业采浆的成长性，各企业品种丰富度快速提高、产能稳步扩张，行业供需双旺，高景气度延续。同时基于血制品行业自身经营特点，市场份额也正在持续向龙头公司集中，竞争格局进一步优化。  原料药：集采等多项政策组合拳推动药品市场结构发生变化，原料药制剂一体化企业的成本、质量和合规等综合制造竞争优势正加速突显；此外，随着各家新产品陆续放量，行业集中度或进一步提高，明年有望进入新一轮成长周期。我们建议把握两条主线：重磅慢病品种专利到期带来的增量和原料制剂一体化下的产业链纵向拓展。  创新链（CXO+生命科学服务）：海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，我们认为创新链浪潮正在来临，底部反转正在开启。CXO：产业周期或趋势向上，目前已传导至订单面，有望逐渐明显传导至业绩面，25年有望重回高增长车道。生命科学服务：行业需求有所复苏，供给端出清持续，此前加杠杆式经营模式，相关公司有望在进入投入回报期后带来高利润弹性。长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代依旧大趋势。此外，并购整合助力公司做大做强有望成为贯穿板块生命周期的一条主线。  医疗器械：医疗设备国内市场设备更新的需求仍在，只是被延后，国产替代空间仍然巨大，并且国产设备品牌的出海进程正在加速。IVD 板块中化学发光赛道在集采下加速在三级医院市场的国产替代，同时海外本地化建设不断深入；呼吸道疾病高发检测需求刚性，重点关注美国市场。高值耗材领域集采推动国产替代率、市场渗透率、市场集中度提高，产品创新驱动增长，利好头部国产企业。低值耗材板块海外大客户去库存出清，产品管线扩展打开市场天花板。ICL 板块短期承压，医保控费背景下长期增长趋势不改。  中药：把握国企改革、政策受益、基本面临近拐点的超跌品种三个选股思路。1）2023~24 年中药板块多家央国企发生高层人事变动、推行股权激励、加大分红比例等，2025 年作为十四五收官之年、十五五的谋定之年，我们看好明年国企改革主题仍有一定的板块效应和事件催化；2）看好集采风险落地或相对受益、有新逻辑贡献增量（新品放量、基药增补等）的品种；3）基本面临近拐点：2024 年消费低迷、四类药需求弱、成本压力等致部分标的回调较深，我们认为明年板块成本压力改善的确定性较大，四类药需求有改善机会，高值消费中药估值进入修复通道、修复斜率跟随经济预期变化。  医疗服务：我们预计随着宏观层面多项积极政策出台消费预期有望得到修复， 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：刘浩 邮箱：liuhao@hcyjs.com 执业编号：S0360520120002 证券分析师：李婵娟 邮箱：lichanjuan@hcyjs.com 执业编号：S0360520110004 证券分析师：高初蕾 邮箱：gaochulei@hcyjs.com 执业编号：S0360524070002 证券分析师：王宏雨 邮箱：wanghongyu@hcyjs.com 执业编号：S0360523080006 证券分析师：万梦蝶 邮箱：wanmengdie@hcyjs.com 执业编号：S0360523080008 证券分析师：朱珂琛 邮箱：zhukechen@hcyjs.com 执业编号：S0360524070007 联系人：陈俊威 邮箱：chenjunwei@hcyjs.com 联系人：张良龙 邮箱：zhanglianglong@hcyjs.com 联系人：段江瑶 邮箱：duanjiangyao@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 477 0.06 总市值(亿元) 63,462.79 6.55 流通市值(亿元) 52,717.52 6.86 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -3.7% 0.5% -9.8% 相对表现 -1.9% -9.0% -19.9% 华创证券研究所 医药行业 2025 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 同时，若地方财政有利政策落地，预计民营医院的医保回款周期也将得到改善减轻市场担忧。  零售：扩张脚步放缓，静待拐点到来。政策压力、竞争加剧及宏观因素致阶段性承压，行业由量增转换至高质量发展。在此阶段头部连锁放慢扩张脚步保存实力，部分中小连锁及单体可能面临出清，经过供给调整后行业可能会再度出现并购扩张机会，头部企业有望凭借规模优势、更强的渠道议价能力、SKU 优化实现突围，建议跟踪行业拐点（政策风险落地及供给加速出清）。  风险提示：1）医疗领域整顿时间超预期；2）产品降价幅度超预期；3）可选医疗复苏低于预期；4）地缘政治负面因素超预期。 -29%-14%2%17%23/1124/0124/0324/0624/0824/102023-11-08~2024-11-08医药沪深300 医药行业 2025 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告分析了导致 2024 年以来医药行业走弱的因素，并阐述了这些因素的边际变化和医药的长期发展前景。展望 2025 年，医药行业基本面已经达到拐点，长期空间巨大，股价处于低位，报告重点强调了两个选股思路：高景气度赛道和景气度加速下行、邻近基本面拐点且长期空间大的