游戏为核多元驱动，高潜新游静待花开

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告传媒 | 游戏Ⅱ非金融|首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级： 增持（首次）证券分析师陈良栋SAC：S1350524100003chenliangdong@huayuanstock.com王世豪SAC：S1350524120005wangshihao@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 01 月 16 日收盘价（元）11.53一 年 内 最 高 / 最 低（元）14.95/7.73总市值（百万元）22,628.37流通市值（百万元）20,991.86总股本（百万股）1,962.56资产负债率（%）12.55每股净资产（元/股）3.48资料来源：聚源数据神州泰岳(300002.SZ)——游戏为核多元驱动，高潜新游静待花开投资要点：ICT 运营管理起家，围绕游戏核心打造多元业务矩阵。公司成立于 2001 年，早期深耕 ICT 运营管理领域；2006 年中标移动飞信业务带动营收飞速增长，2009 年成为首批深交所创业板上市企业；2013 年收购壳木游戏，打造多款爆款出海 SLG 手游，助推游戏业务成为公司营收基石。当前公司已形成以游戏为核心，ICT、物联网、AI/人工智能多元化发展的业务矩阵。核心竞争优势明显，精品游戏收入长青。我们认为，壳木游戏的成功离不开以下几点因素：①长期深耕 SLG 赛道，研发、运营经验充足；②深度剖析玩家，持续实现高频更新；③把握行业热点屡出奇招，优质迭代与创新尝试齐头并进。在上述因素加持下，公司的两款精品 SLG 手游《War and Order》《Age of Z Origins》，上线以来长期位居各大排行榜前列，成功实现长留长青，持续创造稳健营收。热门头部端游对标，高潜新游蓄势待发。壳木游戏两款新游《Leap of Ages》（代号：LOA）与《Starlit Eden》（代号：DL），均进行了创新题材（文明/科幻）+优质对标（文明/庄园领主/环世界）+优势玩法（TD/吸血鬼 like/SLG）的跨界融合，将副玩法与核心玩法配合得较为紧凑，未来有望持续破圈拓展 SLG 游戏受众，吸引并留驻更广泛的玩家群体，突破公司游戏业务增长天花板。NLP 多年经验累积，催收、电销探索商业化变现。公司 2016 年开始布局人工智能产业，旗下的鼎富智能专注于“认知+”产业生态构建，运用自研 NLP 技术，以 AI赋能千行百业。2023 年年初，公司推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台，以智能分案、智能外呼等技术为核心能力，打破传统的催收作业模式；并于 2023 年下半年升级为“泰岳智呼”，在智能催收之外开辟智能电销业务线，面向市场提供SaaS 化的解决方案。截至 24 年 4 月，外呼机器人已经覆盖约 150 家客户。公司的NLP 业务当前在催收、电销领域的尝试，有望开辟第二业绩增长曲线。盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 13.5/15.1/16.6 亿元，同比增速分别为 52.0%/11.7%/10.4%，当前股价对应（2025/01/16）的 PE 分别为 16.8/15.0/13.6 倍，我们选取吉比特、三七互娱、恺英网络、巨人网络作为可比公司,鉴于公司核心游戏流水长期稳健，新游已于海外相继上线，计算机业务整体稳健，AI 催收业务未来或将打开公司增长天花板，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：人工智能项目落地进度低于预期风险，云计算市场竞争加剧风险，海外投放成本超预期风险，新游业绩不及预期风险，老游戏流水回落风险。盈利预测与估值（人民币）202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）4,8065,9626,6127,6308,617同比增长率（%）11.40%24.06%10.90%15.40%12.93%归母净利润（百万元）5428871,3481,5051,662同比增长率（%）40.93%63.72%51.96%11.66%10.40%每股收益（元/股）0.280.450.690.770.85ROE（%）11.21%15.39%19.41%18.21%17.09%市盈率（P/E）41.7625.5116.7815.0313.62资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2025 年 01 月 21 日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 36页投资案件投资评级与估值我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 13.5/15.1/16.6 亿元，同比增速分别为 52.0%/11.7%/10.4%，当前股价对应（2025/01/16）的 PE 分别为16.8/15.0/13.6 倍，我们选取吉比特、三七互娱、恺英网络、巨人网络作为可比公司,首次覆盖，给予“增持”评级。关键假设（1）软件与信息技术服务业务：软件与信息技术服务行业持续景气，预计2024-2026 年营收同比分别增加 5.03%/7.11%/9.32%。（2）手机游戏业务：公司核心游戏流水长期稳健，新游已于海外相继上线，25年有望带来业绩增量，预计 2024-2026 年营收同比分别增加12.81%/17.91%/13.92%。投资逻辑要点（1）公司核心游戏《War and Order》《Age of Origins》流水长期稳健。（2）新游《代号 DL》《代号 LOA》等已于 2024Q4 在海外相继上线，25 年有望贡献业绩增量。（3）计算机业务整体稳健，AI 业务尚处起步阶段，催收业务未来或将打开公司增长天花板。核心风险提示人工智能项目落地进度低于预期风险，云计算市场竞争加剧风险，海外投放成本超预期风险，新游业绩不及预期风险，老游戏流水回落风险。源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 36页内容目录1. 公司简介....................................................................................................................... 71.1. 历史沿革：从 ICT 巨头到行业多面手....................................................................... 71.2. 主营构成：游戏为基石，四大业务线齐发展.............................................................71.3. 股权激励：员工持股计划调动管理层工作积极性..................................................... 81.4. 财务分析：营收持续增长，费率平稳资产质量高..................................................... 92. 计算机业务.....................................................