科大讯飞(002230)深度报告：讯飞星火点亮千行百业

证券研究报告 | 公司深度 | 软件开发 http://www.stocke.com.cn 1/41 请务必阅读正文之后的免责条款部分 科大讯飞(002230) 报告日期：2025 年 01 月 15 日 讯飞星火点亮千行百业 ——科大讯飞深度报告 投资要点 ❑ 核心逻辑 科大讯飞是国产 AI 大模型龙头厂商，AI+教育、医疗、汽车等行业全面布局并已进入商业化变现阶段。未来预计 AI 应用渗透加速带动公司各主营业务线营收及盈利能力超预期。 ❑ 赛道β和公司α如何看？ 1、赛道β：AI+行业应用商业化进程加速，行业内厂商受益 AI 赋能经营效率有望提升。随着 AI 大模型的持续迭代，我们认为 AI 在教育、医疗、工业等细分赛道的市场规模均有望保持快速增长态势；同时，我们跟踪海外 7 家 AI 应用厂商的财务表现，发现 AI 赋能下，2024 年 Q3 厂商平均毛利率 81.33%（YoY +0.48pct），达 21Q3 以来的最高水平；合计销售费用率 31.7%（YoY -1.3pct）；合计经营性现金流净额 54.48 亿美元（YoY +34.4%）， AI 赋能经营质量提升效果显著。 2、公司α：公司坚持“平台+赛道”战略，以生成式人工智能为核心构建多维度业务生态体系。在大模型商业化方面，2024 年公司通用大模型中标项目达 91个，合计中标金额（以项目披露金额计）达 8.48 亿元，中标平均金额达到931.66 万元，三项指标均位居第一；在智能硬件市场方面，经我们测算，公司布局的 AI 学习机、智慧黑板、智能 AI 批阅机产品市场规模均有望突破千亿元，同时对标海外 AI 应用厂商，AI 有望推动公司经营效率提升，因此我们认为，科大讯飞也有望依托 AI 大模型赋能，步入“对内提质增效+对外打开增长空间”的高质量发展阶段。 ❑ 主要的预期差 【与前不同的观点】 以前认为：公司处于 AI 业务拓展期，在研发端处于饱和投入状态，同时原有 G端、B 端业务受下游经营压力等综合因素影响，公司营收及盈利压力较大；判断依据：2024 年 H1，公司信息工程、数字政府行业应用的业务营收规模分别同比下滑 21.76%和 36.33%； 现在认为：一方面国家政策端对拖欠账款、地方政府化债等问题均出台相关政策文件，公司 G 端教育、智慧城市业务有望好转；另一方面，公司 AI+行业应用相关软硬件有商业化成效，未来盈利能力有望释放。判断依据：公司 Q3 及前三季度销售回款同比增长显著，经营性现金流情况有所好转，同时 AI 相关的软硬件营收同比实现良好增长。 【与众不同的观点】 市场认为：AI 大模型仍处于迭代期，在各行业场景下的商业化渗透仍处于尝试阶段，因此担心 25、26 年 AI 大模型应用对于公司营收增长的贡献不达预期。判断依据：2024 年公司 AI 大模型相关项目中标金额约 8.48 亿元，占 2023 年总营收比例仅约 4.3%； 我们认为：一方面根据相关机构预测，未来几年 AI 在教育、医疗、工业等领域的市场规模均有望保持快速增长态势；另一方面，对标海外 AI 应用厂商，我们认为公司有望在 AI 赋能下实现内部经营效率的提升和盈利能力提升。判断依 投资评级: 买入(维持) 分析师：刘雯蜀 执业证书号：S1230523020002 liuwenshu03@stocke.com.cn 分析师：陶韫琦 执业证书号：S1230524090010 taoyunqi@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥47.01 总市值(百万元) 108,674.62 总股本(百万股) 2,311.73 股票走势图 相关报告 1 《AI+教育：教育为基，讯飞星火有望赋能公司进入高质量增长期》 2024.12.10 2 《讯飞星火 4.0 Turbo 正式发布，AI Agent 应用矩阵持续扩充》 2024.10.27 3 《Q3 盈利能力显著改善，星火大模型应用加速商业化落地》 2024.10.20 -17%-6%5%15%26%37%24/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0924/1024/1124/1225/01科大讯飞深证成指科大讯飞(002230)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/41 请务必阅读正文之后的免责条款部分 据：2024 年前三季度，海外七家 AI 应用厂商平均毛利率、平均 ROE 以及自由现金流水平同比均显著好转。 ❑ 潜在催化剂 1）星火大模型迭代，带动“AI+”产品竞争力提升；2）AI+行业垂类产品及服务发布。 ❑ 盈利预测与估值 我们认为随着公司在 AI 大模型技术领域持续迭代，叠加 AI+行业应用业务生态 的不断完善，整体经营有望增长。我们预计公司 2024-2026 年实现营收 234.69/ 297.33/ 368.59 亿元，同比增速分别为 19.44%/26.69%/23.97%，对应归母净利润分别为 4.88/9.04/13.83 亿元，同比增速分别为 -25.80%/85.41%/52.91%，对应 EPS 为 0.21/0.39/0.60 元，维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 1、政府预算不及预期风险；2、行业竞争加剧风险； 3、技术研发不及预期；4、大模型商业化不及预期。 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 19650.33 23469.47 29732.83 36858.85 (+/-) (%) 4.41% 19.44% 26.69% 23.97% 归母净利润 657.31 487.74 904.33 1382.77 (+/-) (%) 17.12% -25.80% 85.41% 52.91% 每股收益(元) 0.28 0.21 0.39 0.60 P/E 165.33 222.81 120.17 78.59 资料来源：浙商证券研究所 科大讯飞(002230)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/41 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 公司践行“平台+赛道”战略，大模型赋能进入高质量成长 ...................................................................... 6 1.1 公司股权结构稳定，核心高管团队经验丰富 ................................................................................................................... 6 1.2 坚持“平台+赛道”战略，AI 大模型为核心构建多维行业生态体系 ................................................................................ 7 1.3 “产品+解决方案”协同发展，多行业 G/B/