金斯瑞生物科技(01548.HK)深度研究报告：全产业链覆盖的国际化生物科技公司

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 公司研究 医药 2022 年 07 月 27 日 金斯瑞生物科技（01548.HK）深度研究报告 推荐 （首次） 全产业链覆盖的国际化生物科技公司 目标价：44.86 港元 当前价：29.05 港元  金斯瑞于 2002 年在美国成立，在领先的基因合成业务基础上，已成为一家业务覆盖生命科学服务、生物药 CDMO、细胞治疗和工业合成生物产品的国际化生物科技公司。自 2015 年上市至 2021 年，公司营收从 0.87 亿美元增长至5.11 亿美元，CAGR 达 34.3%。公司正在抓住机遇发挥全产业链协同效应，将基因与细胞治疗（GCT）产业链以及合成生物学产业链作为布局的重点，投入有望带来新增长曲线。  生命科学服务：持续创新提升竞争力。2021 年生命科学服务营收 3.16 亿美元（包含分部间收益），同比增长 26.4%，是公司的基石业务和最主要的收入来源。据公司统计，2021 年生命科学服务市场规模达到 120 亿美元，预计 2028年生命科学服务市场规模有望达到 300 亿美元（CAGR 14%），其中寡核苷酸类业务市场规模将达到 100 亿美元，整个领域潜在发展空间巨大。公司作为全球最大的基因合成服务提供商，技术具备领先优势，自动化生产线进一步提升了竞争力。在此基础上不断丰富服务内容，针对 GCT 行业日益增长的需求，积极布局基因编辑业务，针对行业痛点推出试剂和仪器产品，建立 GMP级别生产线并扩充产能，将推动公司生命科学服务营收继续稳步增长。  蓬勃生物：全流程覆盖的生物药 CDMO。2020 年全球生物药 CDMO 市场规模为 180 亿美元，据弗若斯特沙利文预测 2020-2025 年复合增速为 20.7%，有望于 2025 年达到 460 亿美元。蓬勃生物的 CDMO 服务涉及抗体蛋白药及CGT 两个领域，覆盖了从药物发现至临床开发阶段全流程。针对抗体蛋白药研发中的创新需求，推出双抗平台和 CAR 候选分子发现服务；在 GCT 方面，提供质粒、慢病毒及 AAV 等多种常用载体 GMP 生产及临床申报整体方案。随着研发能力提升和项目经验积累，2021 年营收同比增长 101.5%。2022-2024年公司将在产能方面继续进行战略投入，满足更多客户需求，驱动未来增长。  传奇生物：国际领先的细胞治疗公司。传奇生物于 2014 年成立，于 2020 年成功登陆纳斯达克，拥有全球领先的细胞治疗产品。进度最快的 BCMA CAR-T 产品西达基奥仑赛在临床试验中表现出潜在的同类最佳优势，已获得 FDA和 EMA 的附条件上市许可，是首个成功出海的国产 CAR-T，有望为公司贡献高额的里程碑付款和销售收入。  百斯杰：创新的工业合成生物产品公司。百斯杰是金斯瑞旗下专注工业合成生物产品的子公司，集工业酶制剂的研发、生产和销售于一体。2021 年百斯杰营业收入达到 3820 万美元，同比增长 33.6%，已进入盈利阶段。公司利用蛋白工程及合成生物学的技术经验构建多样的工业生产菌株，推出多款创新工业酶及饲料酶。创新平台的完善和新产品的推出将进一步增强公司竞争力。  盈利预测、估值及投资评级：金斯瑞四大业务均处于行业领先地位，我们预计公司 2022-2024 年的营业收入分别为 6.85、10.92 和 20.92 亿美元，同比增长 34%、60%和 92%；归母净利润-5.21、-4.20 和 2.72 亿美元。采用分部估值法进行估值，给予金斯瑞整体估值 810 亿元，根据公司最新股本数 21.12亿，目标价为 38.35 元，折合港币 44.86 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：临床试验进度不及预期，产品商业化表现不及预期，行业政策变动风险，汇率风险等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万美元) 512 685 1,092 2,092 同比增速(%) 30.8% 33.8% 59.5% 91.7% 归母净利润(百万美元) -348 -521 -420 272 同比增速(%) -69.7% -49.7% 19.4% 164.8% 每股盈利(美元/股) -0.17 -0.25 -0.20 0.13 市盈率（倍） -175.5 -117.2 -145.4 224.4 市净率（倍） 69.4 84.9 81.0 43.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 7 月 26 日收盘价 证券分析师：刘浩 邮箱：liuhao@hcyjs.com 执业编号：S0360520120002 公司基本数据 总股本(万股) 211,182 已上市流通股(万股) 211,182 总市值(亿港元) 638.8 流通市值(亿港元) 638.8 资产负债率(%) 51.05 每股净资产(元) 0.42 12 个月内最高/最低价 43.40/17.58 市场表现对比图(近 12 个月) -60%-40%-20%0%20%40%金斯瑞生物科技恒生指数华创证券研究所 股票报告网 金斯瑞生物科技（01548.HK）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告聚焦公司当前转型的战略和方向，梳理了公司发挥全产业链协同效应，重点布局基因与细胞治疗（GCT）以及合成生物学的投入，细致分析了金斯瑞的四大业务生命科学服务、生物药 CDMO、细胞治疗和工业合成生物产品的业务内容、竞争优势和未来发展潜力。 投资逻辑 金斯瑞作为国际化的生命科学技术公司，四大业务布局广。基石产业生命科学服务增长稳定，在此基础上推陈出新，发挥全产业链协同效应，重点布局基因与细胞治疗（GCT）产业链以及合成生物学产业链，投入有望带来新增长曲线。 1） 生命科学服务：布局全面，基因合成技术具备领先优势，针对 GCT 行业迅速增长的需求推出创新产品并扩充产能，推动公司生命科学服务营收继续稳步增长。 2） 生物药 CDMO：药物发现至临床开发阶段全流程覆盖，抗体蛋白药 CDMO业务创新技术平台满足新药研发需求，GCT CDMO 业务覆盖多种常用载体生产，服务体系完善和产能扩充将驱动未来增长。 3） 细胞治疗：传奇生物建立了丰富的产品管线和领先的细胞治疗技术平台，进度最快的产品西达基奥仑赛是首个出海的国产 CAR-T，疗效优势显著，有望赢得全球市场。 4） 工业合成生物产品：公司凭借蛋白工程及合成生物学丰富的技术经验，构建多种菌株平台并推出创新酶制剂，产品应用范围广。 关键假设、估值与盈利预测 金斯瑞四大业务均处于行业领先地位，我们预计公司 2022-2024 年的营业收入分别为 6.85、10.92 和 20.92 亿美元，同比增长 34%、60%和 92%；归母净利润-5.21、-4.20 和 2.72 亿美元。由