3月贸易数据点评：出口为何大超预期？

证券研究报告宏观|点评报告出口为何大超预期？3月贸易数据点评——徐超S1190521050001证券分析师：分析师登记编号：2025/4/15万琦S1190524070001证券分析师：分析师登记编号：请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1、基数因素叠加抢出口效应，出口同比明显超出市场预计2、量价及政策因素限制进口回升空间目录请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远图表1：贸易数据主要分项资料来源：iFinD，太平洋证券➢中国3月出口（以美元计价，下同）同比增长12.4%，市场预期增长3.5%，1-2月增长2.3%。➢中国3月进口同比下降4.3%，市场预期下降4.3%，1-2月下降8.4%。➢中国3月贸易顺差1026.4亿美元，市场预期783.0亿美元，1-2月为1705.2亿美元。（%）2025-032025-022025-012024-122024-112024-102024-092024-082024-072024-062024-052024-042024-03进出口差额（亿美元）1026.4317.21388.01046.4972.2957.6817.2914.8854.1989.5814.5720.0585.9出口总值12.4-3.06.010.66.612.72.48.66.98.57.41.3-7.6进口总值-4.31.5-16.51.0-3.9-2.30.20.16.7-2.52.18.3-2.0出口商品：劳动密集型产品10.0-29.54.66.64.47.9-7.4-2.1-2.8-0.10.3-9.1-23.2地产后链产品11.8-18.8-3.55.20.28.4-6.6-0.11.56.210.0-1.5-15.5机电产品13.412.17.913.73.011.910.07.57.51.5-8.80.30.9汽车(包括底盘)1.612.1-7.73.925.732.713.812.616.628.828.452.027.9高新技术产品7.34.36.49.1-1.19.111.56.38.13.1-2.7-1.42.8出口对象：东盟11.68.83.218.914.915.85.59.012.215.022.58.1-6.3欧盟10.3-11.510.88.87.212.71.313.48.04.1-1.0-3.6-14.9美国9.1-9.812.115.68.08.12.24.98.16.63.6-2.8-15.9日本6.70.50.8-4.26.36.8-7.10.5-6.00.9-1.6-10.9-7.8俄罗斯1.9-23.5-0.75.5-2.526.716.610.4-2.83.5-2.0-13.6-15.7进口商品：农产品-18.0-12.1-15.1-4.93.33.4-5.2-14.3-13.5-5.8-17.2-6.9-10.0机电产品7.56.7-1.72.44.98.615.2-0.29.111.51.62.24.2高新技术产品13.112.82.48.89.813.018.15.512.615.14.41.48.1金额-46.5-34.1-22.533.038.814.7-11.2-10.5-32.8-5.9-33.7-19.1-7.8数量-36.8-19.2-9.756.859.029.71.38.2-15.018.0-19.1-6.97.7金额-3.7-13.3-4.7-24.9-10.7-4.27.90.2-1.914.1-3.5-4.5-12.8数量4.8-1.114.3-8.7-0.6-7.0-3.1-10.8-8.75.5-6.20.6-9.2金额-27.0-11.6-19.6-14.5-8.0-9.410.82.8-4.05.77.548.629.1数量-6.711.5-0.94.52.9-4.710.02.26.112.60.511.03.9金额3.59.63.710.311.011.114.9-0.117.315.82.0-3.48.5数量11.213.012.614.416.914.516.39.415.220.25.86.00.6进口对象：东盟9.88.9-8.85.4-3.0-7.34.25.011.1-4.86.15.3-3.9欧盟-7.58.0-16.4-4.9-6.6-6.1-3.5-5.37.1-6.8-6.82.5-7.3美国-9.59.7-5.42.6-11.26.66.712.224.1-1.7-7.89.3-14.3日本-3.16.9-15.66.3-2.50.8-7.1-1.3-4.9-10.61.63.9-8.5韩国-1.85.7-5.719.77.114.52.612.221.06.318.818.48.4大豆原油铁矿砂集成电路请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1、基数因素叠加抢出口效应，出口同比明显超出市场预计图表2：出口同比图表3：2001-2025年3月出口总值及环比资料来源：iFinD ，太平洋证券➢出口增势大超预期。3月出口（以美元计价）同比增长2.3%，较今年1-2月增速大幅上行10.1个百分点，也显著超出市场一致预期。如何理解本月出口同比的明显反弹？我们认为有去年同期基数走低、抢出口两方面因素的影响，两者分别对应着春节错位以及规避对等关税加征风险的逻辑。一则去年春节较晚开启，这影响了去年3月国内生产以及出口订单交付，形成较低基数。可以看到2024年3月出口同比下滑超7个百分点，环比表现也弱于季节性水平。剔除基数影响后，我们测算本月出口两年平均增速为1.9%；二则本月出口环比上涨46%，高于过去10年历史同期平均涨幅。对等关税加征预期下的“抢出口”可能仍部分支撑国内出口。关税是重要的外生变量，对等关税加征靴子于4月初落地，因此本月出口还未反映这一因素的负面扰动，但加征预期或在一定程度上引起出口节奏的前置。资料来源：iFinD ，太平洋证券-20-15-10-50510152023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-03%出口总值(美元计价):当月同比-40-2002040608010012014005001000150020002500300035002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025%出口总值(美元计价):当月值出口总值(美元计价):环比，右亿美元请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1、基数因素叠加抢出口效应，出口同比明显超出市场预计图表4：中国制造业PMI新出口订单指数图表5：韩国及越南出口情况资料来源：iFinD ，太平洋证券资料来源：iFinD ，太平洋证券➢相关高频数据表明外需存在韧性，但支撑有限，并非出口同比明显反弹的主因。一则，全球制造业景气度边际下行，降至收缩区间。据中国物流与采购联合会发布，3月份全