乳品行业：政策提振，供需格局有望改善

乳品：政策提振，供需格局有望改善分析师：李育文登记编号：S05005230600012025年3月27日核心观点2◼ 政策提振，供需格局有望改善近期，乳品板块受到市场高度关注，主要受益于供需格局改善预期以及三胎补贴政策的刺激。从供需角度看，上游牧场产能逐步去化，原奶供需关系有望改善，奶价有望逐步企稳。同时，部分地区如呼和浩特的三胎补贴政策，进一步增强了市场对乳品需求增长的预期。我们预计乳品行业在下半年将会迎来基本面的触底回升，建议重点关注以下方向：一是具有规模效应和产品结构升级能力的龙头企业，有望在供需改善中率先受益。二是关注低温乳制品和高端化产品布局的企业。三是上游牧业企业，随着产能出清及供需格局改善，有望迎来业绩拐点。◼ 投资建议提振消费为今年政府工作任务之首，政策红利释放叠加市场信心持续回升，经济复苏动能进一步巩固。食饮板块凭借其强顺周期属性迎来价值重估机遇：短期看，食饮板块有望在经济回暖初期率先启动修复行情；中长期看，基本面改善确定性较强，消费升级的长期逻辑依然稳固，看好具备品牌壁垒、渠道深耕能力及供应链韧性等核心竞争力的龙头企业。我们建议关注两条投资主线：一是估值弹性较大的乳制品、白酒、啤酒以及调味品板块；二是景气度较高的零食及软饮料板块。维持食品饮料行业“买入”评级。◼ 风险提示政策落地不及预期；宏观经济恢复不及预期；原材料价格波动风险；食品安全问题；市场竞争加剧。3◼ 2021年以来，我国乳品行业面临供给过剩和需求疲弱双重困境，导致原奶价格下降，原奶行业亏损面较大。◼ 在供给端，2019年，我国奶牛养殖利润大幅提升，奶牛养殖扩产，牛奶产量快速增长。到了2023年，我国牛奶产量达到4197万吨，较2021年牛奶产量增长近14%。图2 2019年奶牛养殖扩产资料来源：Wind、湘财证券研究所图1 2019年奶牛养殖利润大幅提升资料来源：Wind、湘财证券研究所供给端4◼ 而在需求端，2021年之后受消费环境的影响，全国奶类消费有所下滑，2022年我国人均乳制品消费量42.0千克，比上一年少0.6千克，2023年人均奶类消费量略有回升至42.2千克，但仍仅为世界平均水平的1/3，处于较低水平。◼ 2021年下半年之后生鲜乳价格持续下降，原奶行业亏损面超过80%。目前供给端持续去产能，原奶价格从2021年最高位的4.38元/公斤降至2025年3月13日的3.08元/公斤，降幅达29.7%。图4我国主产区生鲜乳价格及增速资料来源：Wind、湘财证券研究所图3我国酸奶及牛奶零售价资料来源：Wind、湘财证券研究所需求端5◼ 供给端政策：针对行业结构性矛盾，2025年中央一号文件首次提到推动牛奶产业纾困，明确提出推进肉牛、奶牛产业纾困，稳定基础产能，落实灭菌乳国家标准，支持以家庭农场和农民合作社为主体的奶业养殖加工一体化发展。生产端通过经营主体组织化改造，可有效提升资源利用效率，降低单位生产成本，同时增强应对市场波动的韧性，配套实施的乳品质量标准体系升级，则从供给侧倒逼产业技术升级，加速低效产能出清进程。◼ 需求端政策：2025年《政府工作报告》指出，制定促进生育政策，发放育儿补贴，大力发展托幼一体服务，增加普惠托育服务供给供需政策提振信心图5 各地生育补贴金额资料来源：东方财富、湘财证券研究所6◼ 在政策驱动下，乳制品需求回暖，我国人均奶类消费量较低，在健康意识的普及下奶类需求上升空间较大，我们认为原奶价格将筑底企稳，明年乳制品行业供需格局有望改善，尤其干酪等乳制品处于初始阶段，未来增长潜力较大。图6 2022年人均奶类消费量资料来源：勤策消费研究、湘财证券研究所供需政策提振信心7◼ 目前乳制品行业竞争格局相对稳定，形成两超多强的双寡头格局。◼ 乳制品消费结构以液体乳和奶粉为主要消费品类，奶酪等占比较小。图8 2024年中国乳制品消费结构资料来源：勤策消费研究院、湘财证券研究所图7 乳制品行业格局资料来源：普华有策、湘财证券研究所我国乳品行业格局8◼ 从供需角度看，上游牧场产能逐步去化，原奶供需关系有望改善，奶价有望逐步企稳。同时，部分地区如呼和浩特的三胎补贴政策，进一步增强了市场对乳品需求增长的预期。我们预计乳品行业在下半年将会迎来基本面的触底回升，建议重点关注以下方向：➢ 一是具有规模效应和产品结构升级能力的龙头企业，有望在供需改善中率先受益；➢ 二是关注低温乳制品和高端化产品布局的企业；➢ 三是上游牧业企业，随着产能出清及供需格局改善，有望迎来业绩拐点。供需格局有望改善9◼ 提振消费为今年政府工作任务之首，政策红利释放叠加市场信心持续回升，经济复苏动能进一步巩固。食饮板块凭借其强顺周期属性迎来价值重估机遇：短期看，食饮板块有望在经济回暖初期率先启动修复行情；中长期看，基本面改善确定性较强，消费升级的长期逻辑依然稳固，看好具备品牌壁垒、渠道深耕能力及供应链韧性等核心竞争力的龙头企业。我们建议关注两条投资主线：一是估值弹性较大的乳制品、白酒、啤酒以及调味品板块；二是景气度较高的零食及软饮料板块。维持食品饮料行业“买入”评级。投资建议10◼ 政策落地不及预期；◼ 宏观经济恢复不及预期；◼ 原材料价格波动风险；◼ 食品安全问题；◼ 市场竞争加剧。风险提示谢谢收看11湘财证券投资评级体系（市场比较基准为沪深300 指数）重要声明湘财证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本研究报告仅供湘财证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告由湘财证券股份有限公司研究所编写，以合法地获得尽可能可靠、准确、完整的信息为基础，但对上述信息的来源、准确性及完整性不作任何保证。湘财证券研究所将随时补充、修订或更新有关信息，但未必发布。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成所述证券买卖的出价或征价，投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失书面或口头承诺均为无效。本公司及其关联机构、雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。投资者应明白并理解投资证券及投资产品的目的和当中的风险。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。在法律允许的情况下，我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告版权仅为湘财证券股份有限公司所有。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“湘财证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。本材料基于2024年12月23日已发布的证券研究报告《2025年度策略（食品饮料行业）-风正帆悬，渐入佳境》及2025年3月18日已发布的证券研究报告《 消费政策持续发力，关注估值修复》基础上撰写完成分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以独立诚信、谨慎客观、勤勉