宏观专题报告：2023年美国通胀难回2%，货币政策仍将偏紧

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Title] 证券研究报告 / 宏观专题报告 2023 年美国通胀难回 2%，货币政策仍将偏紧 报告摘要： [Table_Summary] 当前，高通胀已成为美国经济社会的突出问题，也是美联储政策的中心议题。美国通胀如何演变，关系着美联储加息会走多远，以及全球经济将会承受多大的压力。 复盘这轮通胀，可以清晰地看到本次通胀是从能源领域逐渐蔓延开的。能源商品于 2020 年 12 月开始持续大幅上涨，然后于 2021 年 4 月传导至核心商品，比如服装、新车、二手车等领域，大约到 2021 年 9 月传导至食品领域。最后自 2022 年以来，居住类通胀明显升温，成为通胀的第一位牵引因素，食品通胀持续坚挺，而能源通胀已不再是第一位驱动因素。 美国通胀能够下降，这是因为美联储加息并缩表。美联储“冻火鸡”式加息，可以降低总需求，稳定公众的通胀预期，进而降低通胀率。同时美联储自 2022 年 6 月开启的量化紧缩，也抽取市场的流动性，降低 M2增速，削弱美国通货膨胀的货币基础。与此同时，美国财政部预计 2023年也将控制财政支出，对通胀起到约束作用。 后续美国通胀走势取决于四个关键因素。一是美国劳动力市场的工资-通胀螺旋。当前美国劳动力市场仍然偏紧，职位空缺率偏高，在贝弗里奇曲线陡峭阶段下工资-通胀螺旋的拆解应该是缓慢的。二是居住类 CPI 的演变情况。由于美国劳工部的统计方法原因，居住类 CPI 存在滞后性，目前仍在追赶前期房租的上涨，预计要到 2023 年年中才能明显下降。三是能源市场情况。在全球经济降温的大背景下，油价上涨动能有限，但OPEC 减产威胁仍然存在，且俄罗斯石油出口能否规避欧美制裁仍存在不确定性。四是粮食市场情况。“三重”拉尼娜 2023 年有望结束，利好粮食生产，CRB 食品等先导指标回落预示着美国食品 CPI 能够回落，但俄乌冲突仍给粮食价格带来不确定性。综合来看，美国通胀在回落的过程中可能会存在一定的波折，2023 年通胀也难以回至 2%的水平。 在这样的通胀前景下，如何看待 2023 年美国的货币政策？我们根据货币政策规则进行了测算，结果显示美联储加息的边界大概在 5%左右。随着美国进入限制性利率领域，过度紧缩的风险上升，美联储需要时间观察经济和金融体系对加息的反应，因此未来将逐渐放缓加息步伐。但放缓加息步伐和宽松货币政策是两码事，美国大概率还是会在 2023 年维持偏紧的政策取向，期待美联储过早地降息是不可取的。 风险提示：预测误差，通胀超预期，系统性金融风险 [Table_Date] 发布时间：2022-11-12 [Table_Invest] 相关数据 [Table_Report] 相关报告 《【东北宏观】需求不足仍是当前中国经济待解决的重要问题》 --20221110 《【东北宏观】三因素共振下，出口超预期下跌》 --20221109 《【东北宏观】劳动市场韧性仍存，加息终点或将进一步提高》 --20221107 《【东北宏观】2023 年中国出口仍将实现 5%以上同比增长》 --20221106 《【东北宏观】稳中偏松基调不改，但 11 月降准预期不应过高》 --20221106 [Table_Author] 证券分析师：沈新凤 执业证书编号：S0550518040001 021-61001806 shenxf@nesc.cn 研究助理：罗琦 执业证书编号：S0550122080028 15650712018 luoqi@nesc.cn 0.00.51.01.52.00.02.04.06.08.010.02019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-10CPI当月同比核心CPI:当月同比CPI:环比（右轴）核心CPI:环比（右轴）%% 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 31 [Table_PageTop] 宏观研究报告-专题报告 目 录 1. 美国此轮通胀演变复盘 ...................................................................................... 4 2. 美国此轮通胀能够下降的大逻辑 ...................................................................... 6 2.1. 美联储“冻火鸡”加息，将压制通胀 ........................................................................................ 6 2.2. 美国启动量化紧缩，降低通胀的货币基础 ........................................................................... 7 3. 美国通胀走势展望：四个关键因素的分析 ...................................................... 9 3.1. 沸水中浇冷水：工资-通胀螺旋慢速拆解 .............................................................................. 9 3.2. 追赶效应：居住 CPI 同比可能需 2023 年年中才回落 ....................................................... 12 3.3. 能源价格大幅上涨的可能性不大 ......................................................................................... 15 3.4. 食品价格驱动力预计减弱 ..................................................................................................... 17 3.4.1. “三重”拉尼娜 2023 年有望结束，利好粮食生产 .................................................................................... 17 3.4.2. CRB 等食品价格指数同比回落将带动美国食品 CPI 同比回落 .............................................