互联网传媒行业喜马拉雅：深耕“耳朵经济”，场景生态打开用户空间

1证券研究报告作者：海外行业报告 | 行业深度研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明喜马拉雅：深耕“耳朵经济”，场景生态打开用户空间2021年12月17日分析师 孔蓉SAC执业证书编号：S1110521020002联系人 曹睿摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明喜马拉雅：中国最大的在线音频平台喜马拉雅是目前国内最大的在线音频平台：公司以“用声音分享人类智慧，用声音服务美好生活”为使命，为声音内容创作者和用户搭建了互相链接交互的平台。UGC+PGC+PUGC完善布局，打造内容生态壁垒：2020年,平台PGC和PUGC内容活跃创作者分别有2100及4600名,UGC内容活跃创作者则有515万名，平均每天上传内容超过30万。截止到2021年6月已经形成了涵盖98个类别、时长总计4000余年的庞大内容库。音频行业：互联网巨头加速布局，长音频商业化未来可期长音频市场规模与用户渗透率高速增长：2016-2020年中国在线音频市场复合增长率为69.4%，未来5年复合增长率有望实现51.3%。此外，IoT发展与知识付费习惯将驱动MAU、ARPU双增长，播客广告将成为第二增长曲线。互联网巨头加快长音频布局，喜马拉雅龙头地位稳固：近年国内外巨头加速布局长音频，我们认为音频可为长短视频提供有效补充（使用场景、情感需求）。目前已形成喜马拉雅全面发展、断层领先，蜻蜓、荔枝、懒人畅听、番茄畅听各有侧重，追随其后的行业格局。成长逻辑：用户数和付费率齐升，场景生态打开变现空间多维度实现MAU增长：“一家人”战略和用户下沉打开MAU增长空间；IoT新终端和场景将为用户增量创造条件。多方位驱动付费率提升：对标美国音频市场高付费率，且考虑到用户日益增长的自我提升需求驱动 “知识付费” ，加上平台内容不断优化，我们认为长期将打开喜马拉雅付费率增长空间。此外，喜马拉雅有望通过深挖声音社交和“陪伴”属性，提高付费点播频次，增加用户粘性，推动ARPU值提升。风险提示：在线音频服务用户付费率提升不及预期的风险，版权成本持续增长的风险，行业监管趋严的风险，其他形式的互联网娱乐冲击造成的业务发展不及预期的风险。vUgViYkWeXqUrQrQ9PdN6MsQpPmOnMkPrQsQjMoPtM7NmNrOxNtQxPvPoPvM31.喜马拉雅：中国最大的在线音频平台2.音频行业：互联网巨头加速布局，“一超多强”格局趋稳3.核心逻辑： 用户数和付费率齐升，场景生态打开变现空间21.1 喜马拉雅：依托独特PUGC生态，多元发展战略领跑长音频● 喜马拉雅是目前国内最大的在线音频平台。公司以“用声音分享人类智慧，用声音服务美好生活”为使命，为声音内容创作者和用户搭建了互相链接交互的平台。公司2020年收入达40.76亿元，同比增长51%。截止到2021年6月，喜马拉雅平均月活跃用户数量达到2.62亿，移动端总收听时长占有率达到70.9%，均为业界第一。● UGC+PGC+PUGC内容生态完善： 2020年,平台PGC和PUGC内容活跃创作者分别有2100及4600名,UGC内容活跃创作者则有515万名。截止到2021年6月已经形成了涵盖98个类别、时长总计4000余年的庞大内容库。资料来源：喜马拉雅招股书，新浪微博喜马拉雅账号，Questmobile，天风证券研究所内容供给全面性MAU高低少多小宇宙荔枝FM番茄畅听懒人畅听蜻蜓FM喜马拉雅凯叔讲故事樊登读书APP图标名称用户群体主应用版所有用户极速版下沉用户儿童版父母及儿童企业版企业用户数据截至2021年7月1.2 发展历程：坚持“用声音创造价值”，深耕“耳朵经济”潜能0200040006000800010000120002015201620172018201920202021201420132012开始运营推出喜马拉雅移动端app与德云社合作推出首届123狂欢节年度网络营销盛典推出直播及小雅AI智能音箱推出会员订阅及喜马拉雅儿童版推出喜马拉雅极速版推出喜马拉雅818会员宠爱节与众多网络文学平台建立长期战略合作伙伴关系平台建设内容建设内容变现深耕垂类MAU（万）● 从UGC起家，后用PGC内容引流→喜马拉雅培育积累的大量PUGC、UGC创作者资料来源：喜马拉雅招股书，Quest Mobile, 天风证券研究所1.3 股权结构：阅文、小米、索尼音乐为战略投资者● 喜马拉雅创始人、CEO余建军先生为最大股东，持股13.53%，且股票类型为B类股。● 小米为一家以由物联网平台连接智能手机及智能硬件为核心的电子产品消费类及智能制造的公司，对拓展收听场景有重要意义，持有公司3.4%股份。● 阅文集团为中国领先的网络文学及IP孵化平台，是公司重要的版权合作方，对内容生产有重要意义，持有公司3.1%股份。● 索尼音乐娱乐公司是世界领先的音乐唱片公司，对内容生产有重要意义，持有公司1.5%股份。股东姓名/名称进入时间占比余建军先生2012年13.5%陈宇昕女士2012年13.4%熊明旺先生2015年10.7%Trustbridge Partners VII，L.P.2015年7.5%腾讯控股有限公司2015年8.5%小米集团2016年3.4%阅文集团2015年3.1%索尼音乐娱乐公司2020年1.5%表：喜马拉雅重要股东资料来源：喜马拉雅招股书，天风证券研究所图：喜马拉雅融资历程2014A轮融资1171万美元2015阅文集团等进行境内B1轮融资2016小米集团等进行境内B2轮融资2016完成C轮融资5.3亿元人民币2017D轮融资10亿元人民币2019完成E1轮境外融资404万美金2020腾讯控股优先公司等完成E2轮境外融资5.6亿美金2020腾讯、索尼音乐娱乐、阅文集团等完成E3轮境外融资2020完成E4轮境外融资2000万美元数据截止至2021年5月（招股书发布日期）上游中游下游内容生产智能手机智能音箱智能家居智能汽车有声书版权授权内容生产者UGCPUGCPGC来源举例普通用户自由君UGC培育孵化第三方IP内容领域专家有声的紫襟德云社三体幻樱空网络文学纸质文学内容收听内容发现赋能有声书头部IP绑定内容创作社区生态内容消费1.4 理解喜马拉雅产业链：上游较分散，分发渠道多元化资料来源：喜马拉雅招股书，天风证券研究所1.061.662.561.414.628.9812.936.642.494.335.243.050.005.0010.0015.0020.0025.002018201920202021H1内容成本收入分成其他成本82.18%51.11%55.52%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%0510152025303540452018201920202021H1其他创新产品及服务收入直播收入广告收入订阅收入同比14.8026.9840.7625.141.5 商业模式：以订阅和广告驱动为主● 喜马拉雅变现方式以订阅（会员订阅和付费点播收听）和广告为主，还包括直播以及其他创新产品和服务。● 2018-2020年收入从14.8亿增长到40.76亿，CAGR达66%，主要由于订阅收入快速上升且广告价值不断提高。订阅业务占收入比重由2018年的