诺诚健华(9969.HK)渤健归还奥布替尼全球权益

2023 年 2 月 23 日（星期四） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2023年2月23日“InnoCare Pharma (9969 HK) - Biogen returned global rights of Orelabrutinib”的中文摘要 1 诺诚健华 (9969 HK) 渤健归还奥布替尼全球权益 ■ 渤健向诺诚健华归还了奥布替尼多发性硬化症的全球权益，该项决定可能也与渤健自身管线调整策略有关 ■ 诺诚健华对23年二季度的数据揭盲保持信心；我们认为公司的TYK2管线有望成为下一个估值重估催化剂 ■ 我们维持增持评级，鉴于奥布替尼研发合作变化，基于分类加总估值法的目标价下调至22港元 渤健归还奥布替尼全球权益 随着美国FDA在22年12月暂停了奥布替尼的部分二期临床试验后，渤健决定与诺诚健华终止就奥布替尼的引进和合作协议，合作终止后，诺诚健华重新取得了全部全球权益，且对已经确认收入的首付款无影响。除FDA对部分临床的暂停外，我们认为渤健的该项决定，也可能由于其23年业绩压力较大，需调整自身管线策略。尽管近期的合作发生变化，公司对奥布替尼的多发性硬化症仍保持信心，并预计将于23年二季度公布中期数据分析结果。如果在即将到来的二期临床中期分析中观察到阳性结果，我们认为这将一定程度上带动市场对奥布替尼多发性硬化适应症的情绪复苏，并有望为潜在的新BD合作夯实基础。尽管如此，我们认为渤健发起的合作终止可能带来对奥布替尼的多发性硬化症的未来注册性临床和海外市场商业化带来一定不确定性。我们因此降低了奥布替尼的多发性硬化症的成功率假设，以反映近期的合作变化。 TYK2管线有望成为下一个估值重估催化剂 全球TYK2类管线近期的研发进展展现了该靶点的学术和临床治疗优势，1）22年9月9日，FDA批准百事美施贵宝的Sotyktu（Deucravacitinib），为同类首款TYK2变构抑制剂，用于治疗中度至重度斑块型银屑病（公司预计该药物销售峰值有望达40亿美元）；2）2022年12月13日，武田制药与Nimbus Therapeutics达成合作，引进一款处于临床中期的TYK2变构抑制剂，NDI-034858（潜在付款60亿美元，其中包括40亿美元首付款）。诺诚健华目前拥有2个TYK2管线（ICP-332, ICP-488）。值得注意的是，ICP-488已进入临床阶段，而全球共有五款处于临床阶段的TYK2变构抑制剂。我们认为ICP-488有望在潜在BD合作中释放其价值。 维持增持评级，基于分类加总估值法的目标价下调至22港元 我们将基于分类加总估值法的目标价由31.2港元下调至22港元。以反映奥布替尼的多发性硬化症的海外市场成功率假设的下降。奥布替尼的关键催化剂：1）23年上半年在中国获批sNDA，用于治疗复发难治华氏巨球蛋白血症（r/r WM）和边缘区淋巴瘤（MZL）；2）23年向FDA递交NDA申请用于治疗复发难治套细胞淋巴瘤（r/r MCL）；3）23年二季度，多发性硬化症二期临床中期分析。投资风险：临床延迟或失败、销售不及预期、监管风险、国谈降价风险。 百万元人民币 2019 2020 2021 2022E 2023E 营业收入 1 1 1,043 600 959 同比变动 -23% 9% 76369% -42% 60% 经调整净利润* (2,054) (261) 62 (533) (325) 同比变动 278% -87% -124% -961% n.a. 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；注*：经调整净利润不包括一次性开支和股权激励 张皓渊, CFA 代方琦, CFA +852 3189 6354 haydenzhang@cmschina.com.hk +852 3189 6126 warrendai@cmschina.com.hk 余婉佳, PhD +852 3189 6268 wanjiayu@cmschina.com.hk 最新变动 公司更新 增持 前次评级 增持 股价（2023年2月23日） 9.0港元 12个月目标价 (上涨/下跌空间) 22.0港元（+145%） 前次目标价 31.2港元 股价表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 9969 HK (33.7) (22.3) (25.0) 恒生指数 (7.4) 1.3 (10.3) 行业：医药、医疗服务 恒生指数（2023年2月23日） 20,351 国企指数（2023年2月23日） 6,860 重要数据 52周股价区间（港元） 7.2-15.9 公司市值（百万港元） 17,157 日均成交额（百万港元） 67.5 每股净资产（港元） 2.9 主要股东 创始人及主要管理层 25.6% 高瓴资本 13.3% Pan Kee Chan 10.8% LVC Entities 8.3% Vivo Capital 8.2% GIC 6.5% TMF 5.9% 自由流通量 21.4% 资料来源：公司、彭博 相关报告 1. 诺诚健华 (9969 HK) – FDA暂停公司一项多发性硬化症临床试验，但总体风险仍可控（增持）（2022/12/28） 2. 诺诚健华 (9969 HK) – 奥布替尼2022年上半年销售收入保持强劲增长（增持）（2022/08/22） 3. 诺诚健华 (9969 HK) –奥布替尼2021年销售首秀表现亮眼（增持）（2022/03/24） -40%-20%0%20%40%诺诚健华恒生指数2023 年 2 月 23 日（星期四） 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：中国肿瘤药物市场的历史及预测规模（2014年至2030年） 图2：中国BTK抑制剂市场的历史及预测规模（2017年至2030年） 资料来源：弗若斯特沙利文分析 资料来源：弗若斯特沙利文分析 图3：中国非霍奇金淋巴瘤各亚型患病率 图4：中国自身免疫疾病各亚型患病率 资料来源：弗若斯特沙利文分析 资料来源：公司资料 图5：诺诚健华23财年催化事件表 图6：估值敏感性分析 资料来源：公司资料 资料来源：招商证券（香港）预测 15.0 16.9 19.2 21.4 24.2 28.1 32.637.542.848.754.861.468.876.384.793.2101.68.7% 9.0% 9.4% 9.7%10.3%11.1%12.1%13.1%13.9%14.9%15.7%16.5%17.4%18.3%19.1%19.9%20.6%0%5%10%15%20%25%020406080100120140中国肿瘤市场占中国医药市场百分比(十亿美元) 批发价水平CAGR2014-201812.8%2018-2023E15.0%2023E-2030E11.1%0.00.00.10.20.40.71.01.41.72.02.22.32.52.60.01.02.03.0(十亿美元)CAGR2017-2023E89.2%2023E-2030E14.1%20142015201620172018 2019E 2020E 2021E 2