青岛啤酒(600600)重大事项点评：换帅正式落地，改革一脉相承

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 啤酒 2024 年 12 月 25 日 青岛啤酒（600600）重大事项点评 强推 （维持） 换帅正式落地，改革一脉相承 目标价：90 元/70 港元 当前价：78.23 元/55.55 港元 事项：  董事长换届落地，姜宗祥先生将兼任董事长与 CEO。公司公告董事长黄克兴先生因已届退休年龄，向公司董事会提出辞任公司董事长、执行董事及董事会战略与投资委员会主席职务的书面申请；同时，选举姜宗祥先生为公司第十届董事会董事长、战略投资委员会主席，并兼任公司总裁职务。 评论：  新任董事长内部提拔，供应链与战略管理出身，管理经验丰富、一脉相承。新任董事长姜宗祥来自公司内部提拔，曾任公司分支机构、战略投资、信息管理、制造采购及供应链等部门领导，2019 年起任公司供应链总裁，2022 年至今进一步兼任公司 CEO，拥有丰富的啤酒行业公司治理、战略管理、数字化转型、供应链管理及生产经营经验。且过去数年中，与前任董事长黄总配合密切，合力推动公司创新优势、产品与品牌力持续增强，盈利水平稳步提升，高端化、智能化、绿色化转型加快落地，预计公司后续整体战略改革方向一脉相承。  低基数低库存进入 25 年，复苏潜力相对突出，开门红值得期待。24 年需求疲软之下，公司务实经营，已率先推进并完成库存去化，虽短期压制前三季度销量表现（9M24 累计销量下滑约 7%），但当前库存已处于过去 3 年最低点。短期看，预计 24Q4 淡季销量环比改善，有望中低单增长平稳过渡；展望来年，一是低基数低库存状态，叠加管理层换届催化，预计 Q1 有望迎来开门红，全年维度进一步配合宏观政策催化，公司从总销量到产品结构，复苏潜力在啤酒行业中均相对突出；二是预计来年大麦成本有望个位数下行，包材端压力目前亦相对较小，业绩释放亦具备保障。  现金流稳定且在手资金充沛，H 股股息率具备吸引力。公司作为啤酒行业龙头，商业模式决定现金流产生能力较强且稳定，资本开支方面公司 21-23 年每年支出金额约 16-18 亿元，后续随产线扩建升级完成有望逐步收缩。同时截至24Q3 账面货币资金与交易性金融资产合计约 250 亿元，占总资产约 50%，且无长短期借款，在手资金充裕。公司 21/22/23 年分红率分别约 48%/66%/64%，我们假设 24-25 年分红率提升至 70%，测算 24/25E 对应 A 股股息率 2.8%/3.2%，而 H 股已达 4.4%/4.9%，具备一定吸引力，且预计后续资本开支回落叠加现金充裕情况下，分红率提升空间仍足。  投资建议：换帅落地一脉相承，来年动力更加充足，重申“强推”评级。青啤换帅正式落地，新董事长姜总经验丰富且预计改革一脉相承。同时，今年在业内率先完成库存去化，来年低基数下轻装上阵，叠加换帅催化，以及宏观政策落地之下消费改善机会，预计修复确定性与潜在弹性兼具。我们维持 24-26 年EPS 预测 3.22/3.59/3.94 元，对应 A 股 PE 分别为 24/22/20 倍，而 H 股 PE 分别为 16/14/10X，估值性价比更高的同时股息率亦可提供确定性回报。维持 A股目标价 90 元、给予 H 股目标价 70 港元，对应 25E PE 分别约 25X、18X 倍，重申“强推”评级。  风险提示：高端销售不及预期，行业竞争加剧，恶劣天气因素等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 33,937 32,052 33,455 34,169 同比增速(%) 5.5% -5.6% 4.4% 2.1% 归母净利润(百万) 4,268 4,393 4,897 5,369 同比增速(%) 15.0% 2.9% 11.5% 9.6% 每股盈利(元) 3.13 3.22 3.59 3.94 市盈率(倍) 25 24 22 20 市净率(倍) 3.9 3.7 3.4 3.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 12 月 25 日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼 邮箱：fanzipan@hcyjs.com 执业编号：S0360520090001 证券分析师：严晓思 邮箱：yanxiaosi@hcyjs.com 执业编号：S0360524070015 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股) 136,419.68 已上市流通股(万股) 70,903.09 总市值(亿元) 1,067.21 流通市值(亿元) 554.67 资产负债率(%) 39.11 每股净资产(元) 21.84 12 个月内最高/最低价 87.12/53.96 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《青岛啤酒（600600）2024 年三季报点评：费投拖累业绩，来年轻装上阵》 2024-10-29 《青岛啤酒（600600）2024 年中报点评：销售承压延续，夯实经营质量》 2024-08-30 《青岛啤酒（600600）2024 年一季报点评：成本红利兑现，业绩略超预期》 2024-04-29 -24%-7%10%27%23/1224/0324/0524/0724/1024/122023-12-25~2024-12-25青岛啤酒沪深300华创证券研究所 青岛啤酒（600600）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 青啤 A 股 PE-Band 图表 2 青啤 A 股 PB-Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 图表 3 青啤 H 股 PE-Band 图表 4 青啤 H 股 PB-Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 青岛啤酒（600600）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 19,282 20,465 22,447 24,405 营业总收入 33,937 32,052 33,455 34,169 应收票据 0 3 2 2 营业成本 20,817 19,049 19,556 19,777 应收账款 100 102 107 108 税金及附加 2,387 2,254 2,286 2,266 预付账款 2