四季度收入维持正增长，大模型本地化带动AICP业务成长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年02月25日优于大市深信服（300454.SZ）四季度收入维持正增长，大模型本地化带动 AICP 业务成长核心观点公司研究·财报点评计算机·软件开发证券分析师：熊莉证券分析师：库宏垚021-61761067021-60875168xiongli1@guosen.com.cnkuhongyao@guosen.com.cnS0980519030002S0980520010001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价113.00 元总市值/流通市值47673/31440 百万元52 周最高价/最低价122.73/42.70 元近 3 个月日均成交额674.09 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《深信服（300454.SZ）-三季度收入回暖，合同负债显示积极信号》 ——2024-10-27《深信服（300454.SZ）-三季度收入回暖，合同负责显示积极信号》 ——2024-10-25《深信服（300454.SZ）-合同负债稳定增长，持续积累静待回暖》——2024-08-24《深信服（300454.SZ）-一季度承压，期待调整带来积极变化》——2024-05-05《深信服（300454.SZ）——2023 年报点评-企业和海外市场仍稳健增长，报表质量恢复明显》 ——2024-04-14全年收入略有下滑，四季度维持正增长。公司发布业绩快报，2024 年收入75.20 亿元（-1.86%），归母净利润 1.97 亿元（-0.49%），扣非归母净利润0.76 亿元（-31.32%）。单 Q4 来看，公司收入 28.86 亿元（+1.12%），归母净利润 7.77 亿元（+4.58%），扣非归母净利润 7.27 亿元（+2.11%）。由于国内下游行业客户需求较弱，导致收入略有下滑。但从安全和云两大行业收入增速均承压较大来看，公司整体保持了较高经营的韧性；从 Q3、Q4 来看，公司收入已经恢复了正增长。云计算收入占比提升，费用同比下降。公司毛利率同比下降约 3.67%，主要是市场竞争激烈，以及毛利较低的云计算业务占比进一步提升等原因所致。公司三费（研发、销售、管理费用）合计下降约 6.25%。公司预计 2024 年度非经常性损益对归属于上市公司股东的净利润影响额约为 1.21 亿元，主要系理财投资收益、参股投资企业公允价值变动等原因所致。大模型本地化部署带来新产业机会，AICP 有望成为新增长动能。国资委部署深化中央企业“AI+”专项行动，Deepseek 带来大模型本地化部署需求，给传统私有云带来新的成长机会。公司一朵云面向 AI 进行全新升级，HCI+AICP新一代超融合，只需在原集群基础上增加一台 GPU 节点，就能基于本地集群快速部署并承载 DeepSeek 在内的企业级大模型。深信服通过 AICP 算力平台的部署方案在多实例、并发推理场景中可实现 5-10 倍的性能提升。凭借公司广泛的渠道和销售触达，以及历史积累的私有云的销售能力，该产品有望成为企业客户本地部署大模型的主要选择之一。多款产品进入市场前列，验证公司 IT 基础设施能力。根据 IDC 数据，2024年第三季度，深信服超融合以 18.8%的市场占有率，位居中国市场第一；深信服 EDS 存储以 11.1%的市占率位列中国文件存储市场第四。在传统私有云基础设施领域的成功，随着大模型本地化部署之风，公司 AICP 业务有望在原政企市场继续复制。风险提示：宏观经济影响 IT 支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。预计 2024-2026 年营业收入为 75.20/82.97/92.96 亿元，增速分别为-1.9%/10.3%/12%；归母净利润为 1.97/4.73/7.60 亿元（原预测为 3.40/5.73/7.64 亿元）；对应当前PE 为 242/101/63 倍。由于大模型本地部署为公司带来新的成长动能，公司已呈现逐季度回暖趋势，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)7,4137,6627,5208,2979,296(+/-%)8.9%3.4%-1.9%10.3%12.0%净利润(百万元)194198197473760(+/-%)-28.8%1.9%-0.3%139.8%60.7%每股收益（元）0.460.470.471.121.80EBITMargin-5.2%-5.5%-6.2%-2.4%1.5%净资产收益率（ROE）2.5%2.2%2.2%5.0%7.5%市盈率（PE）245.6241.0241.8100.862.7EV/EBITDA-257.8-224.7-148.9-494.0252.8市净率（PB）6.185.425.315.074.73资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司发布业绩快报，2024 年收入 75.20 亿元（-1.86%），归母净利润 1.97 亿元（-0.49%），扣非归母净利润 0.76 亿元（-31.32%）。单 Q4 来看，公司收入 28.86亿元（+1.12%），归母净利润 7.77 亿元（+4.58%），扣非归母净利润 7.27 亿元（+2.11%）。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈利预测：由于经济复苏节奏影响，各 IT 产业在 2024 年整体需求承压，结合公司发布的 2024 年业绩快报，我们下修了原盈利预测。公司核心为三块业务：安全业务、云计算业务、企业级无线。安全业务：由于下游缩减 IT 开支，近年来安全行业需求整体承压。从行业本身来看，以及 IDC 等第三方数据参考，24 年安全行业整体有所下滑。但随着 AI 带来新的 IT 建设需求，预期 25-26 年将逐步回暖。预期 24-26 年收入增速约-5.88%、3%、5%，毛利率保持稳定。云计算业务：公司超融合、EDS 存储等业务市场份额持续进步，云业务需求相对稳定，仍保持增长。随着公司 AICP 业务推出，以及 Deepseek 等开源模型本地化部署成为新产业趋势，云业务有望在 25-26 年开始加速成长。预期 24-26 年收入增速约 5%、20%、20%，毛利率受到原材料等因素影响有所下降。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3企业级无线：由于下游 IT 需求疲弱，以及市场竞争加剧，预期 24 年该业务收入和毛利率均有下降。随着经济逐步互暖，以及 AI 带来的 IT 开支增加，预期 24-26年收入增速约-10%、3%、5%，毛利率有所下