食品饮料行业深度报告：从量价维度看茅五泸竞争格局演绎

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 食品饮料 [Table_Date] 发布时间：2022-08-18 [Table_Invest] 优于大势 上次评级: 优于大势 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -7% 6% -10% 相对收益 0% 1% 8% [Table_Market] 行业数据 成分股数量（只） 121 总市值（亿） 19160 流通市值（亿） 17517 市盈率（倍） 66.55 市净率（倍） 4.72 成分股总营收（亿） 1109 成分股总净利润（亿） 263 成分股资产负债率（%） 337.90 [Table_Report] 相关报告 《白酒消费税研究：变革及方向》 --20220628 《白酒总体稳健、大众品多重压力分化加剧》 --20220516 《白酒 20 年复盘：白酒整体周期上行，关注次高端全国化机会》 --20211229 [Table_Author] 证券分析师：李强 执业证书编号：S0550515060001 021-61002252 liqiang@nesc.cn 研究助理：丁敏明 执业证书编号：S0550121070063 18351887391 dingmm@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 行业深度报告 从量价维度看茅五泸竞争格局演绎 报告摘要： [Table_Summary] 高端市场扩容明显，竞争格局稳固。2016 年白酒行业结束调整期后，又逐渐步入量降价升阶段。2021 年白酒完成产量仅为 716 万千升，过去 4 年 CAGR 为-12.08%；而高端白酒扩容趋势不改，2021 年高端白酒销量/价格（52 度）为 8.4 万吨/1253.54 元，过去 4 年 CAGR 达6.57%/7.5%，实现量价齐升。高端市场茅五泸三分天下， CR3 达91.2%，高盈利稳固龙头地位。千元价格带其他品牌受益于市场扩容，青花郎成为泸州老窖的直接竞争对手，君品习酒、梦之蓝 M9、青 30复兴版均成长为二十亿级别的高端产品。 宏观视角：财政货币政策制约量价，疫情下高端白酒表现优异。复盘固投增速、M2 增速与高端白酒量价关联性，发现上升期政策刺激对业绩提升明显，且传导速度快；下降周期高端白酒业绩平稳增长，抗风险能力强劲，在后疫情时代为市场恐慌注入一针强心剂。 中观视角：渠道库存加杠杆特性放大了行业周期波动，不利于高端白酒的稳定发展，其根源在于经销商层面信息传递的扭曲以及酒厂渠道管控力的不足。未来渠道扁平化趋势下酒厂渠道掌控力增强，数字化赋能提升信息传递效率，牛鞭效应有望减弱。 微观视角：高端白酒基本面表现优异，强大产品力构筑行业壁垒。茅五泸营收、净利等多项指标领先行业，高 ROE 源于优秀的盈利能力与营运能力，内部体制改革与渠道变革推动业绩进一步提升。产区的不可替代与酿酒工艺的独特为茅五泸高端酒做出价值背书，产能有限筑牢产品稀缺属性，高端白酒价值稳固。 多因素推动业绩超预期，高端白酒有望实现戴维斯双击。经济基本面的强劲与行业政策的中期维持为高端白酒发展提供了外部条件。上半年疫情肆虐下我国 GDP 增速仍实现 2.5%正增长，下半年随着生产能力恢复以及防疫政策的科学转向，经济形势总体向好；鉴于当前宏观经济不稳健的形势以及让利企业的总体方针，消费税政策短期内改变可能性不大。面对新形势，一方面，高端白酒率先从主流消费价格带上移中受益；另一方面，高端白酒的社交属性与金融属性持续增强，价盘的不断抬升吸引了社会流动资金进入，新营销策略下高端白酒更加“出圈”，社交属性扩散至年轻群体。 投资观点：短期而言，疫情消散后经济复苏，投资增速提升后商务活动增加，带动高端白酒消费场景恢复，业绩增长确定性强；长期而言，经济基本面向好趋势不改，白酒消费升级持续推动高端市场扩容，高端白酒具有稳固需求基础，看好高端投资机会。建议关注标的：贵州茅台、五粮液、泸州老窖。 风险提示：疫情持续发酵；消费税政策变动；行业竞争加剧 [Table_CompanyFinance] 重点公司主要财务数据 重点公司 现价（元） EPS（元） PE 评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 贵州茅台 1918.00 41.76 50.67 59.09 49.09 37.85 32.46 买入 五粮液 176.20 6.02 7.06 8.23 36.97 24.96 21.41 买入 泸州老窖 221.98 5.43 7.04 9.11 46.75 31.53 24.37 买入 -30%-20%-10%0%10%20%2021/82021/112022/22022/5食品饮料沪深300股票报告网 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 35 [Table_PageTop] 食品饮料/行业深度 目 录 1. 高端市场方兴未艾，茅五泸三分天下 .............................................................. 5 1.1. 俯瞰白酒市场：6000 亿市场空间，处于量减价升初期 ...................................................... 5 1.2. 增量市场博弈，高端市场茅五泸三分天下 ........................................................................... 6 1.3. 穿越周期能力强，高端酒韧性十足 ....................................................................................... 8 1.4. 茅台为行业景气度风向标，五泸价格仍有向上空间 ........................................................... 9 2. 从量价维度看高端酒供需格局 ........................................................................ 10 2.1. 宏观：财政货币政策制约量价，高端酒长期跑赢 M2 ...................................................... 10 2.1.1. 积极财政搭配宽松货币驱动高端白酒增长 ............................................................................................. 10 2.1.2. 复盘 2020 年疫情，对比本轮疫情疫情 ............................................