10月通胀数据点评：【华西固收研究】上游价格涨幅明显，价格传导压力有所显现

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 【华西固收研究】上游价格涨幅明显，价格传导压力有所显现 [Table_Title2] ——10 月通胀数据点评 20211110 事件概述： 11 月 10 日统计局公布 2021 年 10 月通胀数据，CPI 同比上涨 1.5%，前值上涨 0.7%；PPI 同比上涨 13.5%，前值上涨 10.7%。 分析与判断: ► 核心 CPI 较上月提升 0.1pct，价格传导压力有所显现 本月 CPI 的 8 个一级子项目中，六项同比增速提升，两项回落，环比增速均出现不同幅度上涨。本月 CPI 主要受蔬菜和燃料价格上涨影响较大。其中食品烟酒项同比增速录得-0.9%，降幅较上月收窄 1.9pct，环比上涨1.2%。近期全国大幅降温与强降雨对蔬菜产量影响较大，叠加疫情反复导致物流成本的持续上升，食品烟酒分项中蔬菜上涨明显。根据农业农村部监测的 28 种蔬菜价格数据显示，10 月份批发均价为每公斤 5.25 元，环比涨16.7%，同比涨 11.7%。目前各地政府已通过增加蔬菜调配、投放政府储备菜和免除市场交易费等多项措施对价格进行调控；另外，蔬菜生产周期较短，且当前受灾地区产能正在逐步恢复，在产量上升后，供给偏紧的局面或将有所缓解。我们预计当前供应紧张导致的蔬菜价格上涨仅是短期现象，难以持续推升 CPI 读数。 10 月猪肉价格表现依然低于历史同期，但降幅已开始出现收窄趋势。CPI 猪肉项同比下降 44.0%，降幅较上月收窄 2.0pct。随着国庆后第二轮猪肉收储工作的稳步推进，10 月中旬猪肉价格触底后开始出现小幅上行。截至 11月 5 日，22 省平均猪价 16.12 元，价格已连续四周出现小幅回升。当前政策对于价格的干预效果开始显现，叠加冬季猪肉消费需求回暖，或将使猪肉价格进一步企稳。但由于目前猪肉供给端短期去产能情况仍有待观测，价格回升可能不会一蹴而就。 10 月，国际原油供弱需强的格局继续带动价格上行，叠加国内煤炭价格大幅上涨，促使市场对油气等替代品需求增加，国内燃料价格明显走高。交通工具用燃料同比增速均出现明显上行，录得 31.4%，较上月提升 8.6。11月 OPEC+会议上，石油输出国组织拒绝美国多次提出的增产要求，决定延续 40 万桶/日的增产幅度。根据 11 月会议结果来看，OPEC 方面控产保价态度较为坚决，原油供给紧张局面短期预计难以得到缓解。全球生产持续恢复叠加供给端增量有限，预计短期国际原油价格仍将继续保持震荡上行态势。 证券研究报告|固定收益点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021 年 11 月 10 日 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p185306 证券研究报告|固定收益点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/2019028 16:59 蔬菜和燃料价格大幅上涨是 10 月 CPI 增速出现上行的主要原因。而剔除掉食品和能源后的核心 CPI 同比录得1.3%，较上月提升 0.1pct。由于 10 月以来电价上浮比例提高，上游价格上涨压力向终端价格传导的概率可能会有所提升，建议关注后续需求变化对终端价格抬升的影响。 ► 上游价格延续加速上行态势 9 月 PPI 同比录得 13.5%，较前月上升 2.3pct，主要受燃料与上游原材料价格明显上涨影响较大。生产资料价格同比上涨 17.9%，大幅上行 3.7pct；生活资料价格增速较 9 月小幅上行 0.2pct，生产资料同比增速的快速上行仍是 10 月 PPI 同比再次上涨的主因。10 月，上、中、下游生产资料价格延续上月整体上行态势，上游与中下游价格上涨幅度继续扩大。上游采掘工业同比增速录得 66.5%，较上月大幅提升 17.1pct。受 10 月煤炭价格保持高位运行的影响，采掘工业环比增速上涨幅度继续打破季节规律，使 10 月 PPI 在新涨价因素的影响下再度大幅走高。 从细分行业来看，燃料价格上涨幅度持续扩大并开始向中游价格传导是 10 月 PPI 大幅上行的主要驱动因素。上游除黑色金属矿采选业延续下行走势外，其余四个行业价格同比增速均出现明显上行，其中上游煤炭开采与洗选业、石油和天然气开采业、有色金属矿采选业、非金属矿采选业同比增速分别上行 28.8pct、16.1pct、1pct、1.5pct，带动中游燃料加工、化学原料与制品制造、木材加工，以及下游电力、热力和燃气供应价格同比增速均出现不同程度上涨。 煤炭延续快速上涨行情。焦煤期货平均结算价则环比上涨 13.74%，同比增速达到 144.93%；动力煤期货平均结算价则环比上涨 36.35%，同比增速达 138.66%。煤炭需求方面：北方采暖陆续开启，煤炭日耗将逐步升高，并且由于库存仍处于低位，需求端仍偏紧。供给方面：日前保供政策带来的增产效果明显，并且动力煤价格已经回落至正常水平，供给紧张局面有所缓解。整体来看，政策对于价格调控的效果较为明显，且煤炭供给量有所增加，使当前煤炭价格已逐步回落至正常水平，但需求量的持续攀升或将抵消一部分政策因素对煤炭价格的利空影响，对未来价格形成一定支撑，预计供暖季结束前煤炭价格走势将进入震荡区间，建议关注后续政策调控力度对价格的影响。 另外，海外对 OPEC 增产预期落空，叠加国内煤炭供给紧张，进一步推动国内燃料价格上涨。10 月 WTI 与布伦特期货平均结算价环比分别上涨 13.79%、11.85%。整体来看，虽然 PPI 翘尾因素回落将对 PPI 的进一步上行构成制约，但由于原油等部分原材料价格仍处于上涨态势，且此前“限产限电”使部分中游加工行业价格出现不同程度上涨，PPI 短期内大幅回落的可能性有限。 综上，10 月燃料价格延续上行态势，且“限产限电”带来的供给收缩引发的价格上涨已开始传导至中游，短期蔬菜鲜果价格的大幅上行也带动 CPI 同比走高。整体而言，国际与国内原材料供给紧张格局使 PPI 短期难出现明证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2 证券研究报告|固定收益点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/2019028 16:59 显下行，且目前上游价格上涨有向中游蔓延迹象，但在政策调控之下，煤炭价格进一步显著走高的可能性不大，通胀压力仍可控。 表 1：煤炭带动上中游价格出现明显上涨（单位：%） 资料来源：Wind，华西证券研究所 投资策略：通胀压力尚可控，利率或已进入震荡区间 10 月通胀数据公布后，债市反映较为平淡，对通胀数据有所钝化。当前债市对通胀反应钝化的主要原因在于货币政策难因通胀上行而出现收紧，未来经济恢复是否稳定将成为政策调整的主要衡量因素。11 月 8 日，碳减排支持工具正式推出，表明当前货币政策的主基调仍以稳健为主，流动性投放更偏向于结