汇川技术(300124)周期底部修炼内功，拐点将近龙头有望再次腾飞

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 联合研究丨公司点评丨汇川技术（300124.SZ） [Table_Title] 周期底部修炼内功，拐点将近龙头有望再次腾飞 报告要点 [Table_Summary]周期底部修炼内功，汇川技术剔除车以外的业务稳步发展，人均创收创利均处于行业前列。2023年受行业景气及行业结构和市场竞争的影响，公司盈利能力有所回落，但公司相对较好的控制了费用率，控制人员数量。2024 上半年，公司剔除车以外的业务扣非净利率呈现企稳的趋势，未来随着制造业景气修复，PPI 企稳回升公司盈利有望逐步改善。往后看，海外是更大市场空间，汇川技术依托行业工艺积累和不断完善的渠道布局，有望在海外市场逐步突破。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵智勇 邬博华 曹小敏 司鸿历 SAC：S0490517110001 SAC：S0490514040001 SAC：S0490521050001 SAC：S0490520080002 SFC：BRP550 SFC：BQK482 SFC：BUD284 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 汇川技术（300124.SZ） cjzqdt11111 [Table_Title2] 周期底部修炼内功，拐点将近龙头有望再次腾飞 联合研究丨公司点评 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 事件描述 1、12 月份，制造业采购经理指数（PMI）为 50.1%，比上月下降 0.2 个百分点，制造业继续保持扩张。 2、汇川联合动力发布财务数据。 事件评论 ⚫ 十年发展，人均产值稳步提升。2012 年汇川技术开始经营新能源车业务，彼时主要车型还是以商用车和物流车为主，2016 年公司开始加大新能源车业务投入，进军乘用车领域。因此，公司人均产值可以分三个阶段看，整体来看，2012 年公司的人均收入为 65 万元（按期末人数计算），2015 年公司人均收入为 76 万元，至 2023 年公司剔除车业务的人均收入为 119 万元，较十年前提升明显。横向对比来看，汇川技术剔除车业务的人均收入高于国内主要竞对公司，2023 年国内主要竞对公司的人均收入最高约为 99 万元，汇川人均收入较其高出约 21%。人均效率的背后，体现的是公司工艺积累下解决方案带动的品类协同、市占率的提升，生产效率的优化等。同时，汇川技术剔除车业务的人均净利远高于国内主要竞对公司，23 年其他主要竞对上市公司人均净利最高为 13.4 万元，大部分竞对人均净利在 10 万元以下。人均净利较高体现公司产品定价与第二梯队的价差以及费用管控的能力。 ⚫ 行业低谷，坚持费用率控制。2023-2024 年汇川技术面临行业的相对低谷期，主动进行费用控制。剔除车业务以后，汇川技术销售费用率在 23 年短暂提升，24H1 逐步向均值回归；管理费用一直控制在 5%左右；研发费用 24H1 提升至 11%，受新品研发周期影响，为未来新产品放量奠定基础。人员方面，公司也控制人员规模，剔除汽车业务以后，22、23 年公司人员数量同比增长 15%、7%，体现公司精细化管理的能力。 ⚫ 压力测试下利润率筑底，展望行业回升带动公司盈利增长。受行业处于相对低谷的影响，汇川技术 23、24 年自身行业结构也在发生变化，盈利能力也有一定下滑。24H1 上半年，公司毛利率、扣非净利率呈现一定趋稳趋势。24H1 公司剔除车业务的毛利率为 42%，扣非净利率为 18%，主要波动为研发费用率增加，加回研发费用率后，扣非净利率+研发费用率为 29%，较 2023 年全年企稳回升。进入 24Q4 以来，一揽子政策有望托底，企业与市场信心有所修复，从跟踪来看，当前 PPI 和库存处于底部，PMI 分项反映价格端仍有压力，底部基本已经明确，部分中观指标和外资龙头订单表现出修复趋势。除此以外，海外是更大的市场空间，展望未来，新兴市场的工业化、城镇化有望持续贡献增量。一方面，2022 年之后伴随国内的制造业产能逐步外迁，生产类工业品出口相继加速；另一方面，行业龙头正在加大海外市场战略布局投入，尤其有望受益于新兴市场工业化发展进程，预计生产类装备及其上游核心零部件有望迎来出口快速增长。汇川技术依托行业工艺积累和不断完善的渠道布局，有望在海外市场逐步突破。 风险提示 1、制造业景气度恢复不及预期的风险； 2、行业竞争加剧的风险。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 56.64 总股本(万股) 269,225 流通A股/B股(万股) 228,083/0 每股净资产(元) 9.88 近12月最高/最低价(元) 74.94/39.17 注：股价为 2025 年 1 月 7 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《汇川技术：工控静待拐点，新能源车持续高增》2024-11-03 •《汇川技术：工控拐点将至，新能源车持续高增》2024-10-22 •《汇川技术：通用业务稳健增长，新能源汽车盈利高增》2024-09-01 -32%-11%9%30%2024/12024/52024/92025/1汇川技术沪深300指数2025-01-10%%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 12 联合研究 | 公司点评 汇川技术子公司联合动力发布财务数据，公司在合并报表范围，因此以下分析简单用合并报表减去联合动力财务数据来衡量除车以外的传统主业，来粗略探究汇川技术发展的动能和核心竞争力的外在体现。 十年发展，人均产值稳步提升 2012 年汇川技术开始经营新能源车业务，彼时主要车型还是以商用车和物流车为主，2016 年公司开始加大新能源车业务投入，进军乘用车领域。因此，公司人均产值可以分三个阶段看，整体来看，2012 年公司的人均收入为 65 万元（按期末人数计算），2015年公司人均收入为 76 万元，至 2023 年公司剔除车业务的人均收入为 119 万元，较十年前提升明显。 表 1：汇川技术人均收入稳步提升 指标 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2021 2022 2023 员工（人） 联合动力 2561 3754 6008 汇川技术 899 1660 1834 2410 2950 3657 16938 20256 23685 收入（亿元） 联合动力 29 50 94 汇川技术 7 11 12 17 22 28 179 230 304 人均收入（万元） 汇川整体 75 63 65 72 76 76 106 114 128 汇川-除车 105 109 119 资料来源：Wind，长江证券研究所（注：人均收入按期末人数计算） 横向对比来看，汇川技术剔除车业务的人均收入高于国内主要竞对公司，2023 年主要公