风电转债盘点（1）：电缆篇，通光、日丰、起帆转债

证券研究报告·固定收益·固收深度报告 东吴证券研究所 1 / 24 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 20221211 风电转债盘点（1）——电缆篇：通光、日丰、起帆转债 2022 年 12 月 11 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 陈伯铭 执业证书：S0600121010016 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《反脆弱：公告不下修的高溢价率转债后续有何表现？》 2022-12-11 《特别国债等额续作对流动性无影响，2023 年宽财政预期下国债供给或超预期》 2022-12-11 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 本系列报告旨在盘点各类转债的“生命轨迹”，一方面将被盘点转债作为深度学习案例加以研究并给出后市展望，另一方面对案例间的普适性加以总结归纳，以对后市把握其他相似转债轨迹有所借鉴。 ◼ 本篇作为风电转债盘点（1），盘点电力电缆相关标的，包括通光、日丰、起帆转债 ◼ 后市展望：起帆可攻擅守海缆属性稀缺，日丰转债性价比高于通光。 我们认为（1）起帆转债由于（a）基金持仓占比较高，高达 69.79%；（b）上市时间较短，至今仅约 1 年半；（c）上市至今平价最高仅达 160 元左右，溢价率始终维持在 35%以下水平；（d）2022 年 11 月 9 日递延强赎 6 个月至 2023 年 5 月，我们认为中期发行人并无太大强赎意愿，后市存在戴维斯双击的可能，即平价、溢价率双双抬升；另一方面，起帆转债作为目前海缆细分赛道唯一存量标的，具有一定的稀缺性，我们认为起帆转债将受益于细分赛道、低溢价率赋予的双重弹性，为电缆行业中较具有投资意义的转债标的；（2）通光、日丰转债同属陆缆细分赛道，公司基本面较为相近，而日丰转债上市时间更短，更接近“双低”，成长性更强，我们认为日丰转债具有更高的性价比优势，值得投资人关注。 ◼ 小结：步入转股期时点对后市表现的影响 本轮所盘点转债中通光转债步入转股期时正值其平价持续远超强赎线的阶段，高起点致使其后续即便几经起伏波动，转股期内平价高于强赎线时长占比亦高达近 40%；另外，其刚步入转股期时便发生非市场因素的规模骤降，小盘可转债易被炒作的特点与其步入转股期时的高起点叠加，加剧了后市溢价率虚高的现象。而与通光转债发行规模、所处细分行业、正股公司基本面均较为相似的日丰转债在步入转股期时平价远低于强赎线，低开使其后市变化相对平稳，始终具有较好的债性与较低的强赎风险。 相比之下，处于海缆细分赛道的具有更大规模的起帆转债则表现出更强的“可控性”，其进入转股期时转换价值亦略高于强赎线，然此后平价每逼近强赎线时均触顶回落，表现出少见的“涨不过”特征，至今转股率不到 0.7%。我们认为规模较大、持仓基金规模较高对其平价与溢价率表现有所影响。“平稳可控”的起点使得起帆转债后市表现安全边际相对更高，进可攻退可守，受益于细分赛道、低溢价率赋予的双重弹性，后市存在戴维斯双击的可能。 由此观之，步入转股期之时转债的平价与溢价率水平既是此前大盘走势、行业与公司基本面及转债自身先前表现所共同作用产生的结果，更将进一步持续影响后市转债平价与溢价率的变动方向与幅度。 ◼ 风险提示： 强赎风险，正股波动风险，发行人违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收深度报告 2 / 24 内容目录 1. 风电转债盘点（1）——电缆篇：通光、日丰、起帆转债 ............................................................... 5 1.1. 通光转债（123034.SZ）——力求布新的老牌陆缆 .................................................................. 9 1.2. 日丰转债（128145.SZ）——性价比高的“双低”陆缆转债 .................................................... 13 1.3. 起帆转债（111000.SH）——“可攻可守”的罕见海缆标的 .................................................... 17 2. 小结：步入转股期时点对后市表现的影响 ....................................................................................... 21 3. 后市展望 ............................................................................................................................................... 22 4. 风险提示 ............................................................................................................................................... 23 qRpMtOtPpPpRqMpQpMoPrR6McMaQtRoOpNoMiNqRoMfQoPsQ7NqRmRuOmPrRwMmPqN 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收深度报告 3 / 24 图表目录 图 1： 所盘点风电转债转换平价同风力发电指数比较（元）.............................................................. 6 图 2： 所盘点风电转债转换平价同电工电网指数比较（元）.............................................................. 6 图 3： 所盘点风电转债转换平价同线缆部分及其他（申万）比较（元）.......................................... 7 图 4： 所盘点风电转债价格同中证转债指数比较（元）...................................................................... 7 图 5： 所盘点风电转债剩余规模（亿元）.............................................................................................. 8 图 6： 通光线缆、日丰股份、起帆电缆毛利率（%） ..........................................................................