AI PCB龙头乘东风迎高速成长

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 公司是全球领先的印制电路板（PCB）供应商，根据公司业绩快报，公司 2024 年归母净利同比增长 71%，绝对值达到 26 亿元，规模已经超越 2019 年 5G 大规模建设当年，并且盈利能力也达到历史新高，2024 年前三季度毛利率为 31%、净利率 19%。 投资逻辑 AI 产品需求增长快且毛利率高，是公司未来增长的动力来源。公司 2024 年上半年公司企业通讯市场板业务营收占比达到 71%、毛利润占比达到 80%，可见该业务是决定公司经营状况的核心；从增速来看，公司企业通讯市场板在2024年上半年实现了超高速增长，营收同比增长 75%、毛利润同比增长 120%，是带动公司在 2024 年实现高速增长的核心业务。公司企业通讯市场板业务成长主要来自人工智能（AI）带来的高端 PCB 结构性需求。 云计算厂商资本开支上修，AI 助力高多层和 HDI 细分领域增长。从海外资本开支预期可看到云计算厂商正在争相在AI基础设施布局，根据彭博预期，2025 年 META、谷歌、微软、亚马逊资本开支分别同比增加 60%、43%、45%、20%，AI 服务器从以往的 14~24 层提升至 20~30 层，交换机提升至 38~46 层，部分产品还会引入 HDI工艺，行业附加值有望增长。 公司 AI 业务占比快速提升，扩产迎接强劲需求。2023 年公司 AI服务器和 HPC 相关产品占公司企业通讯市场板营收的比重从 2022年的 7.89%增长至约 21.13%。在 AI 需求进一步加速的情况下，公司也开始加速布局产能，2024 年启动“面向算力网络的高密高速互连印制电路板生产线技改项目”和“人工智能芯片配套高端印制电路板扩产项目”。考虑到公司绑定海外高端客户（2024H1 境外营收占比 86%、境外毛利占比达到 92%）、不断投入研发以支撑产品升级（2024 年前三季度研发费用率达到 6.4%的高水平），我们认为公司有望乘 AI 发展东风实现快速发展。 盈利预测、估值和评级 我们预计公司 2024~2026 年归母净利润将达到 25.9 亿元、40.9 亿元和 53.5 亿元，对应 PE 为 30 倍、19 倍、14 倍，考虑到公司业务结构明显好于同行平均水平，我们给予公司 2025 年归母净利润30 倍目标 PE，对应目标市值 1228 亿元，对应目标价为 63.95 元/股，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险；原材料价格波动风险；需求不及预期风险；DeepSeek 等模型创新带来的变化；中美贸易冲突风险；汇率波动风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 8,336 8,938 13,341 18,530 23,212 营业收入增长率 12.36% 7.23% 49.26% 38.89% 25.27% 归母净利润(百万元) 1,362 1,513 2,587 4,089 5,351 归母净利润增长率 28.03% 11.09% 71.03% 58.08% 30.85% 摊薄每股收益(元) 0.718 0.792 1.349 2.132 2.789 每股经营性现金流净额 0.82 1.18 1.09 2.55 3.17 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.47% 15.46% 25.76% 39.12% 48.65% P/E 16.58 27.91 29.65 18.76 14.34 P/B 2.73 4.31 7.64 7.34 6.97 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,50023.0027.0031.0035.0039.0043.0047.00240226240526240826241126人民币(元)成交金额(百万元)成交金额沪电股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、公司是 PCB 全球主流供应商，高速通信支撑增长.................................................. 4 1.1、全球主流 PCB 供应商地位确立，2024 年营收和利润大幅增长 .................................. 4 1.2、AI 产品需求增长快且毛利率高，是公司未来增长的动力来源 .................................. 5 二、AI 助力高多层 PCB 增长，公司积极扩产迎接成长 ................................................. 6 三、多维竞争优势助推公司发展.................................................................... 9 3.1、差异化产品绑定海外大客户，营收重心稳定................................................. 9 3.2、研发投入显著高于可比公司，保持高研发保证盈利质量...................................... 10 3.3、利润质量位于行业前列，表征公司的产品结构高端化优于同行................................ 11 四、盈利预测及估值............................................................................. 11 4.1、盈利预测：未来三年归母净利复合增速达到 52% ............................................ 11 4.2、展望目标市值 1228 亿元................................................................. 13 五、风险提示................................................................................... 13 5.1、市场竞争风险.......................................................................... 13 5.2、原材料价格波动风险.................................................................... 14 5.3、需求不及预期风险...................................................................... 14 5.4、DeepSeek 等模型创新带来的变化 .......................................................