和黄医药(00013.HK)核心产品增长强劲，开启可持续盈利篇章

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 04 月 06 日 公司深度研究 买入 / 首次 和黄医药(00013) 昨收盘:24.50 医药 和黄医药：核心产品增长强劲，开启可持续盈利篇章  走势比较  股票数据 总股本/流通(亿股) 8.72/8.72 总市值/流通(亿港元) 213.54/213.54 12 个月内最高/最低价(港元) 35.9/19.8 相关研究报告 << 2025 年医药行业投资策略：穿越风雪，奔赴山海>>--2025-01-06 证券分析师：谭紫媚 电话：0755-83688830 E-MAIL：tanzm@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190520090001 证券分析师：张懿 电话：021-58502206 E-MAIL：zhangyi@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523100002 报告摘要  呋喹替尼海外市场强劲增长，多适应症拓展贡献增量 公司 2024 年肿瘤/免疫业务综合收入 3.63 亿美元，其中肿瘤产品综合收入 2.72 亿美元，同比增长 65.35%，主要得益于呋喹替尼在海外市场的快速放量。2024 年呋喹替尼（爱优特）国内销售收入 1.15 亿美元，同比增长 7%；呋喹替尼（Fruzaqla）海外销售收入 2.91 亿美元，同比增长1825%。 2024 年 12 月，基于呋喹替尼的 II 期临床研究 FRUSICA-1 数据（ORR为 35.6%，mPFS 为 9.5 个月，mOS 为 21.3 月），呋喹替尼获得 NMPA 批准附条件上市，联合信迪利单抗用于既往系统性抗肿瘤治疗后失败且不适合进行根治性手术治疗或根治性放疗的晚期错配修复完整（pMMR）子宫内膜癌患者。 2025 年 3 月，呋喹替尼和信迪利单抗联合疗法对比阿昔替尼或依维莫司单药疗法用于二线治疗局部晚期或转移性肾细胞癌的 FRUSICA-2 中国 II/III 期研究已达到盲态独立中心阅片 (BICR) 根据 RECIST 1.1 标准评估的无进展生存期 PFS 的主要终点。 呋喹替尼已获纳入 CSCO、NCCN 等临床指南推荐，叠加海外多地区上市和国内多适应症不断拓展，有望继续保持强劲增长。  赛沃替尼和索凡替尼不断拓展新适应症，未来有望快速增长 2024 年赛沃替尼国内销售收入 0.46 亿美元，同比下降 2%，主要受到用于二线治疗 MET ex14 跳跃突变 NSCLC 的同类 MET TKI 上市及纳入国家医保目录竞争的影响。2025 年 1 月，NMPA 正式批准赛沃替尼用于治疗 MET ex14 跳跃突变的局部晚期或转移性 NSCLC 成人患者，新适应症将扩展至同时涵盖初治和经治患者，提供了新的标准治疗选择。 2025 年 1 月，赛沃替尼联合奥希替尼用于治疗伴有 MET 扩增的接受一线 EGFR 抑制剂治疗后进展的 EGFRm+局部晚期或转移性 NSCLC 的新药上市申请已获 NMPA 受理并予以优先审评，预计年底前获批上市。 2025 年 3 月，在 2025 ELCC 上公布的赛沃替尼联合奥希替尼二线治疗 MET 扩增/过表达的 EGFR 突变 NSCLC 的 SAVANNAH 全球关键 II 期临床研究结果显示，在 MET 扩增和/或过表达（IHC 3+/≥90%或 FISH 10+）人群中，赛沃替尼联合奥希替尼治疗研究者评估的 ORR 达 56%，中位 PFS达 7.4 个月，进一步验证该方案的疗效与长期获益。 (30%)(14%)2%18%34%50%24/4/824/6/1924/8/3024/11/1025/1/2125/4/3和黄医药恒生指数请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P2 和黄医药：核心产品增长强劲，开启可持续盈利篇章 SAVANNAH 研究不仅证实了双靶联合方案具有临床意义的抗肿瘤活性，还展现出良好的安全性，有望以该关键 II 期临床数据向 FDA 递交新药上市申请。目前奥希替尼和赛沃替尼联合疗法对比以铂类为基础的双药化疗的全球 III 期临床研究 SAFFRON 正在积极推进中，计划于 2025 年下半年完成患者招募。 2024 年索凡替尼国内销售收入 0.49 亿美元，同比增长 12%，市场份额从 2023 年的 21%提升至 27%。此外，索凡替尼联合卡瑞利珠单抗和化疗一线治疗胰腺导管癌 II 期正在进行中，预计于 2025 年底公布数据。  盈利预测与估值 考虑公司核 心产品快速放量和降本 增效成效明显，我们预 计2025/2026/2027 年公司营业收入为 7.85/9.32/10.97 亿美元，同比增速为24.59%/18.70%/17.69%；归母净利润为 3.94/1.36/1.98 亿美元，同比增速为943.91%/-65.53%/46.06%；EPS 分别为 0.45/0.16/0.23 美元；当前股价对应2025/2026/2027 年 PE 分别为 7/20/14 倍。 根据 DCF 估值模型，参考 10 年期国债收益率，医药板块平均收益率，假设 WACC= 9.33%，永续增长率 3.00%，测算得出合理市值为 302.83亿港元，对应目标股价 34.67 港元。首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示 创新药研发不及预期风险；新产品放量不及预期风险；医保支付政策调整带来的风险；地缘政治风险。  盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万美元） 630 785 932 1097 营业收入增长率(%) -25% 25% 19% 18% 归母净利（百万美元） 38 394 136 198 净利润增长率(%) -63% 944% -66% 46% 摊薄每股收益（美元） 0.04 0.45 0.16 0.23 市盈率（PE） 73.29 7.01 20.32 13.91 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P3 和黄医药：核心产品增长强劲，开启可持续盈利篇章 目录 一、 创新药管线快速推进临床，创新药产品商业化不断突破 ................................ 5 (一) 开展超过 15 项关键性临床研究，多款新药/新适应症 3 年内申请上市 ...................... 5 (二) 核心产品海外加速放量，降本增效提前实现盈利 ....................................... 6 二、 核心产品多适应症拓展，海外商业化推进顺利 ........................................ 7 (一) 呋喹替尼：结直肠癌市场快速放量，多适应症不断拓展 ................................. 7 (二) 赛沃替尼：多适应症全球布局，M