高频数据扫描：双松政策组合与长期利率

固定收益 | 证券研究报告 — 周报 2024 年 12 月 15 日 相关研究报告 《美债与美国自然利率》20230402 《加息尾声的美元反弹》20230521 《利率拐点与货币增速剪刀差》20230716 《经济韧性与通胀回落并不矛盾》20230729 《关注货币活性下降》20230813 《货币活性与债券市场》20230908 《总量相对强劲、财政仍有空间——9 月金融数据点评》20231015 《美债利率上行遇阻》20231029 《如何看待美债利率回落》20231105 《中债收益率曲线已较为平坦》20231112 《如何看待美债长期利率触顶》20231122 《联储表态温和、降息预期高涨》20231214 《“平坦化”存款降息》20231217 《长期利率或将度过快速下行阶段》20231231 《房贷利率仍是长期利率焦点》20240225 《利率债与房地产的均衡分析》20240331 《新旧动能与利率定价》20240407 《美联储能否实现“软着陆”?》20240602 《当前影响利率的财政因素》20240630 《定期存款增长放缓、利率下行难度增加——6月金融数据点评》20240713 《内外条件配合、货币政策发力》20240726 《食品价格带动通胀温和回升》20240809 《中性利率成为关键》20240922 《“资产荒”逻辑或有变》20240925 《如何看中美长债对降息的反应》20240929 《增量政策继续影响“资产荒”逻辑》20241020 《“特朗普交易”强化》20241027 《美国经济看点：AI 浪潮与家庭债务》20241103 《特朗普交易：预期与预期之外》20241124 《提前开始关税叫价？》20241207 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 固定收益 证券分析师：肖成哲 （8610）66229354 chengzhe.xiao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520060005 证券分析师：张鹏 peng.zhang_bj@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090001 双松政策组合与长期利率 高频数据扫描 居民杠杆率不明显上升条件下，政府杠杆率对长期利率影响或有限。宽松的货币政策或将压低短端利率，但应关注期限利差的不确定性。 ◼ 1. 双松政策组合与长期利率。2024 年中央经济工作会议要求实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，这意味着下一阶段我国的宏观政策组合将进入“财政和货币政策双松”的阶段。 ◼ 从积极财政政策的影响来看，此前 6 次国债 10 年期收益率上行周期，有5 次伴随或略微滞后于政府杠杆率同比高增。更积极的财政政策可能带来政府杠杆率更快上行，理论上可能对长期利率产生影响。但最近一波政府杠杆率相对高增阶段，国债收益率却处于下行周期。相对而言，居民杠杆率与国债 10 年期收益率的关联显得更紧密。我们此前的报告也提到，从美、日发达经济体的经验看，私人部门杠杆率对长期利率的影响可能更大。近期我国居民杠杆率基本稳定，在居民杠杆率不明显上升的条件下，仅政府杠杆率上行对长期利率的影响或有限，长期利率反转风险不大。 ◼ 宽松的货币政策下，短端利率下行的确定性较高，但以往的利率下行周期中，短端利率下行同时，国债收益率期限利差一般会扩张，部分对冲短端利率下行的影响。但在最近的利率下行周期中，收益率期限利差仍在低位。考虑到双松政策组合促进经济增长的功效可能改变期限利差偏低的状态，仍需关注期限利差的不确定性。另外，中美长债收益率利差较大，也不利于“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。长期利率过快下行，可能反过来影响降息节奏。 ◼ 2. 猪肉批发价环比继续下降。本周(2024 年 12 月 9 日-12 月 14 日，下同)农业部猪肉平均批发价环比降 0.94%，同比涨 15.99%。山东蔬菜批发价指数环比升 1.59%，同比降 9.63%。12 月 6 日当周食用农产品价格指数环比降 0.30%，同比降 2.22%。 ◼ 3. 地缘因素再度扰动原油供给。近日美国宣布制裁 35 家实体和船只，称这些实体和船只在运送伊朗石油的“影子船队”中发挥着关键作用。随后彭博社又援引知情人士消息称，拜登政府正考虑赶在特朗普重返白宫前对俄罗斯石油贸易实施更严厉的新制裁。另外，有以色列军方官员表示，以空军正在作对伊朗核设施可能发动袭击的准备。国际油价进一步破位下行的难度增加。从中长期看，即使美国新一届特朗普政府支持美国原油生产商增产，可能也需要油价对生产商保持一定吸引力。本周布伦特和 WTI原油期货价分别平均环比涨 1.32%和 1.89%。LME 铜现货价全周均价环比升 1.13%；铝现货均价环比降 0.87%，铜金比价环比降 0.39%。 ◼ 本周国内水泥价格指数环比降 0.92%；南华铁矿石指数平均环比升1.74%；全国 247 家钢厂高炉开工率环比降 1.13%；螺纹钢库存环比降 2.74%；螺纹钢价格指数环比升 1.34%；产能超 200 万吨的焦化企业开工率环比升0.10%。12 月 6 日当周生产资料价格指数环比持平，同比降 5.58%。 ◼ 4. 楼市成交温和改善。12 月 1-10 日，万得追踪的 30 大中城市商品房成交面积平均约 38.9 万平米/天，与 11 月接近，好于年内此前各月的平均水平。11 月房租类 CPI 同比降 0.3%，连续第 8 个月同比下降，显示城镇住房供求处于相对均衡状态。中央经济工作会议提出“合理控制新增房地产用地供应，盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作”。 ◼ 风险提示：国内外实体经济超预期变化；国内政策超预期收紧；国际地缘政治紧张局势升级等。 2024 年 12 月 15 日 双松政策组合与长期利率 2 目录 高频数据全景扫描 ............................................................................................ 5 高频数据和重要宏观指标走势对比 ................................................................ 8 美国重要高频指标 .......................................................................................... 14 高频数据季节性走势 ...................................................................................... 15 北上广深高频交通数据 .................................................................................. 20 2024 年 12 月 15 日 双松政策组合与长期利率 3 图表目录