高频数据扫描：关税冲击与中美债市

固定收益 | 证券研究报告 — 周报 2025 年 4 月 6 日 相关研究报告 《美债与美国自然利率》20230402 《加息尾声的美元反弹》20230521 《关注货币活性下降》20230813 《美债利率上行遇阻》20231029 《如何看待美债利率回落》20231105 《中债收益率曲线已较为平坦》20231112 《如何看待美债长期利率触顶》20231122 《联储表态温和、降息预期高涨》20231214 《“平坦化”存款降息》20231217 《长期利率或将度过快速下行阶段》20231231 《房贷利率仍是长期利率焦点》20240225 《利率债与房地产的均衡分析》20240331 《新旧动能与利率定价》20240407 《美联储能否实现“软着陆”?》20240602 《当前影响利率的财政因素》20240630 《中性利率成为关键》20240922 《如何看中美长债对降息的反应》20240929 《美国经济看点：AI 浪潮与家庭债务》20241103 《特朗普交易：预期与预期之外》20241124 《提前开始关税叫价？》20241207 《低通胀惯性仍是主要矛盾》20250105 《如何看待美国通胀形势》20250119 《DeepSeek，DOGE，贸易摩擦》20250209 《美国的赤字、储蓄率与利率》20250216 《AI、黄金与美债》20250302 《“以股看债”或成重要思路》20250309 《中、美央行面临选择》20250316 《美联储如期放缓“缩减”》20250321 《美国经济：失速还是滞胀？》20250330 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 固定收益 证券分析师：张鹏 peng.zhang_bj@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090001 证券分析师：肖成哲 （8610）66229354 chengzhe.xiao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520060005 关税冲击与中美债市 如何 高频数据扫描 参考美国贸易逆差收窄空间，我们预计基准情景下新关税对我国 GDP 拖累约 0.6 个百分点，不宜过高估计其冲击，但也应重视拖累效应。 ◼ 1. 关税冲击与中美债市。如我们在前期报告中提到的，贸易摩擦升级使美国股市承压，同时打击美国消费者信心。如果美联储坚持抗通胀立场，美国消费者物价在经过短期调整后，抑制居民消费以及经济增长的概率，要高于持续滞胀。因此，美国国债短期收益率或受价格调整影响，使其波动性放大；长期收益率逐步回落的确定性较高。美国国债 10 年期收益率不排除降至 4%以下，但进一步下行或需“关税对物价一次性冲击”假设获得验证。 ◼ 关于本轮关税对我国的冲击效应，我们基于国际贸易体系的顺/逆差守恒逻辑进行分析：在国际贸易体系中，顺差经济体的商品贸易顺差之和，恒等于逆差经济体的商品贸易逆差之和。如果美国本轮激进的关税政策能导致美国商品贸易逆差收窄，相应地，非美世界商品贸易顺差也会收窄。 ◼ 基于一定的假设估算，在基准情景下新一轮关税对我国 GDP 增速的直接拖累效应约为 0.6 个百分点。 ◼ 基于这一估算结果，我们认为既不宜过高估计新一轮关税的冲击，但也应重视其拖累效应。2024 年我国商品和服务净出口对 GDP 的拉动为 1.5 个百分点，如果外贸对 GDP 的拉动从正效应转为负效应，那么对内需增长的要求将明显提高。 ◼ 对国内债市而言，美国对华贸易摩擦升级可能成为新一轮政策利率降息的催化剂，但这也取决于贸易摩擦的持续性。如果在短期内中美未能通过对话有效管控分歧，长债收益率有可能突破前低。 ◼ 2. 食用农产品价格反弹。本周(2025 年 3 月 31 日-4 月 4 日，下同)农业部猪肉平均批发价环比降 0.29%，同比上升 1.93%。3 月 28 日当周，食用农产品价格指数环比升 0.30%，同比降 4.37%。我国对美贸易反制，或影响农产品等进口产品价格，但近年来我国农产品进口来源有更加多元化的趋势。相对而言，外需冲击对通胀的压力可能更明显。 ◼ 3. 本周布伦特和 WTI 原油期货价平均分别环比降 2.06%和 1.07%。LME铜现货价全周均价环比降 4.51%；铝现货全周均价环比降 5.21%，铜金比价环比降 6.79%。 ◼ 本周国内水泥价格指数环比升0.63%；南华铁矿石指数平均环比升 0.53%；螺纹钢价格指数环比降 0.60%。3 月 28 日当周，生产资料价格指数环比升 0.30%，同比降 4.34%。 ◼ 3 月全月，万得追踪的 30 大中城市商品房成交面积平均约 29.1 万平米/天，下半月成交面积明显提升。2024 年 3 月的 30 大中城市商品房成交面积平均约 28.4 万平米/天。 ◼ 风险提示：国内外实体经济超预期变化；国内政策超预期收紧；国际地缘政治紧张局势升级；美国关税冲击超预期等。 2025 年 4 月 6 日 关税冲击与中美债市 2 目录 高频数据全景扫描 ............................................................................................ 5 高频数据和重要宏观指标走势对比 ................................................................ 9 美国重要高频指标 .......................................................................................... 15 高频数据季节性走势 ...................................................................................... 16 北上广深高频交通数据 .................................................................................. 21 2025 年 4 月 6 日 关税冲击与中美债市 3 图表目录 图表 1. 美国对部分经济体的所谓“对等关税”税率 ..................................................... 5 图表 2. 美国商品贸易逆差和中国商品贸易顺差 ......................................................... 6 图表 3. 美国商品贸易逆差相对规模 ............................................................................. 6 图表 4. 高频数据周度环比变化 ...................................................................