腾讯控股(0700.HK)最坏的阶段已经过去(评级：买入；目标价：429.00 港元)

腾讯控股（700 HK） | 2022 年 12 月 15 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 10 香港股市 | TMT | 互联网 腾讯控股（700 HK） 最坏的阶段已经过去 3Q22 盈利重新实现同比增长 3Q22 收入为 1,400.9 亿元人民币（下同），同比下降 2%，略低于我们预期；毛利率为44.2%，同比上升 0.1 个百分点，环比改善 1.0 个百分点；研发投入保持高位，占收入比重同比提升 1.2 个百分点至 10.8%；净利润同比增长 1%至 399.4 亿元；非国际财务报告准则净利润同比上升 2%至 322.5 亿元，高于我们及彭博一致预期，在连续四个季度下滑后重回增长，主要受惠于降本增效措施下销售及市场推广开支占收入比重下降。 视频号提升广告竞争优势，年底有望恢复同比增长 3Q22 网络广告收入同比下降 5%至 215 亿元，降幅收窄，环比有较大改善，主要由于游戏、电子商务及快速消费品行业需求改善，以及源自 21 年的若干行业特有不利因素逐渐消退。视频号信息流广告需求强劲，有助于市占率提升，预期 4Q22 收入可超 10 亿元。除视频号外的微信广告收入实现同比增长，其中小程序广告收入增长迅速。考虑到广告行业环境改善及微信生态逐步完善可提升公司市场竞争力，我们认为网络广告业务有望于年底恢复同比增长，但近期疫情扩散仍是不确定因素，明年有望随着后疫情宏观改善而实现快速增长。 本土版号忧虑消除，海外新游表现强劲 3Q22 本土市场游戏收入同比下降 7%至 312 亿元，主要由于大型游戏发布数量下降、未成年人保护措施等过渡性挑战导致付费用户减少。游戏版号自今年 4 月重启发布后，公司于 9 月首次获得版号，尽管对短期收入提振有限，但打消了市场对公司版号的忧虑。国际市场游戏收入同比增长 3%至 117 亿元，或以固定汇率计算增长 1%，表现优于上个季度。Sensor Tower 数据显示公司 11 月初在海外市场推出的二次元射击手游《GODDESS OF VICTORY: NIKKE》表现强劲，全球吸金超过 1 亿美元，位列 11 月全球热门移动游戏收入第五（不包括第三方安卓渠道），有望支持公司国际游戏收入增长。 商业支付金额大幅增长，企业服务降本增效已见成效 3Q22 金融科技及企业服务收入同比增长 4%至 781 亿元，增速加快，主要由于线上及线下商业支付活动恢复带动商业支付金额录得同比双位数增长，但云及其他企业服务收入仍因主动缩减亏损项目而略有减少。我们认为企业服务降本增效已见成效，反映在金融科技及企业服务毛利率同比改善明显，环比持平在历史较高水平。 上调目标价至 429.00 港元，维持“买入”评级 我们认为更多游戏获得版号、海外发行取得成绩、广告行业扰动逐步消退、视频号变现能力增强、商业支付恢复高增长及降本增效取得成效等利好因素将支持公司业绩逐步改善，尽管疫情仍是短期扰动因素，但公司业绩将随着后疫情时代经济复苏于明年恢复快速增长。此外，我们认为前期对公司估值造成较大影响的政策因素已逐渐消退。我们调整盈利预测，预期 22/23 年非国际财报准则 EPS 分别为 12.28/13.84 元，维持以 28 倍 23年目标 PE 进行估值，相应上调目标价至 429.00 港元，潜在升幅达 32.0%，维持“买入”评级。 风险提示：（一）新游戏及海外拓展不及预期；（二）经济增长放缓；（三）政策风险 更新报告 评级：买入 目标价：429.00 港元 股票资料（更新至 2022 年 12 月 14 日） 现价 325.00 港元 总市值 31,170.94 亿 港元 流通股比例 63.14% 已发行总股本 9,591.06 百万 52 周价格区间 198.60-488.00 港元 3 个月日均成交额 8,781.71 百万 港元 主要股东 NASPERS（占 28.10%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220818 - 腾讯控股（700 HK）更新报告：降本增效渐见效果，利好因素正在增多 20220519 - 腾讯控股（700 HK）更新报告：预期疫情及业务调整令 2Q22 业绩继续承压，情况或于下半年逐步改善 分析师 秦越，CFA +852 2359 1871 angela.qin@ztsc.com.hk 仅供内部参考，请勿外传腾讯控股（700 HK） | 2022 年 12 月 15 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 10 主要财务数据（十亿人民币）（估值更新至 2022 年 12 月 14 日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 图表 1：收入及收入结构变化（百万人民币） 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表 2：网络游戏业务收入变化（百万人民币） 来源：公司资料，中泰国际研究部 28.6%34.5%33.3%33.0%29.3%32.2%31.1%31.5%29.7%32.2%31.7%30.6%20.8%23.3%23.3%22.6%20.9%21.3%21.0%21.3%20.2%21.5%21.8%21.3%28.3%24.5%26.0%26.5%28.8%28.8%30.3%30.4%33.3%31.6%31.5%32.0%15.4%13.5%13.3%14.2%15.3%13.7%14.1%13.4%12.7%11.6%12.0%13.5%3.7%2.9%2.9%2.9%3.2%2.5%2.4%2.4%2.2%1.7%1.9%1.9%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0004Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22百万人民币网络游戏社交网络金融科技及企业服务社交及其他广告媒体广告其他25.2%30.8%40.2%44.8%29.1%16.9%12.3%8.4%9.5%0.0%-1.2%-4.5%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0004Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22智能手机游戏个人电脑游戏智能手机游戏同比增速个人电脑游戏同比增速网络游戏整体收入同比增速年结:12 月 31 日 19A 20A 21A 22E 23E 收入 377 482 560 554 599 增长率 20.7% 27.8% 16.2% -1.0% 8.1% 非国际财报准则净利润 94 123 124 117 132 增长率 21.8% 30.1% 0.9% -5.3% 12.7% 非国际财报准则 EPS（人民币元） 9.97 12.93 12.99 12.28 13.84 市盈率 34.1 28.2 15.8 23.9 21.2 每股净资产（人民币元） 45.06 72.95 83.16 1.00 1.58 市净率 7.4 6.5