传媒行业深度研究报告：从知乎十年发展看问答社区的建设与商业化

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 报告摘要： 一、核心观点 ➢ 如何看待知乎在问答社区行业的独特地位？ 知乎是一个标志性的问答社区，用户可以在知乎上共享知识、经验和见解，并找到自己的答案，而图文内容是用户在知乎上生产和消费的主要内容形式。知乎目前在国内问答社区中营收规模和市占率居于第一位，基本没有可替代的同类产品，知乎作为一个知识分享的问答社区有其独一无二性。截止 20Q4，知乎平台上的内容创作者累计达到 4,310万,平均每月有 330 万活跃内容创作者，月均活跃用户数达 7,570 万，日活用户平均每天打开知乎 6.2 次，平均每月互动次数为 6.757 亿次。 ➢ 作为问答社区行业龙头，知乎如何商业化？ 2020 年知乎实现营业收入 13.52 亿元，同比增长 101.76%；其中广告、会员付费、内容商务解决方案、其他（主要为在线教育与电子商务）分别实现营收 8.43/3.2/1.36/0.53 亿元，占比 62%/24%/10%/4%。1）从营收结构来看，广告和会员付费为知乎目前的收入主流，2020 年二者营收占比合计约为 86%。2）从收入增速来看，内容商务解决方案与其他业务增长极为迅速，2020 年同比增长 21,088%与 1,083%；广告与会员付费也保持较快的增长，同比增长 46%与 264%。3）如何看待知乎未来的商业化进程？我们以三年为周期，预计 2020~2022 年广告将成为驱动知乎收入增长的核心引擎；会员付费自 2019年起高增长，目前对收入贡献有限，但基于知乎问答社区的内容生态，预计 2023~2026年有望接力广告成为新的增长看点。 ➢ 如何看待知乎目前仍处于亏损中？ 毛利及毛利率方面，2019~2020 年知乎分别实现毛利 3.17、7.58 亿元，毛利率从 55.08%上升至 64.06%，从毛利及毛利率来看，知乎营收能够较好地覆盖其成本。净利及净利率方面，2020 年知乎全年净亏损 5.18 亿元，较 2019 年净亏损 9.99 亿元有较大幅度减少，净利率也从-149.02%上升至-38.27%。净利润的亏损主要是营销开支较大，2019~2020年销售费用分别为 7.66、7.35 亿元，销售费用率分别高达 114.31%及 54.34%。我们预计随着知乎收入规模的不断扩大与上市后费用率的逐渐下降，公司有望不久实现盈利。 二、投资建议 我们认为互联网问答社区目前处于用户规模和商业化的初始阶段。基于问答社区的内容生态，广告、知识付费、电商、教育等商业化变现方式均有望蓬勃生长，行业规模仍有较大增长空间。目前知乎在问答行业处于绝对领先地位，尚无直接竞争对手。从整个内容互联网行业来看，随着互联网公司用户规模逐渐触达上限，我们看好优秀的内容公司凭借其沉淀的用户与内容资源实现持续增长。推荐芒果超媒，建议关注知乎、哔哩哔哩。 三、风险提示 用户增长不及预期，盈利能力不及预期，内容质量下降导致公司竞争力下降 [Table_ProfitDetail] 盈利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 4 月 26 日 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E ZH 知乎 10.35 -2.83 - - -3.67 - - / 300413 芒果超媒 65.9 1.11 1.32 1.60 59.37 49.92 41.19 推荐 9626 哔哩哔哩 905.0 -10.41 -10.36 -7.61 -86.94 -87.36 -118.92 / 资料来源：wind，民生证券研究院；注：未覆盖标的盈利预测来自 wind 一致预期；知乎现价单位为美元，芒果超媒现价单位为人民币，哔哩哔哩现价单位为港元。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 [Table_QuotePic] 行业与沪深 300 走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] [Table_docReport] 相关研究 分析师：钟奇 执业证号： S0100518110001 电话： 010-85127513 邮箱： zhongqi@mszq.com [Table_Title] 传媒行业 行业研究/深度报告 从知乎十年发展看问答社区的建设与商业化 —传媒行业深度研究报告 深度研究报告/传媒行业 2021 年 4 月 27 日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 深度研究/传媒行业 目录 1 问答社区行业：知乎十年发展史............................................................................................................................... 3 1.1 发展历程 ....................................................................................................................................................................... 3 1.2 产品与用户 ................................................................................................................................................................... 3 1.3 融资历程及股权结构 ................................................................................................................................................... 4 1.4 核心管理团队 ............................................................................................................................................................... 5 2 从知乎看问答社区商业模式：广告和会员付费为主要变现路径 ......................................................................