公司深度报告：健康消费风乍起，“零添加龙头”启航

2023 年 01 月 03 日 健康消费风乍起,“零添加龙头”启航 —千禾味业（603027.SH）公司深度报告 买入(维持) 投资要点 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 分析师：何宇航 S1050522090002 heyh1@cfsc.com.cn 基本数据 2023-01-03 当前股价（元） 19.85 总市值（亿元） 190 总股本（百万股） 959 流通股本（百万股） 959 52 周价格范围（元） 13.75-24.23 日均成交额（百万元） 277.22 市场表现 资料来源：Wind， 相关研究 1、《千禾味业（603027）：上调目标叠加大股东定增，彰显未来发展信心》2022-12-02 2、《千禾味业（603027）：业绩稳健增长，全年利润可期》2022-10-30 3、《千禾味业（603027）：费用缩减释放利润弹性，全年目标望顺利实现》2022-08-30 ▌立足西南，零添加龙头 公司坐落于四川眉山，聚焦“零添加”产品。2022Q1-3 营收和归母净利润分别 15.5/1.9 亿元，同增 14.6%/42.1%；毛利率/净利率分别 34.7%/12.1%。 ▌行业规模持续扩大，结构化升级可期 2020 年调味品行业规模 3950 亿元， 2014-2020 年 CAGR 为7.3%，预计 2025 年行业规模 5500 亿元；CR5 为 19.5%，市占率提升空间较大。酱油行业零售额从 2012 年 411 亿元增至 2020 年 874 亿元，8 年 CAGR 为 9.9%，预计 2025 年达 1300 亿元。市占率第一为海天味业（约 18%），千禾为 1.5%，CR3约 23%。高端酱油市场规模从 2014 年 131 亿元增至 2020 年 250 亿元，6 年 CAGR 为 11.4%，结构化升级显著。 ▌聚焦“零添加”，全国化稳步推进 品牌端：公司主打“零添加”的健康化理念，并以优异产品品质和良好品牌形象被广大消费者所青睐。产品端：布局偏向中高端，实行大单品战略，核心产品销量持续增长，2022年 Q1-3 酱油和食醋占比分别为 60%/17%，料酒是公司第三大产品。量价：酱油吨价从 2013 年 4800 元/吨降至 2021 年 4485 元/吨，食醋从 2013 年 3116 元/吨提升至 2021 年 3434 元/吨。2021 年酱油/食醋销量 26.4/9.4 万吨，10 年 CAGR 分别27.9%/18.4%。产能端：公司现总产能达 55.8 万吨：32 万吨酱油产能、18.3 万吨食醋产能、5 万吨料酒产能和 0.5 万吨蚝油产能，远期规划达 115.8 万吨。渠道端：以 C 端为主，推出新产品着手布局餐饮渠道，全国化进程稳步推进。区域扩张：2022Q1-3 西部/东部/北部/中部/南部占比 45%/21%/16%/10%/7%。西部占比从 2018 年 58%降至 45%，除南部占比均有提升，全国化稳步推进。 ▌盈利预测 暂不考虑增发的影响,预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 0.37/0.70/0.82 元/股，对应 PE 分别为 54/29/24 倍，维持“买入”评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、疫情拖累消费、区域扩张不及预期、新品推广不及预期、提价不及预期，增发进展不及预期等。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 1,925 2,273 3,086 3,639 增长率（%） 13.7% 18.1% 35.8% 17.9% 归母净利润（百万元） 221 292 556 658 增长率（%） 7.6% 32.0% 90.2% 18.3% 摊薄每股收益（元） 0.28 0.37 0.70 0.82 ROE（%） 10.7% 12.8% 20.7% 20.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 -40-30-20-1001020(%)千禾味业沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 立足西南，零添加龙头 ................................................................... 5 1.1、 创立于西南，中高端调味品代表企业 ................................................ 5 1.2、 股权集中，股权激励激发员工积极性 ................................................ 6 1.3、 调味品业务增长较快，盈利能力持续提升 ............................................ 7 2、 行业规模持续扩大，结构化升级可期 ....................................................... 9 2.1、 调味品规模持续扩大，酱油、食醋仍有发展空间 ...................................... 9 2.2、 酱油行业结构化升级趋势显著，高端酱油市场发展迅速 ................................ 12 3、 聚焦“零添加”，全国化稳步推进 ......................................................... 14 3.1、 产品以中高端为主，打造核心产品力 ................................................ 14 3.2、 异化路线，品牌深度绑定“零添加” ................................................ 18 3.3、 渠道专注居民消费，全国化稳步推进 ................................................ 21 4、 加速推进外埠市场，产能扩张奠定发展基础 ................................................. 24 4.1、 西部为本、外部差异化竞争，积极拥抱新兴渠道 ...................................... 24 4.2、 提价缓解利润压力，产能扩张奠定发展基础 .......................................... 25 5、 投资建议............................................................................... 28 6、 风险提示............................................................................... 29 图表目录 图表 1：千禾味业发展历程