煤矿电厂投运助力业绩新高，产能持续扩张未来可期

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 陕西能源(001286.SZ) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 左前明 能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001 联系电话：010-83326712 邮 箱：zuoqianming@cindasc.com 李春驰 电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001 联系电话：010-83326723 邮 箱：lichunchi@cindasc.com 邢秦浩 电力公用分析师 执业编号：S1500524080001 联系电话：010-83326712 邮 箱：xingqinhao@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 煤矿电厂投运助力业绩新高，产能持续扩张未来可期 [Table_ReportDate] 2025 年 04 月 18 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 4 月 17 日，陕西能源发布 2024 年年报。2024 年公司实现营业收入 231.56 亿元，同比上升 19.04%；实现归母净利润 30.09 亿元，同比增长 17.73%；扣非后归母净利润为 29.80 亿元，同比增长 17.94%；经营活动产生的现金流量为 82.36 亿元，同比增长 15.46%。单 Q4 公司实现营业收入 63.21 亿元，同比增长 20.22%，环比增长 0.97%；实现归母净利润 5.11 亿元，同比增长 41.81%，环比减少 46.55%。公司 2024 年共计派发现金红利 15.375 亿元，占合并报表归属于上市公司股东的净利润比例为51.10%，对应 2024 年 12 月 31 日收盘价的股息率为 4.42%。 同日，公司发布 2025 年一季报，2025Q1 公司实现营业收入 52.02 亿元，同比减少 7.78%，环比减少 17.71%；实现归母净利润 7.03 亿元，同比减少28.78%，环比增长 37.49%。 点评： ➢ 煤炭板块：2024 年以量补价实现业绩增长，2025Q1 量价同步走低，板块毛利或将承压。 2024 年，公司煤炭产量 1860.87 万吨，同比+5.07%；自产煤外销量 803.88万吨，同比+39.95%。其中，单 Q4 煤炭产量 437.40 万吨，环比-11.72%；自产煤外销量 237.04 万吨，同比+27.08%，环比+27.30%。 价格方面，2024 年全年煤炭销售均价 602.45 元/吨，同比-15.29%。成本方面，2024 年全年商品煤成本 246.80 元/吨，同比-4.60%。2024 年公司煤炭板块生产经营基本平稳，上半年园子沟东翼 200 万吨/年顺利投产，助力公司原煤产量同比持续攀升；全年吨煤售价虽同比有所降低，但公司控制生产成本得当叠加产量同比增长，实现以量补价维持板块毛利略有增长。 2025 年 Q1，公司煤炭产量 434.65 万吨，同比-10.51%，环比-0.63%；自产煤外销量 187.65 万吨，同比+19.45%，环比-20.84%。一季度煤价出现快速下跌，公司煤炭产量同步走低，煤炭板块业绩或将有所承压。但公司根据煤价波动动态提高煤炭自给率（Q1 环比+11.02pct），我们预计量价走低对公司综合业绩影响有限。 ➢ 电力板块：清水川三期如期投产支撑电量增长，25Q1 火电需求低迷导致电量同比下行。 2024 年，受益于清水川三期电厂如期投产发电，公司电力板块业绩实现稳中有增。电量方面，公司电量同比高增。2024 年实现上网电量 496.41亿千瓦时，同比+19.79%。其中单 Q4 上网电量 127.25 亿千瓦时，同比+18.09%，环比-14.09%。电价方面，公司上网电价同比持平。2024 年实现平均上网电价 0.35 元/千瓦时，同比持平。成本方面，公司度电成本 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 0.234 元/千瓦时，同比上升 7.57%。综合来看，清水川三期电厂于 7 月正式投产运营，支撑电力板块电量增长。作为“陕北-湖北”800kV 特高压直流输电工程的配套电源点，我们认为其发电利用小时数有望维持高位。 2025 年 Q1，公司实现上网电量 114.02 亿千瓦时，同比-8.54%，环比-10.4%。一季度规上工业发电量同比-0.3%，其中规上火电发电量 1-2 月同比-5.08%，3 月同比-2.3%，发电量下行明显；公司火电电量受需求低迷影响电量同比下行。 ➢ 产能增长：煤-电产能成长接续，省内省外多点开花。公司在建煤矿及煤电产能体量可观，近三年产能接续投产落地。其中，煤矿在建赵石畔煤矿 600 万吨/年，我们预计 2026 年投产；煤电在建商洛二期 132 万千瓦、延安热电二期 70 万千瓦，信丰二期 200 万千瓦，合计 402 万千瓦，我们预计均有望于 2026 年投产。另外公司 2024 年公告取得甘肃钱阳山煤矿采矿权，并设立赵石畔二期公司，我们预计 2026 年现有在建煤矿煤电项目投运后，公司产能成长有望持续；并且公司有望实现立足陕西省内，面向全国扩张，实现长足发展。 ➢ 盈利预测与投资评级：陕西能源作为陕投集团控股的西北煤电一体运营龙头，其煤炭资产优质储量大，煤电电价可观成本管控较强，叠加未来煤炭煤电产能有望持续落地，稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为 28.76/34.55/36.63 亿元； EPS 分别为 0.77/0.92/0.98 元/股；对应 4 月 17 日收盘价的 PE 分别为 11.85/9.87/9.31 倍。我们看好公司煤电一体化战略实施带来的业绩成长性，目前仍处于低估状态，维持公司“买入”评级。 ➢ 风险因素：煤电利用小时数大幅下滑及电价大幅下降的风险；煤价大幅下行风险；在建及规划项目进展不及预期风险。 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 19,453 23,156 21,472 24,836 26,270 同比(%) -4.1% 19.0% -7.3% 15.7% 5.8% 归属母公司净利润 2,556 3,009 2,876 3,455 3,663 同比(%) 3.3% 17.7% -4.4% 20.1% 6.0% 毛利率(%) 40.0% 35.0% 36.9% 37.3% 37.5% ROE(%) 11.0% 12.2% 10.4% 11.3% 10.8% EPS（摊薄）（元） 0.68 0.80 0.77 0.92 0.98 P/E 13.34 11.33 11.85 9.87 9.