2024年中国债券市场信用风险回顾与展望

2024 年我国债券市场信用风险回顾与展望 联合资信 研究中心 |林 青|郝 帅|刘晓光|薛逸竹 1 2024 年我国债券市场信用风险回顾与展望 联合资信 研究中心 摘要 2024 年，在全球经济复苏乏力、地缘政治风险持续高企以及国内结构性调整深化的复杂背景下，随着房地产等高风险领域和重点企业信用风险的持续出清，以及经济逆周期调节措施的推进，信用债违约风险继续收敛，首次出险主体数量和规模为 2021 年同期以来最低水平。其中，新增实质性违约发行人 14 家，新增首次展期发行人 9 家。公募债券市场违约率保持低位，展期仍然集中于高等级主体。2024 年评级上调数量显著减少，整体 2023 年的上调转为下调；转债主体成为主要下调对象（占比超过 70%）。违约主体中，弱资质上市企业违约显著增加，地产风险外溢效应显现，出现首家融资租赁行业违约主体。城投企业在债券市场未出现实质违约，但部分区县级、弱资质平台商票逾期、非标违约等风险事件持续发生。 违约回收处置情况方面，2024 年，债券市场违约处置制度不断健全，公募债券处置数量同比减少，回收率维持低位。具体看，2024 年我国公募债券市场发生违约处置的有 9 家违约发行人，较上年（14 家）有所减少。其中破产重整 6 家、破产清算 3 家。截至 2024 年末，公募债券市场整体回收率约为 7.23%，较 2023年末有所下降。 从全市场债务到期规模来看，考虑超短融的发行与到期，年内信用债回售行权等因素，2025 年主要信用债偿债规模将在 16.31 万亿元左右。从偿债节奏看，9 月和 10 月单月的偿债量在 1.0 万亿元以上，偿债压力相对较大。 从全市场信用债发行人信用状况来看，2024 全市场信用债发行人信用资质较 2023 年整体有所提升。 展望 2025 年，债券市场信用风险仍将持续暴露，但整体可控；违约处置机制持续完善，违约处置效率有望提升；化债背景下城投企业偿债风险整体缓释，市场化转型加速，短期内城投企业信用风险较小，关注弱资质城投企业商票或非标信用风险；地产政策持续优化，但市场企稳预期尚未修复，仍需关注房地产产业链相关行业企业信用风险；监管趋严背景下，尾部高风险、弱资质可转债的信用风险仍值得关注。 2 一、2024 年我国债券市场违约情况回顾 （一）重点领域信用风险不断出清，信用债违约风险继续收敛 2024 年，在全球经济复苏乏力、地缘政治风险持续高企以及国内结构性调整深化的复杂背景下，我国一系列财政、货币及产业政策协同发力，经济保持稳健运行态势，但房地产行业调整、地方政府债务压力以及内外部需求疲软等因素仍对经济增长形成一定制约。2024 年，我国经济运行呈现“前高、中低、后扬”走势，初步核算，全年国内生产总值 134.91 万亿元，不变价同比增长 5.0%。逐季来看，一至四季度的 GDP 增速分别为 5.3%、4.7%、4.6%、5.4%，全年呈现“U型”走势。受前期 1 万亿增发国债项目的支撑，一季度经济增长势头较好；二、三季度明显回落，主因政策节奏放缓，总需求不足、预期不振的问题仍然存在；9 月底一揽子政策密集出台，效果逐步显现，推动四季度经济超预期回升。信用环境方面，2024 年，央行持续实施支持性货币政策，通过两次降准、下调支农支小再贷款利率和逆回购利率，保持流动性合理充裕，推动社会综合融资成本下降，并引导 LPR 等市场利率下行。同时，优化信贷结构，出台降低存量房贷利率、统一首付比例等房地产支持政策，创设金融机构互换便利和股票回购再贷款两项资本市场支持工具。截至 2024 年底，我国广义货币同比增长 7.3%，社融规模同比增长 8.0%。财政政策方面，2024 年我国财政政策持续加码，进一步增大财政支出规模；组合使用赤字、专项债、超长期特别国债、增发国债、税费优惠、财政补助等多种政策工具，进一步撬动投资、激发消费；三项政策协同发力，“6+4+2”万亿化债方案落地；出台支持房地产市场税收政策、专项债券支持回收闲置存量土地政策，支持推动房地产市场止跌回稳。 在此背景下，随着房地产等高风险领域和重点企业信用风险的持续出清，以及经济逆周期调节措施的推进，债券市场信用风险持续收敛，信用债违约及展期多发的势头得到遏制。从首次出险主体1数量和规模来看，2024 年，我国债券市场新增违约和展期主体共 23 家，涉及债券期数和规模分别为 35 期和 228.84 亿元，信用风险暴露处于低位，为 2021 年同期以来最低水平。从实质性违约情况来看，2024 年，我国债券市场新增 14 家2违约发行人3，到期违约债券 23 期，到 1 包括新增违约主体和新增展期主体。 2 2024 年下半年，“PR 宝厦优”发生本息违约，其原始权益人“上海瑞龙投资管理有限公司”不计入新增违约主体，仅将违约债券计入新增到期违约债券，其到期违约规模计入总到期违约规模中，以下统计同。 3 联合资信认为当出现下述一个或多个事件时，即可判定债券和主体发生违约：债务人未能按照合同约定（包括在既定的宽限期内）及时支付债券本金和/或利息；债务人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力，债务人被人民法院裁定受理破产申请的，或被接管、被停业、关闭；债务人进行债务重组且其中债权人做出让步或债务重组具有明显的帮助债务人避免债券违约的意图，债权人做出让步的情形包括债权人减免部分债务本金或利息、降低债务利率、延长债务期限、债转股（根据转换协议将可转换债券转为资本的情况除外）等情况；联合资信认定的其它事件。但在以下两种情况发生 3 期违约金额合计约 187.80 亿元，新增违约发行人家数和到期违约金额较 2023 年（8 家、179.97 亿元）均有所增加，涉及到期违约债券期数同比（27 期）有所减少。2024 年，我国债券市场重复违约4发行人 11 家，涉及到期违约债券 33 期，到期违约规模合计约 140.68 亿元，均较 2023 年（12 家、29 期和 132.85 亿元）变化不大。截至 2024 年末，我国债券市场累计有 297 家发行人发生违约，共涉及到期违约债券 962 期，到期违约金额合计约 7847.87 亿元。 从展期情况来看，2024 年首次展期发行人 9 家，展期债券 12 期，展期规模41.04 亿元，展期家数、期数及规模较上年同期（16 家、25 期和 176.42 亿元）均大幅减少，整体风险出清规模有所下降。展期发行人仍以房企为主，首次展期房企发行人数量占比 54.55%。 注：展期主体不包含已发生实质性违约的企业 资料来源：联合资信整理 图 1.1 2012－2024 年我国债券市场新增违约和展期情况 （二）违约率保持低位，展期仍然集中于高等级主体 从违约率来看，根据公开市场披露数据，2024 年，我国公募债券市场新增 11家违约发行人（含违约前无评级主体 6 家），发行人主体违约率为 0.10%，较 2023年（0.11%）略有下降。 2024 年，我国信用债市场高等级违约情况明显改善，违约前信用评级已被多次下调