公司事件点评报告：营收稳健彰显韧性，期待盈利能力修复

2025 年 04 月 21 日 营收稳健彰显韧性，期待盈利能力修复 —天润乳业（600419.SH）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 联系人：肖燕南 S1050123060024 xiaoyn@cfsc.com.cn 基本数据 2025-04-18 当前股价（元） 11.08 总市值（亿元） 35 总股本（百万股） 320 流通股本（百万股） 320 52 周价格范围（元） 6.79-11.46 日均成交额（百万元） 61.73 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《天润乳业（600419）：二季度经营承压，疆外市场开拓顺利》2024-08-23 2、《天润乳业（600419）：利润端承压，看好后续修复潜力》2024-05-01 3、《天润乳业（600419）：利润端承压，疆外市场增长可期》2024- 04-16 2025 年 4 月 17 日，天润乳业发布 2024 年年报。 投资要点 ▌收入韧性较强，业绩表现承压 收入小幅增长，利润承压明显。2024 年总营收/归母净利润分别为 28.04/0.44 亿元，分别同比+3%/-69%。其中，2024Q4总营收/归母净利润分别为 6.49/0.21 亿元，总营收同比+3%，归母净利润回正。Q4 净利率有所恢复，全年毛利率下滑 系 牧 业 板 块 承 压 。 2024 年 毛 利 率 / 净 利 率 分 别 为16.76%/0.53%，分别同比-2.4/-4.6pcts；2024Q4 毛利率/净利率分别为 12.15%/1.88%，分别同比-5.4/+2.8pcts。全年费用率保持稳定，Q4 费用率优化明显。2024 年销售/管理费用率分别为 5.53%/3.78%，分别同比+0.1/+0.2pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为 3.61%/4.26%，分别同比-1.6/-0.5pcts。经营净现金表现较好，销售回款增速优于收入。2024 年经营净现金流/销售回款为 6.52/31.47 亿元，同比+89%/+9%，经营净现金流同比增幅较大主要系公牛及大包粉收入增加，叠加 2023 年下半年合并新农乳业下基数较低。截至 2024 年末，合同负债 0.73 亿元（环比+0.21 亿元）。 ▌推进全品类乳品布局，牧业阶段性承压 2024 年常温乳制品/低温乳制品/畜牧业产品营收分别为14.99/11.18/0.92 亿元，分别同比-2%/+3%/+14%；毛利率分别为 17.75%/24.17%/-36.52%，分别同比-1/+3/-33pcts，乳制品盈利能力表现稳健，牧业利润表现承压。乳制品方面，2024 年销量/均价分别同比+5/-3pcts，收入表现以量驱动为主，公司进一步塑造新疆区域特色和天润产品特色，推出有机纯牛奶、有机酸奶、西梅酸奶、奶啤等各类特色新品，2025 年预计实现销量 31 万吨，同增 4.23%，致力于成为全品类乳品企业。畜牧业方面，营业成本大幅增加主要系富裕生鲜奶销量增加，而公牛及生鲜乳市场平均价格较上年降低。 ▌疆外市场开发力度加大，新渠道拓展成效凸显 分渠道看，2024 年经销/直销营收分别为 24.53/2.71 亿元，分 别 同 比 +2%/-9% ； 毛 利 率 分 别 同 比 +0.01/-7pcts 至19.66%/8.87%。其中，抖音等自营线上销售渠道收入达 0.41-30-20-100102030(%)天润乳业沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 亿元，增长 24%；营收占比/毛利率分别为 1.46%/55.82%。公司通过天润专卖店、工厂店、网络直播等模式，积极推进“线上线下融合、体验消费一体”的立体营销网络建设。分区域看，2024 年疆内/疆外地区营收为 13.59/13.65 亿元，同比-6%/+9%；营收占比同比-4/+4pcts 至 49.90%/50.10%，疆外市场占比持续提升。 ▌ 盈利预测 我们看好公司疆内市场乳制品龙头地位巩固，疆外扩张持续进行中，新农并表影响有望逐步减弱，新品研发提升长期价值。我们预计 2025-2027 年 EPS 分别为 0.39/0.59/0.76 元，当前股价对应 PE 分别为 29/19/15 倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、原材料上涨风险、低温产品增长不及预期、竞争进一步加剧、产能建设进度不及预期等。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 2,804 3,001 3,214 3,446 增长率（%） 3.3% 7.0% 7.1% 7.2% 归母净利润（百万元） 44 125 189 242 增长率（%） -69.3% 185.2% 51.4% 28.5% 摊薄每股收益（元） 0.14 0.39 0.59 0.76 ROE（%） 1.6% 4.6% 6.6% 8.0% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现金及现金等价物 849 1,853 2,763 3,351 应收款 145 132 123 123 存货 621 572 534 531 其他流动资产 72 48 48 48 流动资产合计 1,687 2,605 3,468 4,053 非流动资产: 金融类资产 0 0 0 0 固定资产 2,560 2,579 2,484 2,348 在建工程 317 127 51 20 无形资产 170 161 153 145 长期股权投资 18 18 18 18 其他非流动资产 1,441 1,441 1,441 1,441 非流动资产合计 4,505 4,326 4,145 3,972 资产总计 6,192 6,931 7,614 8,025 流动负债: 短期借款 544 684 764 814 应付账款、票据 756 458 427 417 其他流动负债 325 325 325 325 流动负债合计 1,698 1,528 1,578 1,617 非流动负债: 长期借款 1,341 2,161 2,661 2,861 其他非流动负债 507 507 507 507 非流动负债合计 1,848 2,668 3,168 3,368 负债合计 3,546 4,196 4,746 4,985 所有者权益 股本 320 320 320 320 股东权益 2,646 2,734 2,868 3,039 负债和所有者权益 6,192 6,931 7,614 8,025 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 15 123 186 240 少数股东权益 -29 -2 -2 -3 折旧摊销 256 179 180 173 公允价值变动 0 0 0 0 营运