专题策略：贸易战、去杠杆，A股何去何从，中日比较的视角

http://research.stocke.com.cn 1/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main]行业策略报告模板策略报告专题策略 报告日期：2018 年 8 月 9 日 贸易战、去杠杆，A 股何去何从：中日比较的视角：曹海军 执业证书编号：S1230518070001 ：021-80106040 ：jinyongbin@stocke.com.cn [table_invest] [Table_relate]相关报告 [table_research] 感谢实习生程鲁尧的协助！ 联系人： 金勇彬 021-80106040；jinyongbin@stocke.com.cn 陈 昊 021-80108145；chenhao1@stocke.com.cn 投资要点 ❑当前中国与过去日本相似度高：政策坚持去杠杆，贸易战下股市仍需修复 除贸易战外，当前中国（1990 年至今）与过去日本（1955 年-1985 年）经济金融等诸多方面也具有很高的相似性，存在 30-40 年左右的滞后期。 经济实力方面，均为世界第二大经济体。产业结构方面，第一产业占比下降，第二、三产业占比上升。三大需求方面，前期靠出口拉动，对美存在巨额贸易顺差。出口受限后，政府均采用扩大公共事业投资扩大内需。信贷方面，各部门杠杆率加快上升且处于较高水平。针对高杠杆率，中日政府均推行去杠杆政策。房地产方面，房价快速攀升至高位。 ❑对比中日股市，目前中国类似日本股市第三阶段后期和第四阶段 中美、日美贸易战打法不尽相同，但站在当下时点，去杠杆成为主要矛盾。当前中国和美日贸易战后期的日本相似度较高，外需受贸易战影响，内部面临着去杠杆不断推进和经济下行的压力。从 A 股走势和中日杠杆率的对比来看，中国正处于去杠杆后期，类比日本股市第三阶段后期至第四阶段（去杠杆后期1991.4-1992.8）。日本第三阶段后期日经股指处于反弹阶段，可能对应于中国 A股的短期反弹行情。但中期行情显示指数处于修复过程中。 ❑参考日本股市表现，后期仍然是消费、电力等防御板块表现优异 年初以来，消费股表现亮眼，但是近期开始大幅调整。首先，消费股估值不具有较高性价比。无论是白酒、家电、还是食品、医药，此刻估值即使不贵，也难言便宜。其次，汇率的贬值对海外投资者影响较大。海外给消费股的估值较高，随着 A 股国际化程度提高，海外投资者积极参与消费股，但人民币贬值使得国内消费股的吸引力降低。最后，安全性问题制约消费股。 然而，消费股中期走势我们却并不悲观。中期来看，消费股现金流稳定，消费安全整治更有助于集中度提升，仍然有望获得国内外资金青睐。 其次，投资者可重点关注火电行业机会。这些从日本股市后期的表现也可以得到验证。1991.4-1992.8 月期间，通信、证券、地产跌幅较大，食品、制药等消费行业和公用事业中的电力表现较好，凸显防御价值。 风险提示：经济下行超预期；中美贸易战恶化；历史经验发生系统性偏差证券研究报告 [table_page] 行业策略报告 http://research.stocke.com.cn 2/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 前言：互加关税，中美贸易摩擦升级 ....................................................................................... 4 2. 回顾美日贸易战，日本股灾后消费行业超额收益领先 .............................................................. 5 2.1. 美日贸易战前日本宏观环境：全球第二大经济体，货币政策宽松 ........................................................................ 5 2.2. 《广场协议》因巨额贸易逆差而起，日本极度宽松货币政策催生泡沫 ................................................................ 6 2.3. 广场协议前后日本股市表现 ........................................................................................................................................ 8 3. 当前中国类似过去日本：政策坚持去杠杆，贸易战背景下股市仍需修复 ............................... 11 3.1. 中日具有较高的相似度 .............................................................................................................................................. 11 3.2. 对比中日股市，目前中国类似日本股市第三阶段后期和第四阶段 ...................................................................... 15 3.3. 参考日本股市表现，后期仍然是消费、电力等防御板块表现优异 ...................................................................... 16 图表目录 图 1：中美贸易摩擦关键节点和大盘走势 ................................................................................................................................ 4 图 2：美国 CPI 高企，出现严重通胀 ........................................................................................................................................ 5 图 3：美元大幅升值 .................................................................................................................................................................... 5 图 4：美国贸易逆差扩大 ..........................................................................................................................................