出口脉冲、提前出货及关税影响

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 专题报告 [Table_Author] 解运亮宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱：xieyunliang@cindasc.com 麦麟玥宏观分析师 执业编号：S1500524070002 邮 箱：mailinyue@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127 号金隅 大厦B 座 邮编：100031 [Table_Title] 出口脉冲、提前出货及关税影响 [Table_ReportDate] 2025 年 4 月 15 日 [Table_Summary] 在关税等贸易政策不确定性逐步增加的环境下，我们认为 3 月出口实现超预期大涨的可持续性不强，后续出口可能即将面临下行压力。 ➢ 第一，出口大超预期，我们认为这主要是出口商提前出货，其持续性不强。3 月出口同比 12.4%，明显超过市场预期，经过 3 月的拉涨，后续增速回调的概率较大。我们认为，后续增速可能回调的主要原因是 3 月的涨幅主要是出口商提前出货拉动的，它的持续性并不高。对于进口，当前降幅显示进口增长动力仍弱，或是内需不振对进口的影响仍在。 ➢ 第二，已生效的对美关税影响体现在哪？3 月对美出口方面已经生效的新增关税有 20%，出口增速却在上升，关税的影响体现在哪里？第一，对美出口增速虽在上升，但近两个月的对美出口占比却跌破 13%，这是 2015年以来首次。第二，对东盟出口占比则明显提升。已经生效的对美关税已对我们的出口流向产生了影响，这部分出口或正在转向东盟等国家和地区。 ➢ 第三，二季度中美之间直接贸易的下行压力会比较大。我国一季度出口同比较好，但考虑到提前出货的潜在回落效应，我们预计二季度开始，出口的压力会比较大。一方面是当前的出口已经隐约显现出关税的影响。再加上 3 月的回升更多是提前出货的影响，后续增速回落的可能性较大。另一方面是中美之间更高的关税在 4 月开始生效，在更高关税影响逐渐体现下，二季度出口面临的下行压力会比较大。 ➢ 第四，中国对美出口可能流向周围的关税暂缓地。首先，对美出口占比下滑和对东盟占比提升，3 月的出口国家占比调整为我们提供了后续转口力度可能比 3 月更大的信号。其次，美国对其他国家关税暂缓 90 天，提供了转口的条件。我们认为，在暂缓的这 90 天里（即二季度），中国对美的出口可能流向周围的关税暂缓地，再而转向美国。因此，二季度可以重点关注其他国家对中国的关税变化或进口额度。 ➢ 风险因素：稳增长政策力度不及预期，全球经济景气度不及预期等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 目录 一、贸易不确定性下，出口出现前置 ............................................................................................... 3 二、已生效的关税影响体现在哪？ ................................................................................................... 4 三、二季度的出口压力会比较大 ....................................................................................................... 6 四、中国对美的出口可能流向周围的关税暂缓地 ........................................................................... 8 风险因素 .............................................................................................................................................. 9 图目录 图 1：海外制造业景气度分化 ................................................................................................. 3 图 2：对多个国家的出口普遍改善 .......................................................................................... 3 图 3：3 月出口增速明显提升，进口降幅收窄 ......................................................................... 4 图 4：对美出口增速仍在上升 ................................................................................................. 5 图 5：2015 年以来，中国总出口中对美出口的比例首次跌破 13% ......................................... 5 图 6：对东盟出口占比明显提升 .............................................................................................. 6 图 7：一季度出口增速为 5.7% ................................................................................................ 7 图 8：2025 年以来中美间新关税的变化 ................................................................................. 7 图 9：美国初始的对等关税税率 .............................................................................................. 8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 一、贸易不确定性下，出口出现前置 3 月出口同比 12.4%，较 1-2 月表现提升 10.1 个百分点（图 3），今年 3 月份的出口还有如此亮眼的表现，我们认为很大程度上是出口商提前出货的影响。 首先，外需层面