策略深度报告：对等关税风暴下的大类资产策略应对

对等关税风暴下的大类资产策略应对证 券 研 究 报 告报告日期： 2025年04月15日◼分析师：杨芹芹◼SAC编号：S1050523040001◼联系人：孙航◼SAC编号：S1050122120006策略深度报告投 资 要 点核心结论：特朗普关税2.0对全球开启贸易战，大幅加征对等关税，力度大超预期，且短期谈判缓和空间有限。美国滞胀风险升温，中国弱企稳仍待政策对冲，关注4月中下旬窗口。关税余震犹存，4月海外警惕流动性冲击，美股尚未见底，等待VIX回归，美债冲高后择机做多。A股反抽后震荡，等待海外VIX回落和内需政策对冲，关注红利防御、反制受益、内需提振和自主可控方向。对等关税：全球大变局，波动中枢抬升关税分析：力度大超预期，新一轮全球风险的起点，中美谈判缓和空间有限。关税影响：关税加征拖累中国经济1.2-2.8个百分点，等待4月中下旬政治局会议的宏观政策对冲。政策预期：降准降息+生育补贴+消费补贴+投资加码+出口企业减负+出口转内销支持等宏观组合拳。海外策略：滞与胀双击 ，等待波动收敛交易逻辑：关税引发美国资产价格重估，滞胀概率提升，4月仍需警惕海外关税引发的流动性冲击。美股策略：尚未见底，等待VIX回归，可逐步做空VIX，关注成长主题（量子、软件等）和降息交易（金融、地产、保健等）。美债策略：还有一冲，等信用风险释放和较差的硬数据最后一击后倒逼联储降息后的做多机会。 国内策略：危中育新机，看反制后对冲大势研判：流动性冲击重挫A/H，且港股甚于A股，风险加速释放。在类平准救市和政策预期的催化下，A/H反抽后震荡， 等待中下旬政策催化。行业选择：先以红利防御（公用事业、银行、交运等）和反制受益（稀土矿产、农业种业等）为主，逐步博弈内需提振（地产、消费、医药等）。待情绪修复后，布局超跌成长，尤其是自主可控（国产算力、机器人、信创、创新药、军工、半导体等）。诚信、专业、稳健、高效2请阅读最后一页重要免责声明3风 险 提 示（1）关税摩擦升级（2）政策不及预期（3）产业进度迟缓诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明目 录CONTENTS3. 国内策略：危中育新机，看反制后对冲42. 海外策略：滞与胀双击 ，等待波动收敛1. 对等关税：全球大变局，避险情绪骤升01对等关税：全球大变局，避险情绪骤升6资料来源：华鑫证券研究所诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明特朗普政策特朗普政策2.02.0逻辑：先移民和裁员，再关税，后减税逻辑：先移民和裁员，再关税，后减税政策特朗普1.0特朗普2.0约束条件潜在影响移民推进边境墙和拘留所措施特朗普时期设施重启1）行政约束：国会阻碍概率较小，但人员（巡逻队重组扩充），设备（老化，翻新）或阻碍落地；2）宏观约束：美加墨地缘局势；美国劳动市场滞胀：职位空缺走高，失业率上行，薪资上行压力减少难民、庇护等移民来源通过Alien Enemies Act来驱逐非法移民1）行政约束：重新定义敌对国家概念，最高法院或将干涉，且费用较高（8万美元/人），需要权力交接（移民局工作转为军队工作），州政府配合度不高；2）宏观约束：目前美国就业缺口主要是靠移民补足，加州山火的重建也需要移民的助力（建筑工人50%是移民）；禁穆令等反恐移民手段取消出生公民权1）行政约束：需要修宪，难度极大，州政府已经开始起诉联邦政府；2）宏观约束：人口减少，就业缺口或将再现；裁员疫情期间经济刺激政策DOGE：裁员和部门缩减，财政收缩2万亿美元1）行政约束：2300万政府雇员工资占比较少，主要