大宗商品疫情专题报告四：美联储非常规会议降息，金价开启长周期上行

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 美联储非常规会议降息，金价开启长周期上行 大宗商品疫情专题报告四｜2020.3.4 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 敖翀 首席周期产业 分析师 S1010515020001 唐川林 首席钢铁分析师 S1010519060002 李超 首席有色钢铁 分析师 S1010520010001 海外疫情持续蔓延拖累经济前景，3 月 3 日，美联储非常规议息会议降息 50bp，流动性宽松超市场预期。短期看，避险情绪与美联储超预期降息托底金价，中长期全球低利率环境和美国经济增速下行趋势压制美元指数，支撑金价上行。预计 2020年金价稳健上涨，核心推荐山东黄金、赤峰黄金、恒邦股份，均维持“买入”评级。 ▍再现 2008 年风险资产和黄金的同跌趋势。2 月最后一周，海外疫情带来的恐慌情绪快速发酵，全球风险资产及大宗商品出现大跌，而作为避险资产的金价下跌 3.7%。复盘并对比 2008 年的金价大跌，期间金价大跌 19.3%，标普 500 指数和布伦特原油价格也分别下跌 12.4%、36.9%。而本轮下跌的时间和幅度都不及 2008 年。 ▍三大因素导致金价下跌，但不可持续。原因一：通过黄金租借利率表现看，黄金下跌缘于风险资产快速下跌，机构为缓解流动性紧张而抛售黄金，但市场整体流动性并不缺，类似 08 年的持续下跌料不会重现；原因二：原油等大宗商品快速下跌导致通缩预期升温，市场担心实际利率被动翘尾压制金价；原因三：金价快速抬升，多头持仓拥挤造成的技术性回调。 ▍短期看，避险情绪和美联储超预期降息托底金价。从数据看，3 月 2 日全国新增确诊病例仅 125 例，国内疫情状况趋于稳定。目前全球 64 个国家和地区发现新冠疫情病例，3 月 2 日全球（除中国外）确诊 8774 例，新增 1598 例，日韩、意大利及中东地区或成集中爆发区。疫情对全球产业链造成打击，3 月 3 日，美联储非常规议息会议降息 50bp，国债收益率跌破关键点位至历史最低水平，短期看，避险情绪和超预期降息将托底金价，后续仍需关注疫情演变对全球经济的影响。 ▍中长期看，实际利率和美元指数将支撑金价上行。为应对疫情风险，保持经济和通胀水平，预计美联储降息将对实际利率形成压制，位于负值区间的实际利率将对金价形成有力支撑；美国与全球经济周期错位，短期相对欧日有韧性，但先行指标显示下半年美国经济增速将出现明显下滑，美国长短债收益率倒挂也印证市场对经济基本面的担忧，预计下半年美元指数将开启下行。 ▍风险因素：美国经济超预期走强，美联储降息不及预期，全球发生通缩的风险。 ▍投资建议：预计 2020 年金价将稳健上涨，高点或将接近 1800 美元/盎司，全年均价 1630 美元/盎司。核心逻辑：1）新冠疫情持续扩散，避险情绪托底金价；2）全球经济弱复苏节奏被打破，新兴市场先行降息对冲风险，美联储非常规、超预期降息，位于负值区间实际利率仍有下行空间；3）美国经济周期处下滑阶段，先行指标持续走弱，叠加疫情对经济的冲击和下半年大选不确定性因素，预计美元指数下行压力大。核心推荐山东黄金、赤峰黄金、恒邦股份，均维持“买入”评级。 大宗商品疫情专题报告四｜2020.3.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 大跌之下的黄金避险属性失效？ ....................................................................................... 1 类似 08 年的同跌趋势再次出现 ......................................................................................... 1 国际金价大跌的原因分析 .................................................................................................. 2 重申黄金看多逻辑：短期避险，中长期看美国经济 .......................................................... 4 海外疫情进一步蔓延，避险情绪支撑短期金价.................................................................. 4 流动性宽松超预期，实际利率下行仍有空间 ..................................................................... 6 疫情拖累经济前景，预计美元指数承压下行 ..................................................................... 9 金价量化预测模型更新 .................................................................................................... 10 风险因素 ......................................................................................................................... 11 qRtQrPuNpOrRpQpMsNqMrQ9PcM8OpNnNmOpPeRqQsRiNmMsO8OnPnOxNoNvNNZqQyQ 大宗商品疫情专题报告四｜2020.3.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录 图 1：近期国际金价走势分析（单位：美元/盎司） .......................................................... 1 图 2：2008 年 10 月标普 500 指数和伦敦金价呈同跌走势 ............................................... 1 图 3：本轮标普 500 指数和伦敦金价呈同跌走势 .............................................................. 1 图 4：2008 年和本次的风险资产与金价同跌对比 ............................................................. 2 图 5：黄金租借利率变化趋势（Libor-黄金远期利率） ..................................................... 2 图 6：银行体系信贷压力变化趋势（Libor-OIS 利差） ..................................................... 2 图 7：通胀与原油、铜等大宗商品价格走势密切相关 ..........