建筑工程行业重大事件快评：建筑行业估值处于历史底部，政策放松，预期改善

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 建筑工程 行业重大事件快评 超配 （维持评级) 2018 年 07 月 24 日建筑行业估值处于历史底部，政策放松，预期改善证券分析师： 周松 021-60875163 zhousong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518030001 事项： [Table_Summary]7 月 20 日，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（后文简称《通知》），针对资管新规没有说清楚的过渡期问题、净值核算问题、投资方向等问题进行了说明。同日，银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称《理财新规（征求意见稿）》），向社会征求意见，证监会也就《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及其配套细则对外公开征求意见。 评价： 行业估值处于历史底部，基本面稳健建筑行业在去杠杆、PPP 清库、利率上行等因素影响下， 2018 年上半年建筑行业下跌 23%，跑输大盘 8.79pct，行业已经调整了一年多，累计跌幅超过 40%，行业估值水平重回历史低位，当前 PE 约为 11.5 倍，仅略高于 2014 年历史最低点，PB 估值 1.27 倍，已经处于历史最低点。去年建筑行业上市公司实现营收和净利润分别同比增长 12%和 23%，今年 Q1 分别同比增长 15%和 18%，行业净资产收益率、毛利率和净利率均有所提升，资产负债率逐年下降。行业新签订单近三年 CAGR 约为 12%，持续保持两位数增速。行业基本面稳健，订单充沛。 政策面放松，预期改善上周央行和银保监会鼓励银行要加大信贷投放和投资信用债，周五央行发布资管新规细则、银保监会发布银行理财新规征求意见稿、证监会发布私募资产管理办法征求意见稿，执行节奏和力度边际上有所缓和，政策面出现放松的趋势，行业最差时期已过，有望迎来预期改善，估值修复。 基建投资下半年有望企稳回升固定资产投资受降杠杆及限制地方政府融资等影响，增速大幅下滑上半年投资同比增长 6.0%。建筑三大下游基建/房建/制造业投资分别同比增长 7.3%/9.7%/6.8%。基建投资增速放缓但存在结构性机会：生态环保是重点；轨道交通和路桥产业链有望持续景气。下半年在全年基建投资预算实施、乡村振兴战略、规范类 PPP 项目正常发展的推动下，基建投资增速有望企稳，预计全年维持在 5%-10%之间。 重点推进低估值央企和设计咨询龙头建筑央企受益于集中度提升，PPP 订单和海外订单高增长，近两年新签订单增速创持续新高，一般业绩滞后订单 1-2 年，前两年订单落地有望带动央企 2018 年业绩超预期，业绩确定性强。大部分个股已经跌破净资产，央企估值整体估值处于历史中低位。重点推荐中国建筑、中国交建、中国铁建、中国化学等。 设计咨询属于轻资产行业，负债率低，现金流好。目前行业龙头估值已处于历史最低位。上市公司营收和利润近 3 年 CAGR均超 20%，景气度较高。行业集中度低、全国分散，随着城市化进程放缓，整合乃大势所趋，上市龙头企业能借助资本市场，快速实现地域扩张和业务拓展，优势明显。重点推荐苏交科、勘设股份、中设集团等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 政策面放松，预期改善 系列讲话和政策发布，监管力度边际宽松 与“资管新规”相比，《通知》在公募银行理财产品投资非标、过渡期类资管产品的估值等方面相对市场理解有所放松，对摊余成本法的应用范围扩大，明确了公募理财和公募基金的一些差异。同时对过渡期内无法回表的资产的做出了一定的安排，由金融机构自主制定整改计划，并且在过渡期内允许适当发行一部分老产品投资一些新资产。《理财新规（征求意见稿）》以“资管新规”和《通知》的精神和原则制定，因此在公募理财投资非标、过渡期内安排等方面与《通知》一致。 总体上看，两个文件相对于资管新规的要求有所放松，将在一定程度上缓解当前商业银行面临的压力，降低资产回表过程中交易摩擦对于市场的冲击力度，恢复信用市场信心，并适度缓解当前实体经济面临的信用紧缩压力。同时随着文件的出台，本身就对消除市场不确定性，稳定市场预期产生积极影响，能够推动当前部分停滞的业务的重新启动。 另外，早在以上文件出台之前几日，住建部表示不会“一刀切”取消棚改货币化政策，银保监会要求银行业金融机构加快提升民营企业和小微企业融资服务能力，央行进行窗口指导银行增配“AA+”以下的信用债，都传递出监管层面对信用风险的重视，已经短期缓释信用风险的向。 表 1：近期主要宏观政策梳理 时间 部门 政策导向 政策内容 7 月 12 日 住建部 因地制宜推进棚改货币化安置 商品住房库存量较大的地方，继续推进棚改货币化安置；房价涨幅压力大的地区要以实物安置为主；控制棚改成本；对违反政策要求的，不予专项贷款支持。 7 月 17 日 银保监会 要求银行业金融机构加快提升民营企业和小微企业融资服务能力 包括建立有效调动基层积极性的激励机制、 降低融资成本、打通信息渠道、积极帮扶有发展前景的困难企业等。 7 月 18 日 央行 央行窗口指导银行增配“AA+”以下 信用债，额外给予 MLF 资金鼓励 将额外给予中期借贷便利（MLF）资金，用于支持贷款投放和信用债投资。对于贷款投放，要求较月初报送贷款额度外的多增部分按 1:1 给予 MLF 资金，多增部分为普通贷款。对于信用债投资，AA+及以上评级按 1:1 比例给予 MLF，AA+以下评级按 1:2 给予 MLF 资金， 7 月 20 日 央行 央行发布 《关于进一步明确规范金融机构 资产管理业务指导意见有关事项的通知》 在公募银行理财产品投资非标、过渡期类资管产品的估值等方面相对市场理解有所放松，对摊余成本法的应用范围扩大，明确了公募理财和公募基金的一些差异。同时对过渡期内无法回表的资产的做出了一定的安排，由金融机构自主制定整改计划，并且在过渡期内允许适当发行一部分老产品投资一些新资产。 7 月 20 日 银保监会 发布《商业银行理财业务监督管理 办法（征求意见稿）》 在公募理财投资非标、过渡期内安排等方面与《通知》保持一致。 7 月 20 日 证监会 发布《证券期货经营机构 私募资产管理业务管理办法 （征求意见稿）》及其配套细则 各机构在有序压缩不符合规定的产品整体规模的前提下，允许存量尚不符合新规的产品滚动续作，且不统一限定整改进度，允许机构结合自身情况有序规范，逐步消化，实现新旧规则的平稳、有序衔接。 资料来源：央行等各部门官网，国信证券经济研究所整理 行业最差时期已过，估值处在历史低位 去杠杆、PPP 清库、利率上行等因素影响，建筑行业调整一年多 去杠杆：2015 年，中央提出了“去产能、去库存、去杠杆”等五大任务，2016-2017 年去产能和去库存取得了显著成效，而进入 2018 年，中央对去杠杆的力度和决心持续加大。建筑行业属于高负债经营，持续去杠杆会限制其业务扩展速度和扩张能力，影响部分工程的开工进度。 请务必阅读正文之后的免责条款部分