体检服务主业发展稳健，参转控加速推进，AI布局值得期待

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 美年健康(002044) 唐爱金 医药首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 贺鑫 医药行业分析师 执业编号：S1500524120003 邮 箱：hexin1@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 体检服务主业发展稳健，参转控加速推进，AI布局值得期待 [Table_ReportDate] 2025 年 04 月 21 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 4 月 16 日，公司发布 2024 年年度报告。2024 年公司实现营业收入 107.02 亿元，同比减少 1.76%；公司实现归母净利润 2.82 亿元，同比减少 44.18%；实现归母扣非净利润 2.52 亿元，同比减少 45.52%。 点评： ➢ 体检服务主业发展稳健，四大品牌协同发展。 公司是目前全国最大的健康体检连锁企业，旗下有“美年大健康”、“慈铭体检”、“慈铭奥亚”、“美兆健康”四大品牌，四大品牌协同发展，提供多层次、全方位、精准化、个性化的健康体检服务。 1）从收入端来看：2024 年公司体检服务实现营业收入 103.31 亿元，其中华东区、华北区、华南区、中南区的营业收入分别为 35.99 亿元、23.87 亿元、12.61 亿元、13.48 亿元。截至 2024 年底，公司旗下分院总数 576 家，其中控股体检分院 312 家，参股体检分院 264 家。2024年度，公司共计接待 2,525 万人次，其中控股体检分院接待 1,538 万人次；团体客户和个人客户占收入比分别为 75.9%和 24.1%。2024 年公司体检客单价 672 元，客单价继续保持稳定提升。 2）从利润端来看：2024 年公司主营业务体检服务毛利率为 42.39%，同比提升 0.33pct，从营业成本结构来看，人工费用占比 33.08%，外送成本占比 22.49%，体检直接耗材占比 13.86%，房租物业占比12.40%，折旧及摊销占比 9.05%，其他占比 6.33%。2024 年公司各项期间费用保持相对稳定，资产减值损失 0.40 亿元，信用减值损失 1.48亿元，对利润影响较大。 我们认为，公司主营业务体检服务发展稳健，客单价保持平稳提升，从成本结构来看，随着收入规模的不断增长，人工费用、房租物业、折旧摊销等固定成本有望被摊薄，公司盈利能力有望显著改善。 ➢ 拟收购 19 家标的公司股权，参股转控股加速推进。 公司拟通过发行股份的方式购买衡阳美年、宁德美年、烟台美年、烟台美年福田、武汉奥亚、三明美年等 19 家公司的部分股权，标的公司均为上市公司参股或控股的体检中心，主营业务为提供健康体检服务，本次收购完成后以上标的公司将有望全部实现并表。经过我们测算，以上19 家公司 2023 年营业收入合计为 5.37 亿元，2024 年营业收入合计为5.05 亿元，2023 年净利润合计为 0.48 亿元，2024 年净利润合计为 0.52亿元。我们认为，本次交易有助于扩大上市公司业务规模，增厚上市公司业绩，完善上市公司体检中心服务网络，提高上市公司的市场份额，解决同业竞争，减少关联交易。随着参股转控股的进度加速，少数股东 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 权益对上市公司的业绩稀释减弱。 ➢ 实施“All in AI”战略，关注四大应用方向。 公司全面实施“All in AI”战略，全面推进数字化转型，进一步释放医疗健康大数据价值，依托庞大的健康体检数据资源和领先的 AI 技术产品，持续推动健康管理服务的智能化、个性化和精准化，构建 AI 驱动的健康管理新生态。2024 年公司结合 AI 技术手段取得的收入为 2.16亿元。从应用场景来看，重点关注四大方向： 1）AI 助力健康管理服务：公司与华为等国内大模型技术公司合作发布业内首个 AI 数智健康管理师“健康小美”，将进一步结合美年体检档案和健康大数据深度分析，持续建立全生命周期的健康档案，全方位的评估健康风险与定制个性化健康管理解决方案，全交互式三维数字孪生人，全天候的实时响应，为用户提供专业智能的“数智健管师”服务。 2）AI 驱动专精特新产品：公司在已有的脑卒中 AI 风险评估、脑认知AI 风险评估、冠脉钙化积分 AI 诊断、肺结节 AI 诊断、心电图 AI 诊断、乳腺超声 AI 诊断、超声 AI 质控、眼底 AI 诊断、儿童骨龄 AI 评估的基础上，继续推出 AI 精准营养解决方案、中医智能体检、AI 智能血糖管理、AI 智能肝健康管理等专精特新体检项目和健管服务。 3）AI 赋能精细化运营：2024 年，公司通过 AI 人工智能和大数据技术持续创新，在医疗运营和医质管理等领域进一步优化业务流程，持续提效降本，进一步提升了服务效率和客户满意度。 4）AI 提升大数据资产价值：公司通过提供专业健康体检服务，在医疗健康领域的深厚积淀，独具累计过亿人次的影像数据及超 2 亿人次的结构化健康数据，已形成国内最大规模的个人健康体检数据中心。2024年公司继续深化医疗健康大数据的价值挖掘，推动数据资产的商业化应用，数据资产入表工作已取得初步成效。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 117.54 亿元、129.10 亿元、141.80 亿元，归母净利润分别为 6.12 亿元、8.00 亿元、9.90 亿元，EPS（摊薄）分别为 0.16 元、0.20 元、0.25 元，对应 PE估值分别为 34.33 倍、26.26 倍、21.23 倍。 ➢ 风险因素：宏观消费环境变动风险；成本管控不及预期；参股转控股进度不及预期；行业竞争加剧的风险。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 10,894 10,702 11,754 12,910 14,180 增长率 YoY % 26.4% -1.8% 9.8% 9.8% 9.8% 归属母公司净利润(百万元) 506 282 612 800 990 增长率 YoY% 190.4% -44.2% 117.0% 30.7% 23.7% 毛利率% 42.8% 42.8% 43.0% 43.2% 43.4% 净资产收益率ROE（%） 6.6% 3.6% 7.3% 8.8% 10.0% EPS(摊薄)(元) 0.13 0.07 0.16 0.20 0.25 市盈率 P/E(倍) 41.57 74.47 34.33 26.26 21.23 市净率 P/B(倍) 2.73 2.6