《宏观大类资产配置手册》第二十六期：西降东升、外冷内热

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 c [Table_MainInfo] [Table_Author] 证券研究报告 分析师 王涵 S0190512020001 段超 S0190516070004 王轶君 S0190513070008 贾潇君 S0190512070005 郑 兆 磊（金工） S0190520080006 占 康 萍（金工） S0190522070008 研究助理 谢智勇 [Table_Title] 西降东升、外冷内热 ——《宏观大类资产配置手册》第二十六期 2023 年 4 月 10 日 投资要点 本报告为我们推出的大类资产配置新系列报告《宏观大类资产配置手册》的第二十六期。本报告的亮点在于将我们对 2023 年 Q2 的宏观判断和资产配置量化模型相结合，为投资者提供大类资产配置建议。 • 未来一个季度（2023 年 Q2）的宏观主题。展望二季度，宏观环境或呈现“西降东升、外冷内热”的整体格局。中美息差走势背离或是“西降东升”的关键逻辑。加息周期下，美欧处在利率挤压的周期，全社会“息差”被压缩，扩大了实体部门和银行部门的风险暴露。而受益于制度优势、开放优势等，中国实体部门的“息差”则在扩张。国内方面，中国经济的韧性部门—基建、制造业仍在延续增长趋势，而此前对中国经济复苏形成压制的地产部门则出现边际回暖。需求扩张与收入预期之间的正反馈仍然有修复的空间，“经济弱复苏+政策支持”为资本市场“搭好了台子”。而近期中国式外交按下加速键，助力了长期信心修复。 • 大类资产配置的建议。2023 年二季度，宏观环境 “西降东升、外冷内热”的格局可能继续演绎。但当前股债大类资产市场对经济增长的预期并不充分，虽然波动可能加大，二季度风险偏好或将继续修复。整体对 2023 年 Q2 大类资产配置的展望：小盘股>大盘股>黄金>中盘股>工业品>信用债>农产品>利率债>现金。具体而言，1）权益：中国经济回暖，市场对长期问题的信心或将增强，超配两端的“化整为零”的小盘股和“举国体制”的大盘股；2）债券：经济恢复期，标配信用债；3）大宗商品：高利率环境下，海外金融风险仍有反复压力，超配黄金。 • 量化模型的资产配置建议。本次报告在文中阐述了资产配置模型的设计流程思路，给出了战略配置参考组合和动态战术组合建议，立足于长期投资、多元分散化投资理念，我们分别为不同风险偏好投资者构建了保守、稳健和积极三种风险等级的配置组合权重建议。 2023Q2 大类资产配置建议 组合类型 沪深300 中证500 中证1000 利率债 信用债 工业品期货 农产品期货 实物黄金 保守 7.6% 5.8% 7.6% 19.4% 27.8% 6.1% 2.9% 22.8% 稳健 17.1% 19.6% 19.6% 4.4% 4.4% 5.4% 2.7% 27.0% 积极 16.6% 21.5% 21.5% 3.3% 3.3% 5.7% 2.8% 27.0% 注：绿色区域的边缘为中性，在绿色区域内部为低配。 数据来源：兴业证券经济与金融研究院 风险提示：1）疫情变化超预期；2）海外宏观环境超预期变化；3）模型失效风险 ---大盘股中盘股小盘股利率债信用债工业大宗农产品黄金现金2023 Q2 宏观大类资产配置建议宏观经济 宏观大类资产配置 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 宏观经济研究 目录 第一部分：2023 年 Q1 大类资产回顾 ..................................................................... - 4 - 2023 年一季度市场回顾 ........................................................................................ - 5 - 第二部分：2023Q2 宏观环境 ................................................................................... - 8 - 西降东升：中美实体部门息差的不同表现 ......................................................... - 9 - 西降：宏观视角-本轮美国银行风波更像哪一轮？ ......................................... - 11 - 本轮美国银行风波到了哪个阶段？................................................................... - 14 - 东升：短期维度-中国私人部门资产负债表改善 ............................................. - 16 - 东升：长期维度-中国式外交按下加速键，长期信心修复 ............................. - 21 - 第三部分：大类资产配置的定性分析................................................................... - 25 - 股债估值历史分位数回升，股票性价比更高 ................................................... - 26 - 2023 年二季度市场展望 ...................................................................................... - 28 - 第四部分：资产配置建议的量化方案................................................................... - 30 - 2023Q1 资产配置策略表现回顾 ......................................................................... - 31 - 政策设定与资产划分 .......................................................................................... - 31 - 战略资产配置组合 .............................................................................................. - 33 - 战术资产配置组合 .............................................................................................. - 36 - 图表标题