2019年11月信用市场月报：期限利差和信用利差有望压缩

请务必阅读正文后免责条款 信用市场月报 2019 年 12 月 11 日 证券研究报告 证券分析师 张君瑞 投资咨询资格编号 S1060519080001 ZHANGJUNRUI748@PINGAN.COM.CN 刘 璐 投资咨询资格编号 S1060519060001 吴泽民 投资咨询资格编号 S1060518090001 研究助理 单泉 一般从业资格编号 S1060118110054 郑子辰 一般从业资格编号 S1060119080006 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2019年11月信用市场月报 期限利差和信用利差有望压缩 平安观点:  信用违约继续上升，政策加紧逆周期调节。11 月份公告披露新增 4 个违约债券发行人，除了有公告披露的违约外，也有多例“花式”违约，实际新增违约主体数量较 10 月有所上升。4 例新增违约均是上市民企，其中影响最大的是东旭光电。11 月政府在财政和信贷两个领域加大了逆周期调节力度。财政方面，国务院降低了基建项目最低资本金比例要求；信贷方面，央行召开了货币信贷形式分析座谈会要推动金融机构增加放贷。  信用利差被动走阔，期限利差随利率下行收窄。11 月信用债发行结构中，中长期限信用债发行占比有所提升；民企债券发行占比连续两个月反弹；但分等级来看低于 AAA 的债券发行占比连续两个月下降。11 月在利率债收益率陡峭化大幅下降的带动下，信用债收益率也大幅下降，其中产业债下行最多；信用利差被动走阔，期限利差收窄，且中短票AA-与中高等级中短票收益率之间的评级利差有所上升。  11 月底各类债券收益率历史分位数仍然较低，最高的为 1Y AA-中短票的 40.51%，最低的为 3Y AA 中短票的 6.31%。当前历史分位数显示最低历史分位数集中在 AA 中短票，其次是 AA 城投债，说明市场目前配置力量更多集中在中等级债券。  12 月信用利差和期限利差均有望压缩。期限利差方面，央行当下对稳增长的关注度加强使得银行间资金成本迅速下降，高等级套息空间加大，且 11 月利率债期限利差压缩更多，因此我们认为 12 月份期限利差仍可能继续压降；信用利差方面，历史上四季度基本违约高峰，今年四季度新增违约量同比大概率下降，且 11 月货币、财政和信贷领域的稳增长政策有望边际改善信用环境，因此我们认为 12 月信用利差可能会多数压缩。  风险提示：1）目前经济仍在底部，但稳增长政策创新也可能会超预期，如果经济有平稳修复，债券类资产可能有下跌风险；2）经过金融严监管后，宽信用难度加大，低等级企业融资风险和经营风险仍会较高，违约率可能仍会不低，投资中仍需要谨防踩雷；3）城投债是目前信用债中最主流的品种，目前的债务置换仍在继续，但银行的信息优势可能导致新发城投债的信用资质趋弱，市场对城投的定价需要重新定义。 债券·信用市场月报 2 / 19 请务必阅读正文后免责条款 正文目录 一、 市场总结与展望 .................................................................................................................... 4 二、 信用事件：违约略有抬升 ..................................................................................................... 5 2.1 新增违约主体：违约数量增加 ..................................................................................... 5 2.2 微观信用：隐形债券违约增多 ..................................................................................... 6 2.3 中观政策：财政信贷逆周期调节政策加强 ................................................................... 9 三、 一级市场：民企债发行占比略有上升 ................................................................................. 10 四、 二级市场：信用利差走阔，期限利差收窄 .......................................................................... 13 4.1 杠杆与国开债：国开收益率平坦化下行，高等级套息空间提升 ................................. 13 4.2 信用债收益率：普遍下行，产业较多 ........................................................................ 14 4.3 信用利差：整体走阔，城投更多 ................................................................................ 15 4.4 期限利差：收窄明显，产业更多 ................................................................................ 16 4.5 行业和属性利差：民企和城投信用利差走阔，民企更多 ........................................... 17 五、 风险提示 ............................................................................................................................ 18 债券·信用市场月报 3 / 19 请务必阅读正文后免责条款