神州泰岳(300002)深度研究报告：双轮驱动，游戏出海保障长线业绩，计算机业务拥抱数字经济时代

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 公司研究 行业应用软件 2022 年 12 月 21 日 神州泰岳（300002）深度研究报告 推荐 （首次） 双轮驱动，游戏出海保障长线业绩，计算机业务拥抱数字经济时代 目标价：5.46 元 当前价：4.34 元  公司始于 ICT 运营管理，拓展至游戏，共筑业务基石。公司成立于 2001 年，为国内首批创业板上市企业。公司早期持续深耕 IT 运维管理市场，2007 中标中国移动飞信项目，借此机会公司 ICT 运营管理业务飞速发展，收入规模逐步扩大，多年位列国内 IT 服务管理市场占有率 TOP1。13 年起开始转型，收购天津壳木进军游戏产业，并成为了公司的游戏业务主引擎，并先后推出多款面向海外市场的优质 SLG 游戏。此外，公司亦通过投资收购等方式不断拓展物联网、大数据、NLP 等业务布局。目前公司拥有 ICT 运营管理，物联网与通信、人工智能与大数据、手游四大核心业务。  计算机业务：整装待发，以 ICT 运营为基石，挖掘企业数字化转型机遇。公司转型以来，逐步退出部分低毛利率的软件服务及系统集成业务，剥离持续拖累业绩表现的参股公司，同时创新业务亏损逐渐缩窄。在业务上形成了 ICT运维管理、工业物联网、NLP 三大业务模块，聚焦电信运营商、电力交通系统、金融系统等大型集团客户。下游行业营收趋势向好，运营商大力拓展 5G、云计算等在垂直行业和工业领域应用场景，电力系统为实现“双碳”大力推进智能电网改造，公司将持续受益于下游企业智能信息化改造的加速。  游戏业务：公司主要利润引擎，稀缺 SLG 出海龙头之一。公司游戏业务主体壳木过去四年发展态势良好，近几年不断实现行业中较快增长。当前已迈入出海 TOP10 厂商；在 2022 年 10 月的游戏公司出海排行榜中位列第七。 其核心游戏分别为上线已近 6 年的《战火与秩序》&上线已近 4 年的《旭日之城》，两款产品表现正对应着公司的游戏业务两次跨越。其中前者从活跃用户结构看目前正属于平稳释放利润的时期，预计后期贡献保持窄幅波动；后者则刚进入成熟期，流水与活跃用户仍在小幅缓步提升，且销售费用率参考前作仍有收窄空间。 预计两款重点 SLG 有望继续保持长线化优势，后续业务弹性有望随着新 SLG游戏的推出与调优节奏实现。  投资建议：看好公司维持双轮驱动，预计公司将在下游运营商、金融机构、电力系统的智能信息化改造中持续受益，计算机业务重回增长轨道，游戏出海 继 续 稳 健 增 长 。 我 们 预 计 公 司 2022/23/24 年 归 母 净 利 润 分 别 为 5.45/6.72/7.14 亿元，同比增长 41.7%/23.4%/6.2%，当前股价对应 15/12/12 倍 PE，参考可比公司（三七互娱、吉比特、完美世界、威胜信息、天源迪科）23 年平均 PE 估值，考虑到公司游戏业务利润释放的相对确定性以及在工业物联网和前瞻性业务的领先布局，我们分别给予公司游戏/计算机业务 23 年15/20 倍 PE，目标市值 104 亿元，对应目标价 5.46 元，首次覆盖，予以“推荐”评级。  风险提示：游戏版号政策变化；海外投放成本超预期；下游行业资本开支不及预期或信息化改造程度不及预期；计算机业务扭亏幅度不及预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 4,314 4,704 5,363 6,108 同比增速(%) 20.0% 9.0% 14.0% 13.9% 归母净利润(百万) 384 545 672 714 同比增速(%) 9.5% 41.7% 23.4% 6.2% 每股盈利(元) 0.20 0.28 0.34 0.36 市盈率(倍) 22 15 12 12 市净率(倍) 14.2 12.6 11.2 1.4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 12 月 15 日收盘价 证券分析师：刘欣 电话：010-63214660 邮箱：liuxin3@hcyjs.com 执业编号：S0360521010001 公司基本数据 总股本(万股) 196,109.20 已上市流通股(万股) 176,494.81 总市值(亿元) 85.11 流通市值(亿元) 76.60 资产负债率(%) 16.23 每股净资产(元) 2.40 12 个月内最高/最低价 6.54/3.40 市场表现对比图(近 12 个月) -45%-28%-11%6%21/1222/0222/0522/0722/0922/122021-12-16~2022-12-15神州泰岳沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 神州泰岳（300002）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 报告梳理了公司重整后的计算机业务布局和优势，同时对游戏产品类型和盈利能力进行了详细分析。公司作为上市公司游戏出海龙头之一和具备核心技术优势的计算机公司，在数字经济时代充满潜力。 投资逻辑 公司业务双轮驱动，游戏业务有望保障估值底，计算机业务有望贡献弹性。 公司手游业务：为国内手游出海龙头企业之一，公司产品多为长线化运营的SLG 游戏，利润水平稳定，国内有新游获批版号，有望在明年贡献利润增量。 计算机业务：此前亏损拖累公司业绩，重整之后亏损逐年缩窄，有望实现扭亏为盈，且下游行业数字化、智能化改造提速，或实现业绩和估值的双击。 关键假设、估值与盈利预测 公司信创业务预计今年将把亏损业务剥离调整完成，信创板块预计将于 23 年实现扭亏。我们预计公司 2022/23/24 年归母净利润分别为 5.45/6.72/7.14 亿元，同比增长 41.7%/23.4%/6.2%，当前股价对应 15/12/12 倍 PE，参考可比公司（三七互娱、吉比特、完美世界、威胜信息、天源迪科）23 年平均 PE 估值，考虑到公司游戏业务利润释放的相对确定性以及在工业物联网和前瞻性业务的领先布局，我们分别给予公司游戏/计算机业务 23 年 15/20 倍 PE，目标市值 104 亿元，对应目标价 5.46 元，首次覆盖，予以“推荐”评级。 仅供内部参考，请勿外传 神州泰岳（300002）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、 神州泰岳：ICT 业务和游戏双轮驱动 ........................................................................... 6 （一） 公司历史：从 ICT 到出海游戏，构成业务四核心 ........................................... 6 （二） 股权结构较为分散， 高管工作履历丰富 ........