郁观海外系列之八：美国关税，或虎头蛇尾

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 美国关税，或虎头蛇尾 [Table_Title2] 郁观海外系列之八 [Table_Summary] 4 月 3 日，美国推出对等关税，基准税率 10%。主要经济体中，越南 46%，中国 34%，中国台湾省 32%，瑞士 31%，南非30%，印度 26%，韩国 25%，日本 24%，欧盟 20%，英国 10%，巴西 10%，澳大利亚 10%。此次仍然是援引 1977 年的 IEEPA 征收关税，宣布国家紧急状态来加征收关税。 ► 美国自身不确定性提高，或带来关税变数 美联储面临滞胀环境，利率决策存在更多不确定性。表面来看，关税带来的物价上涨是一次性冲击，但与之伴随的企业定价行为变化，可能又会影响通胀预期，给后续通胀走势带来持续影响。近期关税导致衰退预期升温，市场开始为年内四次降息的预期定价。但在通胀上行+经济增长放缓的环境中，叠加美国政府施压，美联储利率决策存在的不确定性较高。 关税短期推演，美国或在 4月 9 日关税落地时，宣布推迟部分经济体 10%以上的关税，以安抚市场。中期来看，未来 1-2 个季度，关税对美国经济的冲击显性化，可能迫使特朗普回归常识，扩大豁免名单，以降低关税税率。 ► 54%关税情景下，对中国影响的测算 美国从中国进口商品的税率，美国财长贝森特称为 54%，也就是对等税率 34%叠加今年 2、3 月加征的 20%。参考我国对美国出口占比约为 14.5%（2018 年时为 20%），则对整体出口的短期拖累效应（12 个月）约 5 个百分点，中期效应约 7 个百分点。对 GDP，仅考虑直接效应，如出口下降 5 个百分点，对现价 GDP 的直接拖累约为 0.9%。如考虑投入产出表对上下游的影响，可能会达到 1 个百分点以上。 美国对主要贸易伙伴加征关税，可能还会影响转口贸易。通过 2023-2024 贸易额相对 2015-2017 的变化，估算转口贸易约 4068 亿元，相当于整体出口额的1.6%，约合 GDP的0.3%。 ► 关税落地，影响国内资产定价的两个阶段 美国关税落地后，对股债两类资产的影响，可以分为两个阶段：第一阶段为关税对市场情绪冲击，市场风险偏好降低，债券表现相对占优；第二阶段为内部政策对冲，风险偏好可能重新抬升，从而有利于风险资产。国内政策方面，宽货币可能先行，每一轮稳增长政策的加码，都是宽货币率先落地。 风险提示 国内财政、货币政策超预期。美国关税等政策超预期。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：刘郁 邮箱：liuyu9@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030003 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030004 联系人：黄思源 邮箱：huangsy1@hx168.com.cn 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2025 年 04 月 08 日 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 美国自身不确定性提高，或带来关税变数 ......................................................... 3 1.1. 短期推演：或推迟部分经济体 10%以上税率 ...................................................... 3 1.2. 中期推演：回归常识 ......................................................................... 4 2. 54%关税情景下，对中国影响的三个测算 .......................................................... 5 2.1. 关税对国内出口的短中期影响 ................................................................. 5 2.2. 关税对转口的可能影响 ....................................................................... 8 2.3. 关税对行业的结构性影响 ..................................................................... 9 3. 关税落地，影响国内资产定价的两个阶段 ........................................................ 10 4. 风险提示 ................................................................................... 10 图表目录 图 1： 2018-2019 与 2024-2025 出口对比............................................................................................................................................7 图 2： 美国公布的从中国进口额，从 2020 开始低于中国统计的对美出口额，可能导致关税影响高估...........................7 图 3： 美国逆差和中国顺差拆解对比，作为转口代理变量..............................................................................................................8 表 1：美国主要贸易伙伴对关税的态度...................................................................................................................................................4 表 2：美国从中国进口加征关税前后，对应商品进口额及其变化（单位：亿美元） ..............................................................6 表 3：对等关税生效后，美国对中国部分商品征收关税率参考 ......................................................................................................9 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 4 月 3 日，美国推出对等关税，基准税率 10%。主要经济体中，越南 46%，中国 34