非银行金融行业保险资金运用2024回顾及2025展望：交易还是配置

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2025 年 01 月 10 日 推荐（维持） ——保险资金运用 2024 回顾及 2025 展望 总量研究/非银行金融 低利率、新准则和产品转型带来保险投资环境深刻变化，预计 2025 年高股息股票对险资仍具有战略配置价值，固收将更积极把握波段交易机会。 ❑ 回顾 2024 年，保险行业投资规模增长强劲，配置结构延续稳定。2024 年截至三季度末，保险业资金运用余额为 32.2 万亿，同比+14.1%，增速创四年新高，主要是受增额终身寿等储蓄险热销带来的保费规模快速增长影响；其中人身险公司和财产险公司的股票+基金投资占比为 13.2%相对稳定，可比口径下绝对规模较年初增加 6387.9 亿；债券投资占比 48.4%持续攀升，可比口径下绝对规模较年初增加 26871.0 亿；银行存款占比 9.0%稳中有降，其他投资占比 29.4%显著下降。在 9 月末 A 股快速反弹背景下，2024Q3 行业年化财务投资收益率同比+0.2pt 为 3.1%，其中人身险公司为 3.0%，财产险公司为3.1%。上市险企方面，体量占据行业半壁江山，整体投资风格更加保守，收益表现显著优于行业平均水平。 ❑ 权益投资聚焦高股息和长股投，红利资产规模和占比预计显著提升，超额收益明显。（1）2024H1 险资红利策略成功引领市场风格，6 月末主要上市险企 FVOCI 股票规模合计为 3552.2 亿，较年初净增 965.4 亿，在股票的占比较年初+5.4pt 至 27.6%，预估全行业实际的高股息持仓规模更大。2024Q3预计险资对高股息股票的配置步伐有所放缓，截至三季度末保险公司在 A 股重仓流通股的持仓数量占比前五行业分别为银行（47.0%）、房地产（8.0%）、电信服务（7.1%）、资本货物（6.9%）、公用事业（6.2%），其中银行和房地产自 2024Q1 逐季减仓，公用事业、交运和能源则逐季加仓。12 月以来在长端利率快速下行、红利板块自身拥挤度消化、市场主线不明等背景下，盈利稳定、能够提供较高分红回报的高股息资产优势再次凸显，负债端“开门红”保费流入以及部分非上市险企提前应对新会计准则切换更是带来明确配置需求，预计 2024 年末保险行业高股息股票规模和占比较年中进一步增加。（2）2024 全年举牌热潮再起，数量达 20 次创近四年新高，被举牌方在 H 股占比三分之二，公司市值大多大于 100 亿，平均 ROE 为 8.9%，平均股息率为 4.3%，行业主要分布在公用事业、交通运输和环保等板块。（3）ETF 配置力度明显加大，主要是新准则后 ETF 基金的较高流动性、较低波动性与选股优势凸显，根据 Wind 对 ETF 基金持有人中的保险公司情况统计，2024H1险资持有 ETF 基金达 1774 亿份，较年初增长 13.5%。投资偏好上，保险公司在持续加仓沪深 300 等宽基指数 ETF 的同时，加大布局红利 ETF，同时也更注重对细分行业赛道投资主题 ETF 的挖掘。 ❑ 债券投资倾斜长久期利率债，兼顾中长期配置和信用风险防范，非标和银行存款收益下降规模缩量。（1）2024 年截至 11 月末保险机构持有的银行间债券余额中，利率债占比达 91.0%（地方政府债占比 54.2%、国债占比 22.4%、政策性银行债占比 14.4%）。从上市公司披露数据来看，2024H1 国债及政府债占比持续攀升，公司债券中外部信用评级 AAA 及以上占比下滑，固定收益类资产久期逐年递增。（2）2024H1 上市险企非标投资收益率已下降至 4.5%左右，三季度末人身险公司和财产险公司的其他投资（剔除长期股权投资）占比进一步下滑至 21.6%。 行业规模 占比% 股票家数（只） 84 1.7 总市值（十亿元） 5361.4 6.6 流通市值（十亿元） 5118.1 6.9 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -15.1 39.6 20.2 相对表现 -10.4 29.7 5.4 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《上市险企 2024 年 11 月保费收入点评—寿险开门红有序推进，财险持续回暖》2024-12-23 2、《证券行业 2025 年度策略报告—政策刺激，牛市再现》2024-12-20 3、《保险行业 2025 年度策略报告—产品转型 资负联动 穿越周期》2024-12-19 郑积沙 S1090516020001 zhengjisha@cmschina.com.cn 张晓彤 S1090524120006 zhangxiaotong2@cmschina.com.cn -200204060Jan/24May/24Aug/24Dec/24(%)非银行金融沪深300交易还是配置 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 ❑ 展望 2025 年，低利率、新准则和产品转型带来保险投资环境深刻变化，预计保险业资金运用余额将进一步增长至 35 万亿左右，权益配置比例有望谨慎提升。保险资金最主要的来源是保费收入形成的各项准备金，考虑到近年储蓄险销售热潮沉淀下来的续期保费较为稳定，预计 2025 年保险业资金运用余额将延续两位数左右的增长。而在超长期国债收益率低于主流产品预定利率上限已成为常态的背景下，保险公司固定收益类资产配置难度加大，提高权益占比有望成为增厚投资收益的重要方式之一。根据我们测算，中观情形下 2025年保险行业资金运用余额增速约为 10%，对应规模约 35 万亿，若股票和证券投资基金占比提升至 14%左右，对应增量约为 7000 亿。 ❑ “交易思路”和“配置思路”有望重新定义。权益投资方面，高股息股票兼具稳定收益和风险相对控制，对险资仍具有中长期战略配置价值，预计 2025年保险行业高股息股票的增量配置规模依然可期，而险资在把握好红利策略配置节奏和投资安全边际的同时，也将坚持风格均衡化和策略多元化，以灵活应对市场变化。债券投资方面，2025 年险企预计将通过精细化的战略和战术资产配置，积极寻求超额投资收益：一是继续稳健配置超长期利率债，缩小负债和资产之间的久期缺口；二是把握波段交易机会增厚投资收益，发挥好交易型固收的补位作用；三是积极挖掘收益率具有相对优势的优质信用品种配置机会，拓展配置范围。另类投资方面，2025 年预计险资将持续创新股权类和资产证券化产品等投资模式，维持或增大 REITs 配置，通过更加多元化的资产配置获取收益。 ❑ 风险提示：数据统计遗漏，资本市场波动。 敬请阅读末页的重要说明 3 行业深度报告 正文目录 一、 2024 年回顾............................................................................................... 5 1、 投资规模增长强劲，配置结构延续稳定 ...................................................... 5 2、 权益投资聚焦高股息和长股投 .....