流动性与机构行为跟踪：当存单遇到万亿供给冲击

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 02 月 23 日 当存单遇到万亿供给冲击 ——流动性与机构行为跟踪 核心观点 资金面部分，未来一周，“紧平衡”思路下，扰动越大，资金摩擦越大，因此延续资金仍是“松松紧紧，中枢高位”的判断。 存单部分，未来一周，存单到期 1.12 万亿，达年内供给高峰，供给端压力将明显增加，需求端在当前资金预期下也难快速修复，存单收益率有继续上行压力；2%的存单有合适赔率，配置盘可逐步介入，但交易盘持有体验感较差，建议等资金预期缓解后介入。 机构行为部分，未来一周（1）近期利率债市场的多空博弈进一步加剧，这种多空博弈态势在未来一周可能会持续；（2）目前理财配置情绪不算弱，但是出于流动性管理诉求，依然可能出现“理财赎回基金→基金抛售债券→理财增配债券”的传导链条。 ❑ 流动性：当存单遇到万亿供给冲击 1、资金面部分：（1）当前银行间市场流动性中枢抬升，核心矛盾在于央行中性偏收敛的政策基调与国有大行负债端缺口的共振，尽管 2 月 21 日央行通过 OMO 净投放 840 亿元，但需注意当日或存在买断式回购到期对冲，实际流动性补充力度有限；（2）目前仅国有大行融出规模边际修复，大行和银行体系资金水位仍处于低位，反映出银行体系超储消耗压力仍未缓解；（3）未来一周，资金面核心扰动有政府债缴款仍旧位于高位，资金跨月等，资金面核心利好为 MLF 续作补充等，考虑到央行主基调偏收敛，当前态度尚未见实质性转变，“紧平衡”思路下，扰动越大，资金摩擦越大，因此延续资金仍是“松松紧紧，中枢高位”的判断。 2、存单部分：（1）正如我们在 0204 外发报告《2 月资金面和存单的看法》所言“若无降准，2 月存单供给端或面临一定扰动”，当前存单本质上供需端均遇到一定阻力；（2）供给端，银行缺负债带动一级提价诉求明显增强。需求端，资金预期走弱背景下，非银系增持需求也偏弱，在存单和逆回购业务之间往往逆回购业务为主；（3）未来一周，存单到期 1.12 万亿，达年内供给高峰，供给端面临的压力将明显增加，需求端在当前资金预期下，也难快速修复，对应存单收益率可能有继续上行的压力；（4）就策略而言，全年来看，2%的存单具有合适赔率，配置盘可逐步介入，但对于交易盘，可能还是左侧，持有体验感相对较差，建议等资金预期缓解后介入。 ❑ 微观结构：多空博弈加剧，利率债基久期显著回落 （1）机构行为复盘：过去一周主要是基金和大行出券诉求较强，但多数其他配置型机构还在“逆势扫券”；农商行当前买券力量集中在 3-10 年中长期限、保险集中于 10 年以上超长期限、理财对于长端利率品种的参与意愿也有明显抬升。 （2）微观结构跟踪：2 月 21 日，过去 10 日滚动平均中长期利率债基久期中位数为 4.73 年，中长期利率债基久期出现明显回落；过去一周债市杠杆率为 105.98%，环比继续回落。 ❑ 风险提示 政策超预期变动；模型假设不精确；成交数据反映信息有限；政府债和存单融资超预期等。 分析师：汪梦涵 执业证书号：S1230523080003 wangmenghan@stocke.com.cn 分析师：沈聂萍 执业证书号：S1230524020005 shennieping@stocke.com.cn 研究助理：陈婷婷 chentingting01@stocke.com.cn 相关报告 1 《债市逆风如同“冰水加热”》 2025.02.22 2 《负 carry 紧平衡下的策略应对》 2025.02.21 3 《“每调买机”情绪退潮》 2025.02.21 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 周度流动性跟踪 ........................................................................................................................................... 4 1.1 资金复盘：央行继续净回笼，银行体系融出下降，资金预期环比走弱 ...................................................................... 4 1.2 存单复盘：存单净融资降量，但买盘弱势，一二级利率均上行约 15BP .................................................................... 5 1.3 下周关注：政策主基调和银行负债缺口共振，资金跨月，万亿存单到期 .................................................................. 6 2 周度机构行为和微观结构复盘 ................................................................................................................... 7 2.1 机构行为复盘：多空博弈加剧 ......................................................................................................................................... 7 2.2 微观结构跟踪：利率债基久期显著回落.......................................................................................................................... 9 3 风险提示 ..................................................................................................................................................... 10 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 央行投放和资金存量数据 .................................................................................................................................................... 4 图 2： 过去一周汇率情况 .........................