多元化工业企业资本效率提升战略

1无论繁荣还是危机时期，提升利润率和资本效率都是管理的重中之重概述当今的多元化工业集团与1950至1990年代雄踞西方商业世界的大型企业集团鲜有共同之处。过去的企业集团活跃在工业、消费品、贸易、媒体和金融服务等各个行业，而今已是被淘汰的恐龙型组织。反观多元化工业集团，则是充满生机。人们普遍认为，企业集团和多元化工业集团通常不受资本市场的青睐，但是我们在对28家多元化工业集团的研究中（欧洲11家、美国10家、中国7家）发现，平均而言，多元化工业集团具备表现不俗的两位数息税前利润率（息税前利润除以收入），而在2005年到2019年底的14年间又提升了1.8个百分点。资本市场非常赞赏这种利润率的明显提高。这些公司在2006年至2019年期间（包括2010年之后的繁荣时期）年均实现了10.7％的股东总回报（TSR）。受到COVID-19的冲击，这一数字在2020年3月31日降至8.4%。然而，若多元化工业集团能同时提高息税前利润率和资本效率（以净资产回报率计算，等于净利润除以股东权益），则可在资本市场上取得更大的成功。在我们所研究的企业中，有8家在14年内实现了息税前利润率和净资产回报率的双重提升，年均2020年7月多元化工业企业资本效率提升战略照片来源 SARINYAPINNGAM/istockphoto作者URS NEUMAIR合伙人, 德国GERALD ORENDI高级合伙人, 德国SVEN SIEPEN高级合伙人, 瑞典2股东总回报（TSR）达到了13.5％。如果包括受COVID-19影响的时期（从2006年初到2020年3月31日的14¼年），那么这个数字则降至了11.3％。但资本效率的提升实属不易。既包括股息支付、股票回购等战略举措，也包括一系列提升资产效率的运营活动，如缩短应收账款，减少库存、提高厂房和机器设备的利用率等。同时，工业4.0的三个核心举措（自动化、虚拟化、互联化）具有巨大而尚未被开发的潜力：他们可以更好地利用整个价值链中的资产。这项研究表明，高管需要兼顾利润率和资本效率。只有息税前利润率和资本效率共同提升，多元化工业集团的制定的长期战略才能行之有效。引言企业集团通常不受到资本市场的青睐。一般而言，由于大型企业集团决策缓慢、姑息低回报业务和不透明的资源分配等缺陷，分析师评估其价值时会打上一个“企业集团折扣”。正因如此，近年来大型企业集团业务渐趋向聚焦。尽管仍有公司提供广泛的产品和解决方案，但当今美国或欧洲的大型公司与以往的企业集团几乎没有共同之处。在本研究中，我们将这些公司称为“多元化工业集团”，并且我们将专注研究B2B多元化工业集团，这是由于这些企业面临同样的挑战：在B2B市场中，不同企业从上游到下游B端消费者的供应链通常不同。对于高管而言，选择正确的指标以更好领导企业是他们最重要的任务。对于多元化工业集团更为重要，因为不同业务需要不同的领导方式，而指标是衡量业务战略有效性的关键。息税前利润率（息税前利润除以收入）在如今已成为衡量企业竞争力的最重要的指标。在提供给资本市场的报告中，无论是与往期或竞争对手比较，息税前利润率都是核心指标。更重要的是，资本预算分配也是根据实际和预期息税前利润率。但是，对于多元业务企业而言，息税前利润率是否是评估其业绩的最重要指标？我们对此持怀疑态度。为了解决这些疑问，我们调查了28家美国、欧洲和中国的多元业务公司（包括西门子、ABB、施耐德电气、卡特彼勒、联合技术、霍尼韦尔、中国中车、正泰电器），这些企业均以B2B业务为主。我们的研究表明在过去的14年中，这些公司确实有效地提高了息税前利润率，但这一成功是以降低整体资本效率为代价的。在本文中，我们将展示如何避免陷入这一具有误导性的趋势。在我们看来，提升资本效率方是高管的核心任务。同时，资本市场也更青睐资本效率指标，因为具备较高息税前利润率和净资产收益率的公司可长时期保持更高的股东回报率。3多元化工业集团:息税前利润率和净资产收益率的脱节我们调查了28家多元化工业集团从2006年初至2019年14年间内的表现，其中11家欧洲企业（西门子、ABB、施耐德电气、阿尔斯通、山特维克、瓦锡兰、苏尔寿、福伊特、阿特拉斯·科普柯、丹佛斯、安德里茨），10家美国企业（联合技术、卡特彼勒、伊顿、艾默生、霍尼韦尔、ITW、康明斯、罗克韦尔、哈贝尔、IDEX），7家中国企业（特变电工、江苏中天、正泰电器、上海电气、中国中车、徐工集团、京东方）。考虑到通用电气的下滑具有史无前例的特殊性，因此将其排除在外。我们所选取的是2006年到2019年这14年的时间，足够长的期间可有效避免短期异常波动影响，同时也可将08金融危机前（2006年至2008年）、08金融危机后（2011年之后）和COVID-19危机前等不同阶段的数据进行横向比较。在图2中，我们绘制了整个期间息税前利润率和净资产收益率的变化，每年的数据均取自相应企业当年年报。该图表明这28家公司确实在2006-2019年间提高了其息税前利润率。回归趋势线（图中以黑色粗线条表示）显示，14年间的息税前利润率从2006年的约10％上升到2019年的约11.8％，提升了约1.8个百分点。此外从图中也可出，2008年金融危机所我们的研究对象包括28家企业美国 (10 家)欧洲 (11 家)中国 (7 家)Siemens特变电工Sandvik上海电气Alstom江苏中天Wärtsilä中国中车Schneider Electric正泰电器Danfoss徐工集团ABBVoithAndritz京东方SulzerAtlas CopcoCaterpillarUnited TechnologiesHoneywellEatonEmersonRockwellHubbellITWCumminsIDEX资料来源 企业公开信息，罗兰贝格我们所分析的样本企业图 14造成息税前利润率的下降十分显著，而2014年至2016年的降幅则很小。整体来看，14年间的波动率相较整体趋势而言很小。但净资产收益率呈现了整体下滑和更大波动。2018年的亮眼收益率主要得益于美国卡特彼勒、ITW、康明斯公司当年罕见的税后利润，而这主要是由于2017年公司税率的调整所致（从35％降至21％）。同时我们注意到在同一时期，净资产收益率沿回归趋势线（以黑色粗线条显示）显著下降，从约20.8％下滑至约16％。特别是2011至2017年，即08金融危机恢复后的一段时间内，这一趋势尤为显著。尽管这样的趋势在中国、欧洲、美国企业中均有体现，但仍存在不少差异，三地企业的比较如图3所示。资料来源 企业公开信息，罗兰贝格息税前利润率和净利率 2006-20191) [%]净资产收益率及总资产收益率 2006-20191) [%]1) 28家样本企业的加权平均 2) 2006与2019年趋势线对应数字变动多元化工业企业2006-2019年的业绩呈现出息税前利润率的提升（上方）和净资产收益率的下滑（下方）EBIT/营收EBIT/营收净利润/营收EBIT/营收趋势线EBIT/营收趋势线净利润/营收2006200720082009201020112012201320142015201620172018201925%20%15%10%5%0%30%25