电影行业专题报告之一：从《后来的我们》来看中美电影行业垂直发展道路的不同

最近一年行业指数走势 -22%-15%-7%0%7%15%22%2017-052017-092018-01传媒 上证指数 深证成指 行业专题报告投资评级:增持(维持) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（05.11） EPS（元） PE 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 002905 金逸影视 65.52 39.00 1.26 1.59 1.83 30.95 24.53 21.31 买入 603103 横店影视 155.15 34.25 1.02 1.21 1.43 33.58 28.31 23.95 买入 600977 中国电影 312.72 16.75 0.52 0.61 0.70 32.21 27.46 23.93 买入 300251 光线传媒 331.50 11.30 0.28 0.81 0.42 40.36 13.95 26.90 买入 2018 年 05 月 13 日 电影行业专题报告之一 传媒投 资要点： 垂直整合是中国电影产业发展的重要方向五一期间热映电影《后来的我们》爆出开场前大规模异常退票情况，事件再度引发了关于电影产业链垂直整合的争议。市场认为我国应该参考美国 1948 年派拉蒙法案，禁止一家公司垂直控制电影的制作、发行、放映环节，从而对电影行业的上中下游进行垄断。但实际上，抛去中美两国时代发展背景的不同，派拉蒙法案从里根时代被要求重审，之后便被逐渐放松瓦解，部分制片厂被允许再度涉足放映业务，而美国电影产业之所以没有出现大规模垂直整合，是因为好莱坞大型电影公司的重心已不在院线端，转向了集团化经营。我们认为垂直整合依然是电影产业发展的重要方向。 派拉蒙法案重塑美国电影市场格局20 世纪 10 年代好莱坞电影公司通过垂直整合控制了电影全产业链，行业的高度集中以及业内盛行的捆绑销售模式带来了一系列负面影响和纠纷，促使了派拉蒙法案的实施。派拉蒙法案在 1940-1980 年限制了美国电影产业垂直化发展，改变了美国电影的制作、发行和放映模式，好莱坞电影公司聚焦制作和发行，在并购中多次易主，成为媒体和娱乐集团旗下资产。所以，当里根时代派拉蒙法案逐渐放松瓦解，部分制片厂被允许再度涉足放映业务，美国电影产业没有出现大规模垂直整合的现象。 中国电影产业垂直一体化和集团化趋势明确目前中国电影制作、发行和放映三大环节的行业集中度均不高，并且发行渠道较为单一，院线仍是主要渠道，因此垂直整合将有利于提升行业话语权。并且，在中国文化娱乐领域还没有形成大型的传媒集团的环境下，未来传媒行业的发展趋势将是先各细分领域的垂直整合，然后是跨媒介整合，大型电影公司有望通过横向兼并、垂直整合和跨界并购等途径，实现传媒集团化。我们认为，拥有发行和院线渠道的电影公司将在未来并购整合浪潮中受益，建议重点关注光线传媒、中国电影、横店影视和金逸影视。 风 险提示：监管政策变化，并购重组推进不及预期行业研究财通证券研究所 从《后来的我们》来看中美电影行业垂直发展道路的不同 请阅读最后一页的重要声明 以才聚财，财通天下 证券研究报告 联系信息 陶冶 分析师 SAC 证书编号：S016051711002 taoye@ctsec.com 吕祎 联系人 lvyi@ctsec.com 汪哲健 联系人 wangzhejian@ctsec.com 相关报告 1 《五一电影观影人次同增 28%，持续看好中国电影行业:传媒行业周报（第 18 周）》 2018-05-07 2 《传媒行业整体企稳回暖，院线标的出现板块性改善 ——2017 年年报及 2018 年一 季 报 分 析 : 传 媒 行 业 专 题 报 告 》 2018-05-06 3 《传媒板块业绩探底企稳，关注景气行业优 质 标 的: 传 媒行 业 周报 （ 第 17 周 ）》 2018-05-02 数据来源：Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 不同于市场的观点 ........................................3 2、 派拉蒙法案重塑美国电影市场格局 ............................4 2.1 大制片厂垂直垄断加剧电影业不公平竞争.......................4 2.2 派拉蒙法案协议打破美国电影行业垂直一体化 ...................6 2.3 派拉蒙法案改变了电影的制作和发行 ..........................7 3、 美国电影市场的后派拉蒙法案时期：院线不再是电影的单一渠道 .....9 3.1 派拉蒙法案逐渐瓦解 ......................................9 3.2 好莱坞电影公司开启多元化发展之路 ..........................9 3.3 寡头垄断的院线市场 ......................................10 3.4 美国传媒产业新格局：横向整合成就大型传媒集团 ...............11 4、 漫谈·关于中国特色的垂直一体化整合过程 .....................13 4.1 历史：电影制片起步于 1990 年代，电影院线起步于 2000 年代 .......13 4.2 现状：“制、发、放”集中度均较低，静待行业整合与强渠道公司的诞生 ..........................................................15 4.3 推荐标的 ...............................................17 图表目录 图 1：好莱坞黄金时期下的美国电影产业格局 .......................4 图 2：最高人民法院判决派拉蒙案 ................................6 图 3：派拉蒙法案大幅度减少电影生产数量 .........................7 图 4：好莱坞电影制片公司围绕发行为核心 .........................9 图 5：北美三大院线的市场份额..................................11 图 6：中国制片业的放开 .......................................14 图 7：中国院线制改革史和放映业的开放 ..........................15 图 8：中美电影市场格局比较 ...................................16 表 1：好莱坞八大电影公司 .....................................5 表 2：好莱坞五大巨头先后剥离院线 ..............................7 表 3：1960-1990 年好莱坞电影公司的并购史 .......................10 表 4：