有色金属行业：节后大宗需求复苏向好，下游开工率快速回升

请务必阅读正文之后的重要声明部分有色金属证券研究报告/行业定期报告2025 年 02 月 16 日评级：增持（维持）分析师：谢鸿鹤执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn基本状况上市公司数136行业总市值(亿元)28,930.65行业流通市值(亿元)27,169.13行业-市场走势对比相关报告1、《金属观察之电解铝产业链：石油焦供不应求格局重现》2025-02-132、《【中泰金属观察-全球制造业 PMI跟 踪 】 1 月 ， 再 回 扩 张 区 间20250211》2025-02-123、《美债上限压力渐增，贵金属领涨》2025-02-10报告摘要【本周关键词】：美国通胀升温，降息预期延后，特朗普加征钢铝关税，铜精矿加工费持续下行，需求季节性复苏投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。1）贵金属：本周美国总统特朗普签署行政命令，宣布对所有进口至美国的钢铁和铝征收 25%关税，市场避险情绪升温，但美国 1 月 CPI 数据超预期，显示美国目前的反通胀进程有逆转的危险，市场对美联储降息预期降温，黄金价格短期上涨受阻。但中长期看，美国远端国债实际收益率处于 2%左右历史高位，高利率下美国经济压力逐步显现，随着全球信用格局重塑，贵金属价格将保持长期上行趋势。2）大宗金属：本周节后需求复苏叠加关税影响，以铜铝为代表的大宗金属价格稳中有升。长期来看，在供需格局重塑背景下，大宗金属价格进一步下行的空间有限，随着国内外政策的持续落地，行业有望迎来景气上行周期。行情回顾：白银领涨，工业金属价格窄幅波动。1）工业金属价格窄幅波动：LME 铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为 0.3%、0.3%、-0.4%、-0.1%；SHFE 铜、铝、铅、锌的涨跌幅为 1.1%、0.5%、-0.3%、0.5%。2）贵金属大幅上涨：COMEX 黄金收于 2894 美元/盎司，环比上涨 0.3%；COMEX白银收 33 美元/盎司，环比上涨 1.5%；SHFE 黄金收于 688 元/克，环比上涨 2.8%；SHFE 白银收于 8254 元/千克，环比上涨 2.5%。3）本周有色行业指数跑输市场：申万有色金属指数收于 4664.33 点，环比下跌 0.09%，跑输上证综指 1.40 个百分点。能源金属、工业金属、贵金属、小金属和金属新材料的涨跌幅分别为 1.77%、0.41%、-0.03%、-1.92%、-3.69%。宏观“三因素”总结：通胀升温，降息预期延后。1）1 月社融新增 7.06 万亿 ，好于去年同期。2025 年 1 月中国 M1 同比上升 0.4%（前值 1.2%），M2 同比上升 7.0%（前值 7.3%）。1 月国内社会融资规模为 7.06 万亿（前值 2.85 万亿）。2）美国 CPI 有抬头迹象，美元指数回落至 106.8。2025 年 1 月美国 CPI 同比上升 3.0%（前值+2.9%），核心 CPI 同比上升 3.3%（前值+3.2%），美国通胀有抬头迹象。1月美国 PPI 同比上升 3.5%（前值+3.5%），环比上升 0.4%（前值+0.5%）。3）欧洲经济景气指数小幅回升，通胀持稳回升：1 月欧元区 ZEW 经济景气指数 18%（前值 17%）。1 月欧元区 CPI 环比-0.3%（前值 0.4%），同比+2.5%（前值+2.4%）。4）全球 1 月制造业景气度上行：1 月全球制造业 PMI 为 50.1，环比+0.4，回升至荣枯线，全球经济复苏景气度小幅回升。贵金属：长期上升趋势不变。1）黄金持仓：截至 2 月 14 日，黄金 ETF 持仓量（SPDR+iShares）1257.82 吨，环比增加 3.41 吨。2）金价模型：截至 2 月 14 日，本周美国 10 年期国债名义收益率隐含通胀预期提升至 2.43%，10 年期国债实际收益率环比下滑至 2.04%，因此可计算出周期定价因子部分为 807.79 美元/盎司，环比增长 10.0 美元/盎司，结构定价部分计算残差为 2085.9美元/盎司，环比下滑 2.4 美元/盎司。3）金银比：截至 2 月 14 日，当前金银比 88.24，环比回落 0.83。4）本周黄金波动的驱动因素包括：（1）1 月份美国消费者价格指数(CPI)环比上涨0.5%，同比上涨 3%，高于预期；1 月份美国核心 CPI 环比上涨 0.4%，同比上涨 3.3%，高于预期。（2）当地时间 2 月 10 日，美国总统特朗普签署行政命令，宣布对所有进口至美国的钢铁和铝征收 25%关税。大宗金属：节后需求复苏叠加关税影响，大宗金属价格稳中有升。1、对于电解铝，节后下游陆续复苏 铝价重心高位震荡1）供应方面，本周中国电解铝释放复产、新投产产能。本周中国电解铝企业业有复- 2 -行业定期报告请务必阅读正文之后的重要声明部分产、新投产产能释放，主要集中在四川以及青海地区，电解铝供应较上周增加。整体来看，本周电解铝行业运行产能 4345.50 万吨，较上周增加 5.5 万吨。2）盈利方面，电解铝行业盈利大幅走阔。长江现货铝价 20610 元/吨，环比上升 0.59%；行业 90 分位现金成本 17649 元/吨，完全成本 18858 元/吨，若只考虑电解铝单一环节，目前行业内无企业处于亏现金流状态，仅 0.14%企业处于亏损完全成本状态。3）需求方面，下游加工开工率保持复苏态势。周内铝加工企业平均开工率为 60.8%，环比增加 4%。4）库存方面，国内累库幅度放缓，海外 LME 铝库存下降。国内铝锭+铝棒库存 180.73万吨，环比增 11.27 万吨；海外方面，LME 铝库存 56 万吨，环比下降 0.77 万吨。全球库存 236.73 万吨，环比增加 10.5 万吨。2、对于氧化铝，氧化铝价格持续下跌，矿价承压回落1）供给方面，氧化铝产能回落。2025 年 2 月 14 日，根据钢联统计，氧化铝建成产能 10365 万吨，环比持平；运行产能 8990 万吨，环比减少 25 万吨。2）需求方面，供给过剩。氧化铝/电解铝产能运行比 2.07，供给过剩。整体而言，氧化铝大面积减产尚未出现，氧化铝现货市场货源仍相对宽松，现货成交价格跌势未改，短期或延续下跌趋势。3）库存方面，氧化铝库存增加。库存从上周 381.3 万吨上升至 381.9 万吨，环比增加 0.6 万吨。4）盈利方面，氧化铝价格下跌、盈利空间收窄。截至 2 月 14 日，氧化铝价格 3349元/吨，比上周下降 368 元/吨，降幅 9.90%。铝土矿方面，国产矿 643 元/吨，环比下降 2.43%；几内亚进口矿 101 美金，环比减少 9.82%。按照国产矿价计算，氧化铝成本 3208 元/吨，环比下降 0.94%，吨毛利 125 元/吨，环比下降 70.57%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本 3874 元/吨和盈利-464 元/吨，环比下降 34.44%。3、对于电解铜，矿端供应仍然紧张，国内外均有累库1）供给方面，铜精矿加工费持续下降，国内炼厂节后