绿叶制药(2186.HK)首次覆盖报告：核心产品需求稳定，多款新药将逐步兑现

绿叶制药（2186 HK）| 2024 年 12 月 17 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 23 绿叶制药（2186 HK） 核心产品需求稳定，多款新药将逐步兑现 拥有广阔销售网络的著名药企，产品线不断扩张 公司为港股著名制药企业，在肿瘤、心血管、中枢神经领域分别拥有力朴素、血脂康、思瑞康、利斯的明贴剂等著名产品，销售网络覆盖国内 21,000 多家医院和 80 多个国家。近年肿瘤与中枢神经领域又推出百拓维、赞必佳、若欣林等优质产品，预计 2025 年消化代谢领域的糖尿病重磅新药度拉糖肽与黄斑病变药物阿柏西普也有望获批，产品线不断扩张。 中枢神经业务收入稳健增长 公司中枢神经药包括精神分裂症药物思瑞康、阿尔兹海默症等的贴剂、抑郁症药物若欣林等，预计该板块收入 2023-26ECAGR 为 13.2%，基于：1）从阿斯利康（AZN US）引进的思瑞康质量优异，国内主要竞争对手 20 年后两次集采降价，但没参加集采的思瑞康 2023 与24 年上半年收入均稳定，表明刚需强大，预计 2024-26E 该态势将持续。2）贴剂板块核心产品阿尔兹海默症药利斯的明为诺华（NVS US）产品的全球首仿，质量优异在多国销售，预计利斯的明销量的快速增加，贴剂业务 2024-26E 收入 CAGR 达 28.1%；3）抗抑郁 1 类新药若欣林较现有产品更能增加快感，2024 年底新增纳入医保目录，预计销量将快速增加。 肿瘤与心血管业务收入下半年起将逐步回暖 公司肿瘤药包括用于卵巢癌、肺癌、乳腺癌等的力朴素、前列腺癌及乳腺癌药百拓维、小细胞肺癌药赞必佳等。2024 年上半年主要产品力朴素受医保控费等因素影响，肿瘤药收入较去年下半年环比下降约两成，但公司表示力朴素三季度销售温和回升，而且该产品为卵巢癌与肺癌诊疗指南的 I 级推荐产品，预计销售有望逐步回升。新产品百拓维与赞必佳临床数据优异，肿瘤板块 2025 年有望重拾增长。心血管业务血脂康上半年受同类产品小林制药（4967 JP）红曲保健品质量问题的影响，但日本 11 月已声明为小林旗下工厂问题，血脂康销售有望回升。欧开能广泛用于手术与炎症消肿，预计 2024-26E 销量将快速增加。 消化代谢业务收入 2025 年起收入重拾增长 公司消化代谢系统药物现有上市时间较长大幅增长可能性不高，但重磅糖尿病药度拉糖肽与糖尿病黄斑病变等用的阿柏西普 2025 年有望获批，该板块 2025 年起有望重拾增长。 2024 年股东净利润将显著提升 我们预计2023-26E 收入CAGR为7.2%。公司上半年将销售费用占产品销售收入比例从40.1%缩减至 30.9%，预计短期维持稳定，2024-26E 股东净利润将同比增加 50.9%、4.6%、6.5%。 首次覆盖并给予”买入”评级,目标价 2.90 港元 由于制药板块可比公司较多,使用相对估值法估值。公司目前估值显著低于行业平均，我们认为有提升空间。按照 12.0 倍 2025E PER 定价,目标价 2.90 港元,给予”买入”评级。 风险提示：(一)药价降幅超预期; (二)新药不能如期上市；(三)新药上市后销售情况不佳 主要财务数据（百万人民币，更新于 12 月 16 日） 12 月 31 日年结 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 5,982 6,143 6,400 6,918 7,565 增长率（%） 15.0% 2.7% 4.2% 8.1% 9.3% 净利润 604.8 532.6 803.8 840.8 895.7 增长率（%） 扭亏为盈 -11.9% 50.9% 4.6% 6.5% 每股盈利（人民币） 0.17 0.14 0.22 0.23 0.24 市盈率（倍） 12.3 14.9 9.9 9.5 8.9 每股股息（人民币） 0 0 0 0 0 股息率（%） 0 0 0 0 0 每股净资产（人民币） 2.92 3.36 3.60 3.86 4.13 市净率 0.7 0.6 0.6 0.6 0.5 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 香港股市 | 医药 首次覆盖：买入 目标价：2.90 港元 股票资料（更新于 2024 年 12 月 16 日） 现价 2.28 港元 总市值 8,576.61 百万港元 流通股比例 51.81% 已发行总股本 3,761.67 百万 52 周价格区间 2.25-3.77 港元 3 个月日均成交额 47.57 百万港元 主要股东 绿叶制药投资（占 33.47%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 分析师 施佳丽（Scarlett Shi） +852 2359 1854 scarlett.shi@ztsc.com.hk 0.020.040.060.080.0100.00.001.002.003.004.005.0019-6-243-8-2417-9-241-11-2416-12-24(百万股)(港元)成交量(右轴)绿叶制药（2186 HK)股价恒生指数绿叶制药（2186 HK）| 2024 年 12 月 17 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 23 内容 拥有广阔销售网络的著名药企 .................................................................................................................................................. 4 中枢神经业务收入稳健增长 ...................................................................................................................................................... 6 若欣林将受益于抗抑郁药物需求的快速增加 ............................................................................................................................. 6 精神分裂症药物思瑞康销售收入将基本保持稳定 ..................................................................................................................... 8 预计中枢神经领域药物销售收入将稳健增加，2023-26E CAGR 为 12.9% ................................................................................ 8 肿瘤药业务 20