建筑装饰行业专题研究：收入利润匹配度高，ROE改善趋势确立

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑装饰 证券研究报告 2021 年 11 月 03 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 联系人 wangwena@tfzq.com 朱晓辰 联系人 zhuxiaochen@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《建筑装饰-行业研究周报:建筑三季报趋势如何？基本面持续好转，ROE 改善趋势确立》 2021-10-31 2 《建筑装饰-行业研究周报:竣工需求受限电等因素延后，看好地产链条修复》 2021-10-24 3 《建筑装饰-行业点评:竣工需求受限电等因素后置，看好地产链条修复及水 泥玻璃》 2021-10-18 行业走势图 收入利润匹配度高，ROE 改善趋势确立 ROE 呈显著改善趋势，龙头价值属性凸显 21Q1-3 CS 建筑板块营收同比+22.27%，增速较 20Q1-3 上升 9.95pct，归母净利润同比+22.29%，增速较 20Q1-3 提升 20.1pct，21Q1-3 板块业绩增速与营收增速差值为 0.02 pct，较 20 年同期提升 10.1pct，我们认为行业的整体盈利能力延续改善，与板块内建筑公司控费能力增强有关。净利率略升，负债率略降使得 21Q1-3 板块年化 ROE（摊薄）7.13%，同比上升 0.56pct，我们认为随着龙头建筑企业降杠杆延续及传统建筑行业的商业模式的逐步改善，建筑公司 ROE 上行阶段仍将持续。21Q3 营收/归母净利润增速8.67%/4.61%，相较于 19Q3 营收/归母净利润同比 33.80%/23.13%，基本面延续恢复态势，建筑央企和地方国企体现了较好的收入和利润弹性，预计板块内公司基本面有望延续回暖趋势。 21Q1-3 费用控制能力提升，经营性现金流流出增加 21Q1-3 板块毛利率同比降 0.45pct，净利率同比降 0.01pct，板块盈利能力略 有 下 滑 ， 21Q1-3 板 块 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 变 化-0.03/-0.18/+0.07/-0.20pct，资产（含信用）减值损失占收入比重微升0.004pct，板块费用控制能力增强且对利润的侵蚀影响减弱。21Q1-3 板块CFO 净流入同比多流出 309 亿元，工程业务的商业模式往往为前三季度净支出，第四季度净回流，我们预计疫情对全年板块 CFO 净额的影响较为有限。21Q1-3 板块投资活动现金净流出 2702 亿元，较 20Q1-3 多流出 231亿元，我们认为或仍然与投资类项目加速落地相关，21Q1-3 板块负债率同比降 0.51pct，央企降杠杆/民企加杠杆的趋势延续。 子板块之间继续分化，龙头公司具有更强的抗周期性 21Q1-3 中小建企/设计咨询/国际工程归母净利润增速较高，分别为45.85%/34.56%/23.69%，排名前三，行业景气度较高。中小建企中地方基建国企亦展现出较强的盈利能力，山东路桥 21Q1-3 业绩增速 92.32%。此外央企、地方基建国企龙头业绩稳定性也较好，我们认为龙头公司抗周期性的优势更加凸显。21Q1-3 中小建企，钢结构及园林工程板块 CFI 净支出占营业收入比重下降，（CFO 净额-投资支付现金）/营收指标来看，大基建板块延续 19Q1-3 以后改善趋势，表明 PPP 板块经营活动回收的现金流逐步可抵消资本金大幅投入带来的资金流出。中小建企，化工工程及装饰工程带息债务占总负债比例趋于下降，负债结构有所优化。 单季收入增速放缓，费用控制能力增强对业绩有所贡献，继续看好央企蓝筹、地方国企及装配式龙头 我们认为 21Q1-3 建筑板块基本面景气度仍佳，虽单季来看营收端有所压力，但降杠杆大背景下，建筑公司的费用率控制加强对于净利润有正向贡献，细分来看，体现的趋势包括央企龙头市占率加速提升、地方基建央企提质增效显著以及装配式板块基本面保持强劲，1）基建央企收入和利润同比21Q1-3 均实现大幅增长，相较 19Q1-3 部分央企也实现较高增长，央企龙头市占率进一步提升；2）地方国企基本面向上弹性显著，体现区域基建高景气和改革提效的作用,四川路桥及山东路桥归母净利增速同比 20Q1-3 均有翻倍以上及超 60%增长；3）装配式板块基本面继续保持强劲，我们预计21Q4 趋势有望延续，继续看好央企蓝筹、地产基建国企和装配式龙头的价值属性。 风险提示：疫情持续时间超预期；基建投资增速回暖不及预期；建筑企业净利率提升不及预期。 -12%-7%-2%3%8%13%18%2020-112021-032021-07建筑装饰沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2021-11-02 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 000498.SZ 山东路桥 6.88 买入 0.86 1.29 1.64 2.08 8.00 5.33 4.20 3.31 002541.SZ 鸿路钢构 53.23 买入 1.51 2.15 2.8 3.5 35.25 24.76 19.01 15.21 601800.SH 中国交建 8.66 买入 1.00 1.33 1.48 1.70 8.66 6.51 5.85 5.09 601390.SH 中国中铁 6.10 买入 1.03 1.14 1.28 1.44 5.92 5.35 4.77 4.24 601186.SH 中国铁建 8.38 买入 1.65 1.93 2.24 2.58 5.08 4.34 3.74 3.25 601668.SH 中国建筑 5.07 买入 1.07 1.24 1.41 1.60 4.74 4.09 3.60 3.17 300982.SZ 苏文电能 71.70 买入 1.69 2.36 3.09 4.02 42.43 30.38 23.20 17.84 002949.SZ 华阳国际 16.61 买入 0.88 1.18 1.59 2.06 18.88 14.08 10.45 8.06 601117.SH 中国化学 13.87 买入 0.60 0.71 0.86 1.01 23.12 19.54 16.13 13.73 601669.SH 中国电建 6.92 买入 0.52 0.58 0.66 0.77 13.31 11.93 10.48 8.99 601618.SH 中国中冶 4.94 买入 0.38 0.47 0.54 0.61 13.00 10.51 9.15 8.10 资料来源：Wind，天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS pOxPsMwO