中国太平(0966.HK)11月趸交保费大幅增长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国太平 (966 HK) 港股通 11 月趸交保费大幅增长 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 14.00 2022 年 12 月 15 日│中国香港 保险 11 月寿险保费同比增 19%，财险保费同比降 5% 中国太平 2022 年 1-11 月寿险/财险保费同比增长 3%/2%，相当寿险/财险保费 11 月 19%/-5%的同比增速。寿险保费的双位数增长主要来自趸缴费保费的支撑，趸缴费保从去年同期的 0.32 亿元增加至 11 月的 94 亿元。我们认为公司大幅增加趸缴保费可能是为了应对 11 月外部环境的变化，财险保费负增长可能也与此相关。2022 年以来，公司的寿险业务展现出一定的韧性，新业务价值（NBV）的 1H22 降幅为 13.5%，好于其他上市中资寿险公司。我们维持公司 2022/2023/2024 年 EPS HKD1.76/2.66/3.40 的预测。维持基于 SOTP 估值法的目标价 HKD14 及“买入”评级。 人力规模稳定支撑 NBV 寿险行业正经历代理人转型升级的阵痛，大部分上市公司在过去两年都经历了个险渠道人力规模的大幅下降。而中国太平 2020 年以来的人力规模均保持相对稳定，显现出其战略的与众不同。代理人数量在 1H22 同比增长 3%，支撑了其 2022 年上半年优于同业的 NBV 表现，但同期的代理人 NBV 产能同比下滑 24%。凭借稳定的人力规模，公司在 2021 年也是唯一实现 NBV增长的中资保险公司。管理层表示依然坚持高质量发展代理人的战略，希望在维持代理人规模的同时提升质量，我们认为这是一个有挑战的任务。 境内产险业务可能继续承压 车险综改落地后，车险市场的马太效应正在增强，增加了中小型公司获取车险客户和精准定价风险的难度，导致保费增速和综合成本率（COR）承压。我们预计作为中型公司的太平财险应该会受到影响，公司 1-11 月的财险保费增速弱于三家头部公司，1-3Q22 的 COR 也大幅高于三家头部公司。2022年以来承保表现持续受益于车险使用频率的下降，太平财险的 1-3Q22 COR为 99.3%。目前外部环境正边际改善，用车频率正逐步回升，我们认为这应该会导致 COR 上升。我们预计境内财险业务 2023 年的保费增速为 3%，COR 为 99.9%。 股价大幅反弹后的估值仍然较低 2023 年 11 月以来，公司的股价大幅反弹，截止 12 月 15 日，股价涨幅达75%，为 A/H 股保险板块中表现最佳。我们认为股价反弹是因为此前估值过低。即使经过 75%的股价上涨，公司目前股价对应的估值仅为 0.13 倍2023 年 PEV，处于 2019 年以来的底部位置。我们预计中国太平有望维持稳健的盈利水平， ROE 有望在 2022 年后回升到 10%左右。 风险提示：大幅的投资损失；NBV 增长恶化；财险 COR 恶化。 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 基本数据 目标价 (港币) 14.00 收盘价 (港币 截至 12 月 15 日) 9.53 市值 (港币百万) 34,251 6 个月平均日成交额 (港币百万) 32.35 52 周价格范围 (港币) 5.35-12.10 BVPS (港币) 23.28 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛保费收入 (港币百万) 233,535 262,549 263,612 273,740 288,847 +/-% 4.72 12.42 0.40 3.84 5.52 总投资收益 (港币百万) 46,871 58,227 50,456 66,575 75,955 +/-% 51.81 24.23 (13.35) 31.95 14.09 归母净利润 (港币百万) 6,549 7,514 6,340 9,543 12,208 +/-% (25.84) 14.73 (15.63) 50.53 27.92 EPS (港币) 1.82 2.09 1.76 2.66 3.40 DPS (港币) 0.40 0.46 0.39 0.58 0.75 PB (倍) 0.38 0.39 0.37 0.33 0.28 PE (倍) 5.23 4.56 5.40 3.59 2.81 PEV (倍) 0.18 0.16 0.15 0.13 0.11 股息率 (%) 4.20 4.83 4.07 6.13 7.84 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(5)(2)265791012Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22(%)(港币)中国太平相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国太平 (966 HK) 估值方法 我们使用 SOTP 法对中国太平进行估值，估值基于会计指标和内含价值指标。我们采用三阶段 DCF 模型对各业务线进行估值。 1) 阶段一：前 3 年，我们的模型给出明确的预测。 2) 阶段二：接下来的 10 年视为防御期。我们假设 ROE 或 ROEV 和资本增长。 3) 阶段三：接下来的 37 年视为长期阶段。我们假设 ROE 和 ROEV 下降。我们的模型对50 年后的企业价值不予预测。 我们将三个阶段的现金流量按相关资本成本折现至今年年底，并加入终值和股息。我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值。我们使用资本资产定价模型（CAPM）推导出资本成本，假设无风险利率为 2.8%，beta 为 2.6 倍，股权风险溢价为 650 基点。我们HKD14 的目标价是基于内含价值法（HKD19）和账面价值法（HKD9）得出估值的平均值。 图表1： 中国太平：关键假设 未来 50 年的资本回报 阶段一 阶段二 阶段三 (%) 2023E 2024E 2025E 2026E 2035E 2072E 内含价值法 寿险 18.3 18.1 15.0 15.0 10.0 9.0 中国内地财险 8.9 10.3 6.5 6.5 6.5 6.5 海外财险 5.0 4.9 4.0 4.0 4.0 4.0 再保险 6.8 9.0 9.0 10.0 10.0 9.0 其他 1.1 1.4 3.0 3.0 3.0 3.0 集团 17.5 17.5 15.0 15.0 10.0 9.0 账面价值法 寿险 22.8 24.1 27.0 25.0 16.0 9.0 中国内地财险 8.9 10.3 6.5 6.5 6.5 6.5 海外财险 5.0 4.9 4.0 4.0 4.0 4.0 再保险 6.8 9.0 9.0 10.0 10