宏观点评：三大维度看经济修复进展—兼评5月PMI

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2022 年 05 月 31 日 宏观点评 三大维度看经济修复进展—兼评 5 月 PMI 事件：2022 年 5 月制造业 PMI49.6%（前值 47.4%）；非制造业 PMI47.8%（前值 41.9%）。 核心观点：5 月制造业/服务业/各分项 PMI 普遍回升、但多数仍处于收缩区间，再结合 5 月高频数据和深圳经济表现（已实施常态化核酸一个多月），均指向 5 月复工复产较慢，当前经济仍在底部区间、未明显修复。继续提示，“政策底”再确认，“执行底”也被确认，但“经济底、市场底”可能还需磨；二季度 GDP 增速应是 0-3%，全年目标可能转向“保 4 争 5”。短期看，经济能否走出底部，6 月是观察窗口，除了跟踪疫情演化之外，需紧盯存量政策落地情况（尤其是国务院 33 条一揽子政策），也需关注特别国债等“增量工具”。 1、5 月制造业和非制造业 PMI 均回升，但仍处于收缩区间，疫情冲击仍大。5 月制造业、非制造业 PMI 为 49.6%、47.8%,较上月分别回升 2.2、5.9 个点，考虑到 5 月疫情影响范围减小，本月 PMI 回升属于预期之内。5 月服务业 PMI 回升 7.1 个点至 47.1%，建筑业 PMI 回落 0.5个点至 52.2%，综合 PMI 产出指数回升 5.7 个点至 48.4%，指向经济总体景气水平有所改善。 2、从 PMI、高频、深圳经济三大维度看，5 月复工复产较慢，经济仍在底部、未明显修复。 1）从 PMI 看，多数分项仍处于收缩区间，供需、外贸、就业等有所改善，但整体仍低迷。 >供需端：5 月 PMI 生产指数、新订单指数分别较上月回升 5.3、5.6 个点至 49.7%、48.2%，但仍处于收缩区间，指向供需有所好转，但仍然低迷。行业看，化纤橡塑、汽车、电气设备、金属制品等行业供需景气提升较多，对应疫情受控后，出行、出口链的反弹。 >外贸端：5 月新出口订单回升 4.6 个点至 46.2%，进口订单回升 2.2 个点至 45.1%，进口反弹力度不及出口，主因还是居民信心低迷、内需不足。 >就业端：5 月大中小型企业 PMI 分别回升 2.9、1.9、1.1 个百分点 51.0%、49.4%、46.7%，制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动 0.4、-0.5、2.4 个点至 47.6%、45.3%、45.5%，中小企业景气、就业指数均位于收缩区间，预计 5 月失业率仍将维持高位。 >非制造业端：5 月服务业 PMI 回升 7.1 个百分点至 47.1%，建筑业 PMI 回落 0.5 个点至 52.2%，其中土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数分别提升 1.7、6.8 个点至 62.7%和 59.1%，指向 5 月建筑业景气下行主因应是地产拖累，基建投资可能继续高增；再次提示，今年基建增速可能 8%左右甚至更高，密切关注基建链投资机会。 >价格端：5 月原材料价格、出厂价格指数分别回落 8.4、4.9 个百分点，仍处于近年来较高水平，预计 5 月 PPI 同比继续回落至 6.2%左右（4 月 8.0%）,指向上游还将挤压中下游盈利。 >库存端：5 月 PMI 原材料库存回升 1.4 个百分点至 47.9%，结束了此前连续 4 个月下滑，应是与价格回落采购意愿回升有关；产成品库存回落 1 个百分点至 49.3%，应是与物流不畅缓解有关，表现为供货商配送时间指数回升 6.9 个点至 44.1%，物流速度有所提升。后续随着物流继续好转、需求复苏，库存预计将继续去化。 2）从高频看，5 月下旬以来有所好转，但物流、人员流动、工业生产、地产等跌幅仍大。 >物流&人员流动：5 月整车货运物流指数同比-18.3%（前值-26.6%），九城地铁客运量同比-35.6%（前值-28.9%），百城拥堵指数同比 1.4%（前值-4.4%），物流、人员流动虽然在 4月下旬以来持续修复，但跌幅仍大，指向 5 月消费增速可能仍为负。 >发电耗煤：5 月沿海八省发电耗煤同比约-15%，较 4 月的-10.3%跌幅扩大，除了南方暴雨等气候影响，也反映了工业生产在疫情、物流、需求等多重限制下，复工复产进度较慢。 >地产景气：5 月 30 城商品房成交面积增速与 4 月接近，都在-50%以上，地产景气仍然低迷。 但也注意到，多数高频指标 5 月下旬以来跌幅均有所收窄，指向经济正逐步触底企稳。 3）从深圳的常态化核酸经验看，疫后一个月，人员流动基本恢复去年水平，但地产、消费、就业等未见显著好转。前期报告《常态化核酸成本、效果的测算》我们指出，深圳作为较早实行常态化核酸的一线城市，可作为本轮疫后经济修复情况的观察样本： >人员流动：5 月最后一周，深圳地铁客运量、拥堵延时指数同比分别为-4.6%、1.7%，二者平均-1.4%，反映人员流动在 4 月疫情受控 1 个月后，基本恢复去年同期水平，但仍略低。 >地产：5 月深圳商品房成交面积同比-41.4%，而 1-4 月商品房成交面积增速分别为-43.8%、-51.3%、-29.8%、-8%，指向 3 月疫情受控后，4 月购房需求短暂回补，5 月再度下行。 >消费：消费（尤其是服务消费）的高频跟踪指标较少，我们回顾历史数据，发现消费百度指数与社零增速的走势较为相关，4-5 月深圳消费百度指数同比分别为 8.0%、5.6%，指向 4-5月深圳社零增速可能在-3%至 0%左右，即消费可能延续负增长。 >就业：从深圳失业百度指数看，4-5 月分别为 131、129，而 2019-2021 年三年的平均水平分别为 102、121、106，指向深圳就业形势仍然严峻。 3、总体看，5 月 PMI 指向疫情冲击有所减轻、但仍然显著，再结合 5 月高频数据、深圳经济表现，进一步指向经济修复较慢、仍在磨底。继续提示，“政策底”再确认，“执行底”也被确认，“经济底、市场底”可能还需磨；二季度 GDP 增速应是 0-3%，全年目标可能转向“保4 争 5”。短期看，经济能否走出底部，6 月是观察窗口，除了跟踪疫情演化之外，需紧盯存量政策落地情况（尤其是国务院 33 条一揽子政策），也需关注特别国债等“增量工具”。 风险提示：疫情、外部环境、政策执行力度等超预期变化 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理 杨涛 执业证书编号：S0680120070018 邮箱：yangtao3123@gszq.com 相关研究 1、《政策半月观—“执行底”确认，6 月是关键窗口》2022-05-30 2、《高频数据半月观—疫情转好，经济仍差，全年 GDP可能“保 4 争 5”》2022-05-29 3、《如何理解“稳住经济大盘”会议？》2022-05-25 4、《需求消失的背后—全面解读 4 月经济》2022-05-16 5、《常态化核酸成本、效果的测算》2022-05-14 2022 年 05 月 31 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图