银锡产量延续增长，资源优势进一步加强

证券研究报告：有色金属| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-042024-072024-092024-122025-022025-04-28%-24%-20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%12%兴业银锡有色金属资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）12.53总股本/流通股本（亿股）17.76 / 17.75总市值/流通市值（亿元）222 / 22252 周内最高/最低价15.53 / 9.75资产负债率(%)34.4%市盈率15.01第一大股东国民信托有限公司-国民信托·恒盈 5 号事务管理类集合资金信托计划研究所分析师:李帅华SAC 登记编号:S1340522060001Email:lishuaihua@cnpsec.com分析师:魏欣SAC 登记编号:S1340524070001Email:weixin@cnpsec.com兴业银锡(000426)银锡产量延续增长，资源优势进一步加强l投资要点事件：公司发布 2024 年年报和 2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入 42.70 亿元，同比增长 15.23%；实现归母净利润/扣非归母净利润 15.30/15.39 亿元，同比增长 57.82%/50.23%。Q4 公司实现营收/归母净利润 9.74/2.30 亿元，同比下滑 23.97%/46.01%，Q1 公司 实 现 营 收 / 归 母 净 利 润 11.49/3.74 亿 元 , 同 比 增 长50.37%/63.22%。公司业绩增长主要受益于银锡等金属价格提升，产量与效益实现双增长。具体看：价：2024 年银/锡价格同比上涨 29.91%/16.90%,铅/锌/锑/铜/铁矿石价格同比+10.28%/+8.21%/+57.80%/+9.69%/-7.02%。量 ： 2024 年 公 司 银 / 锡 产 量 为 229/8901 吨 ， 同 比 增 长14.68%/14.58%，销量为 210/7611 吨，同比减少 9.58%/11.88%。铅/锌/锑/铜/铁精粉产量为 1.70/5.97/0.14/0.29/339 万吨，同比+8.05%/8.67%/+32.58%/+4.94%/-3.75%，销量为1.64/5.93/0.13/0.27/365.23 万吨，同比+0.39%/+6.77%/+2.70%/-15.18%/+1.44%。本：2024 年公司银/锡产品成本为 188.96/5.11 万元/吨，铅/锌/锑/铜/铁精粉成本为 0.65/0.81/1.61/1.38/0.03 万元/吨。利：2024 年公司整体毛利润为 26.88 亿元，同比增长 37.18%，毛利率较 2023 年提升 10.08pct 至 62.95%。其中，银锡产品毛利率为 65.98%/72.50%，贡献毛利 7.69/10.26亿元，占比 28.60%/38.17%，单位毛利为 366.47/13.48 万元/吨。铅/锌/锑/铜/铁精粉毛利贡献为 1.24/5.03/0.43/0.93/1.07 亿元，占比分别为 4.60%/18.72%/1.58%/3.45%/3.99%。银漫矿业仍为公司主要利润贡献点。分公司看，银漫矿业/乾金达矿业/融冠矿业净利润为 12.59/2.45/1.73 亿元，较 2023 年增长49.14%/39.20%/41.80%，博盛矿业由于安全事故等造成选矿处理量减少，亏损 0.85 亿元。收购宇邦矿业，加强与山金合作。公司于 2025 年初成功收购宇邦矿业，根据公司披露，宇邦矿业拥有白银储量 1.79 万吨，为亚洲第一大单体银矿，全球第五位，公司资源优势进一步加强。此外公司与山东黄金旗下赤峰山金瑞鹏贸易有限公司加强合作，占年度销售总额 68.38%，山金依托山东黄金品牌优势及强大的资金优势，在全球广泛布局，具备丰富的行业经验和运作水平，在资金支付、合作态度等方面相较其他客户具有绝对的优势，对公司产品有极强价格提升作用。投资建议：我们预计公司未来三年将通过宇邦矿业、银漫二期发布时间：2025-04-28请务必阅读正文之后的免责条款部分2扩产等项目实现产量快速增长，预计公司 2025/2026/2027 年实现营业收入 50.92/61.84/71.40 亿元，分别同比变化19.24%/21.45%/15.46%；归母净利润分别为 19.50/23.03/27.82 亿元，分别同比增长 27.44%/18.12%/20.78%，对应 EPS 分别为1.10/1.30/1.57 元。以 2025 年 4 月 25 日收盘价为基准，2025-2027 年对应 PE 分别为 11.41/9.66/8.00 倍。维持公司“买入”评级。l风险提示：价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）4270509261847140增长率(%)15.2319.2421.4515.46EBITDA（百万元）2515.543085.743521.754134.24归属母公司净利润（百万元）1529.861949.712303.082781.69增长率(%)57.8227.4418.1220.78EPS(元/股)0.861.101.301.57市盈率（P/E）14.5411.419.668.00市净率（P/B）2.822.301.881.55EV/EBITDA8.146.504.903.43资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入4270509261847140营业收入15.2%19.2%21.4%15.5%营业成本1582178822882498营业利润57.0%34.8%16.8%20.6%税金及附加256306371429归属于母公司净利润57.8%27.4%18.1%20.8%销售费用4567获利能力管理费用376448544628毛利率63.0%64.9%63.0%65.0%研发费用94112136157净利率35.8%38.3%37.2%39.0%财务费用119212121ROE19.4%20.1%19.5%19.4%资产减值损失-48555ROIC17.0%17.4%17.1%17.3%营业利润1787240928123392偿债能力营业外收入0000资产负债率34.4%33.6%31.7%28.5%营业外支出22222222流动比率0.561.411.952.57利润总额1765238727913371营运能力所得税263356416503应收账款周转率524.90964.92875.96801.14净利润150220