交通运输业2025年度策略之航空机场篇：供给护航，内需可期

2024年11月23日供给护航，内需可期行业评级：看好证券研究报告分析师李丹分析师李逸邮箱lidan02@stocke.com.cn邮箱liyi01@stocke.com.cn证书编号S1230520040003证书编号S1230523070008——交通运输业2025年度策略之航空机场篇添加标题95%摘要2航空：供给受限或将至少持续至2027年，24Q3供需基本达到平衡，2025年行业迎供需反转 供给端：我国民航业24-26年飞机表观复合平均增速已降至3.4%，增速较19年以前显著下降。但由于上游发动机制造商、飞机制造商的产能瓶颈，以及国产飞机引进速度快，实际供给24-26年复合平均增速或将降至2.5%。•发动机：LEAP产能未能恢复至19年，PW存质量问题返厂检修。GE集团（含CFM，市占率约59%）产能仅恢复至19年的7成。PW发动机（市占率约15%）受质量问题扰动，全球35%搭载PW的A320处于停场状态。•波音空客：产能仅恢复至48%/77%，空客最早27年恢复产能。波音受安全事故、罢工等影响，24年前三季度产能仅恢复至18年的48%。空客受发动机交付不及时等影响，24年前三季度产能恢复至19年的77%，空客最新预期2027年恢复至月交付75架A320。•国产大飞机：24Q1-3已交付7架C919，24架ARJ，产能释放中。但由于C919、ARJ飞机小时利用率不足，对实际供给拉动有限。 24年7-8月，供需关系已优于19年同期。从月度客流恢复率与月度机队引进情况来看，民航总体供需在6月基本达到弱平衡，7-8月旺季需求已超19年同期。机场：国际客流恢复至9成，静待消费意愿恢复拉动免税租金收入/其他非航收入提升 客流：国内航线客流已大幅超过19年同期，国际客流恢复至19年的9成左右。10月上海机场、白云机场、深圳机场旅客量分别恢复至19年的108%、107%、111%；其中国内线旅客量分别恢复至19年的118%、114%、126%，国际及地区线旅客量分别恢复至19年的89%、87%、93%。 业绩持续修复：航空性业务与旅客量同步恢复，非航业务收入恢复慢，静待消费意愿恢复拉动免税租金收入/其他非航收入提升。投资建议：积极扩内需，看多高弹性航空板块 我们预计2025年航空行业迎来供需拐点，25/26年供需差分别为+3.2%、+4.4%。 标的：持续推荐华夏/吉祥/春秋/南航（H/A）/国航（H/A）/东航（H/A）。风险提示31、需求不及预期风险2、油价大幅上涨风险3、汇率大幅波动风险4、机场免税销售额不及预期2024年复盘01Partone4• 业绩：航司旺季业绩下滑• 行情：2024年整体下行• 重仓仓位：逐季下降业绩：航空量增价减、业绩承压，机场进一步修复业绩015资料来源：Wind、公司公告、浙商证券研究所表：航司、机场业绩一览（单位：亿元） 航空：2024年行业呈现量增价减趋势，航司营业收入同比正增长，24Q3归母净利润同比普遍下滑。其中，华夏航空24Q1-3扭亏为盈，迎来业绩拐点。 机场：2024年业绩随客流恢复而继续修复，其中白云机场恢复领先，24Q2-Q3业绩已超过19年同期。添加标题2024年行情复盘：9月底风险偏好提升后航空反弹幅度居前016 2024年1-9月，交通运输行业整体跑赢大盘，高股息/出海板块获超额收益，顺周期板块表现弱势。9月底市场风格切换、风险偏好提升后，交运行业跑输大盘。 2024年市场对消费弱复苏信心不足，同时航空呈现量增价跌趋势，航空机场板块整体呈下行趋势，中间五一、暑运旺季出现阶段性行情。2024年9月底以来，市场风险偏好提升，提振消费政策出台预期增强，航空作为顺周期中弹性较大的板块，反弹幅度居前。资料来源：Wind，浙商证券研究所图：2024年初至今累计涨跌幅（截至2024.11.18）表：航空机场个股2024年累计涨幅（单位：元/股，截至11.18）-20%-10%0%10%20%30%40%24/124/224/324/424/524/624/724/824/924/1024/11沪深300交通运输航空机场航运港口快递物流公路铁路-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%沪深300中国国航南方航空中国东航春秋航空吉祥航空华夏航空上海机场白云机场添加标题重仓仓位：航空仓位下降，机场处于历史低位017 24Q1-3航空机场子行业基金重仓仓位逐季环比下降，三季度末下降至0.57%，但仍为交运行业中仓位最重的二级子行业。 航空板块：2024年基金重仓仓位下降，Q3末春秋、国航、南航、东航仓位低于19年，吉祥、华夏仓位高于19年。 机场板块：24Q3末基金重仓仓位处于历史低位。资料来源：Wind，浙商证券研究所图：2024Q1-3航空机场子行业重仓仓位逐季下降表：基金重仓持股市值占基金股票投资市值比(0.1‰)1.38%0.97%1.18%1.38%1.53%1.80%2.37% 2.29% 2.31%1.76% 1.86%1.68%2.08% 2.18%1.78%0.34% 0.34%0.49% 0.56% 0.67%0.95%1.08% 1.05% 1.13%0.82% 0.81% 0.76% 0.77% 0.71%0.57%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3交运行业航空机场物流航运港口公路铁路航空02Partone8• 量增价减趋势致航司业绩同比下滑• 制造缺陷/发动机瓶颈导致供给收紧至少持续至27年• 2025年将迎来供需反转表观供给增速：已显著下滑，但24年仍供大于求9资料来源：公司公告，民航局，Wind，浙商证券研究所。注：1）24年旅客量7.26亿人次为参考前三季度增速测算；2）24年行业客机增速4.4%为我们基于上市航司机队增速预计。表：航空供需平衡表（架，仅含客机，不含货机、公务机；国航机队数据均考虑山航）2018201920202021202220232024E2025E2026E24vs19中国国航786818833875891901935969103314.3%YOY5%4%2%5%2%1%4%4%7%-南方航空8268488518628798919289459559.4%YOY12%3%0%1%2%1%4%2%1%-中国东航68072372575277578281583486312.7%YOY8%6%0%4%3%1%4%2%3%-春秋航空819310211311612112914115538.7%YOY7%15%10%11%3%4%7%9%10%-吉祥航空90969811011011712913013634.4%YOY11%7%2%12%0%6%10%1%5%-合计24632578260927122771281229363019314213.9%YOY8.5%4.7%1.2%3.9%2.2%1.5%4.4%2.8%4.1%-行业客机（架）3479364537173856394240134190 4307 4483 14.9%YOY11.6