周期上行期重组优质资产，全球造船龙头兑现提速

证券研究报告·公司深度研究·航海装备Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 24 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国船舶（600150） 周期上行期重组优质资产，全球造船龙头兑现提速 2024 年 12 月 23 日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 韦译捷 执业证书：S0600524080006 weiyj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 35.67 一年最低/最高价 27.61/45.95 市净率(倍) 3.22 流通A股市值(百万元) 159,531.53 总市值(百万元) 159,531.53 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.08 资产负债率(%,LF) 69.88 总股本(百万股) 4,472.43 流通 A 股(百万股) 4,472.43 相关研究 《中国船舶(600150)：军船为基，民船受益新一轮周期有望贡献较大弹性》 2022-09-06 《中国船舶(600150)：中国船舶：74.8亿海工产品合同成功转让减轻包袱，受让广船扬州资产助力中船澄西发展》 2017-11-14 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（亿元） 594.85 748.39 824.77 937.69 1,047.64 同比（%） (0.43) 25.81 10.21 13.69 11.73 归母净利润（亿元） 1.73 29.57 39.45 78.81 107.75 同比（%） (19.34) 1,614.73 33.38 99.79 36.72 EPS-最新摊薄（元/股） 0.04 0.66 0.88 1.76 2.41 P/E（现价&最新摊薄） 940.02 54.82 41.10 20.57 15.05 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 船舶行业大周期已至，看好量利齐升的中国造船产业链 由于船舶寿命二十年以上，且生产、扩产周期长，造船业以十年为维度周期波动。本轮船周期启动自 2021 年，当前仍维持较高景气度。根据 Clarkson，2024 年 1-11 月全球新造船订单 6033 万 CGT，同比增长 36%，较过去十年同期平均水平增长 37%，船价位于历史峰值 99%点位。综合供需两侧，我们判断本轮景气上行可持续至 2030 年：需求侧，船舶更新替换和环保转型为核心驱动力，供给侧，与上轮周期相比弹性大幅削弱，船厂产能扩张更为谨慎，本轮上行周期持续时间更长。我国船舶制造业份额已提升至全球第一，按载重吨，2023 年我国造船完工量、新签订单量占全球比重 50%、67%。现代造船业为资金、技术、人力密集型产业，由于我国的产业链完整度、原材料成本和汇率等比较优势短中期难以超越，本轮周期将最为受益。 ◼ 中国船舶：全球造船龙头，受益周期上行+优质资产注入 中国船舶集团为全球最大的造船集团，2023 年船舶建造量占全球份额 19%。中国船舶是中国船舶集团核心军民品主业上市公司，定位为集团旗下的船舶总装上市平台，经历数轮资产注入、重组整合，目前为国内规模最大的综合性造船企业。目前，中国船舶控股江南造船、外高桥造船、广船国际、中船澄西四大船厂，业务分造船（军、民）、修船、海工和机电设备四个板块。造船为重资产行业，周期下行时期成本负担沉重。尽管 2021 年起船厂的订单量价开始修复，公司业绩释放 2023 年才开始，且盈利空间仍将持续扩大：2021-2022 年受到疫情、大宗商品涨价、汇率波动等影响，公司继续对在手订单计提减值损失。2023 年起公司轻装上阵，迎来盈利拐点。2024 前三季度公司实现营业总收入 562 亿元，同比增长 13%，扣非归母净利润 20 亿元，同比增长 560%，销售毛/净利率分别为 9%/4%，较上一轮周期高点 25%/15%仍有修复空间。 ◼ 拟吸收合并中国重工，中船系船舶总装上市平台实力再增强 公司业绩变化显著受到造船周期波动和集团资产注入影响。1998 年上市以来，中国船舶的业绩走势可划分为三个阶段：（1）1998-2006 年：公司作为沪东重机上市，主要生产船用中低速柴油机。（2）2007-2019 年：2007 年，外高桥造船和中船澄西注入，沪东重机改名中国船舶，营收由十亿量级增至百亿。2009 年起，全球新船需求急剧萎缩，船价下跌，减值计提增加，2012-2015 年公司盈利不足 1 亿。（3）2020-2024 年：2020年中国船舶吸收了中船集团旗下江南造船厂、广船国际等造船总装资产，营收体量再翻倍。同时，中国船舶逐步将沪东重机资产置出。2024 年 9 月，中国船舶发布公告，拟以发行 A 股的形式换股吸收合并中国重工，重组后，中国船舶将成为全球最大的上市造船企业。我们看好周期上行期，南北船重组后行业竞争格局优化，协同效应增强，经营质量提升。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 39/79/108 亿元（暂不考虑吸收合并中国重工带来的增厚），当前市值对应 PE 为 41/21/15 倍。考虑到船舶行业景气度延续，公司高毛利订单将兑现业绩，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、行业竞争加剧等 -6%0%6%12%18%24%30%36%42%48%2023/12/252024/4/232024/8/212024/12/19中国船舶沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 24 内容目录 1. 中国船舶：全球造船龙头，受益周期复苏 ...................................................................................... 5 1.1. 国内规模最大的综合性造船企业，引领船舶工业发展......................................................... 5 1.2. 在手订单高增，利润弹性待释放............................................................................................. 7 1.3. 南北船重组推进，中国船舶综合实力显著增强................................................................... 10 2. 新一轮船舶大周期已至，看好量利齐升的中国造船龙头 ............................................................ 11 2.1. 船舶制造：军民结合，资金、技术、人力密集型先进制造业..........................................