支出在军费等，可缩减幅度有限；2）宏观约束：政府部门是目前非农就业最大的支撑，政府就业回落将大幅削减非农韧性，甚至会推高失业率；政府裁员后的结构性失业；债务上限压力--财政缩减1）行政约束：财政部分国会博弈激烈，需要观察特朗普对国会的掌控力度及民主党态度；2）宏观约束：债务上限到期，美国财政部账户TGA余额有限，付息压力加大；宏观需求回落关税中美贸易战全面关税1）行政约束：取消最惠国待遇，需经过国会立法审议并批准，目前党内仍有分歧；2）宏观约束：一刀切关税加征后，通胀又再起压力，会对居民需求形成压制；海外通胀走高压力； 国内出口出海阶段性缓释，但实际影响需边走边看减税2017TCJA减税降费和TCJA1）行政约束：时间上不急迫，TCJA法案预计2025年底到期，永久化需要的利益博弈更大，考验特朗普两院掌控力；2）宏观约束：永久化减税将进一步扩大美国赤字，预计将用永久减少税收0.36万亿美元/年。目前一年税收收入4.4万亿美元，将拉升财政赤字1.3个百分点；居民需求边际回升，但空间有限；赤字率有上行压力能源取消奥巴马时期政策缩减拜登时期的法案1）行政约束：经过两院批准形成立法程序，难度不大；2）宏观约束：行业补贴压缩后，影响新能源、芯片等相关行业就业；新能源、芯片等相关行业就业影响增加传统能源资本开支增加传统能源资本开支1）行政约束：经过两院批准形成立法程序，难度不大；2）宏观约束：当前能源企业资本开支已经相对高位，传统能源持续扩产意愿或较低；传统能源相关就业短期受提振，但持续性不佳制造业减税政策持续降低监管和减税1）行政约束：永久的减税政策落地难度较大；2）宏观约束：债务付息压力较大，财政缺口制约减税空间；制造业逐步回归，但节奏偏缓降低监管产业投资1）行政约束：通过腾笼换鸟形式推出特朗普特色财政，整体难度不大，主要看特朗普和国会的博弈；2）宏观约束：政策组合平衡，若是想加强在移民的力度，那财政或将有所妥协，在2017年时期特朗普基建法案向移民政策妥协，最后没有落地；AI等相关产业回升地缘制裁朝俄俄乌冲突1）行政约束：两党态度存有分歧；2）宏观约束：和谈条件尚未达成；油价震荡下行，缓和能源通胀压力伊朗斩首计划巴以冲突波动加剧，油价又有上行动力7资料来源：Wind资讯，GUARDIAN，华鑫证券研究所诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明4/24/2对等关税：整体大超预期，逆全球化担忧升温对等关税：整体大超预期，逆全球化担忧升温05101520253035404550-30,000-25,000-20,000-15,000-10,000-5,00005,000越南中国印度韩国日本欧盟英国年平均对等关税（右轴）➢ 第一层级:基准税率10%，低于市场预期；➢ 第二层级:特定行业:美国看重的战略行业，钢铝25%(已生效)、汽车(3月26日宣布加征25%，4月3日凌晨生效)、铜、芯片、成品药、制药原料、电池、石油天然气等；➢ 第三层级:对等关税，动态调整的基于逆差计算的对等关税（逆差/对美出口额）。主要国家对美贸易逆差与对等关税低税率（10%）• 英国（10%）• 巴西（10%）• 新加坡（10%）• 澳大利亚（10%）• 加拿大 & 墨西哥（豁免10%基准关税）中税率（15%-30%）• 挪威（16%）• 以色列（17%）• 菲律宾（18%）• 欧盟（20%）• 日本（24%）• 马来西亚（24%）• 韩国（25%）• 印度（26%）高税率（高于30%）• 南非（31%）• 印尼、瑞士、中国台湾（32%）• 中国（34%+20%）• 孟加拉、泰国（37%）• 斯里兰卡（44%）• 越南（46%）• 柬