TL上市首日点评-国债期货双周策略：市场定价高效，中期关注套保价值

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 固定收益 债市研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003 左大勇 S0190516070005 徐 琳 S0190521010003 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20230409 多期货不如多现券，关注套保策略的价值——国债期货双周策略 20230325 结果平淡，但积极的尝试有迹可循——2303 交割观察 20230320 国债期货曲线的最后一块拼图——30 年国债期货征求意见稿解读 20230311 近期国债期货为何这么强？——国债期货双周策略 20230225 空 TS 胜率或优于空 T，TS 基差可能走阔——国债期货双周策略 20230209 短端现券风险不大，长端做多策略建议止盈——国债期货双周策略 20230117 短端风险不大，长端空单可逐渐止盈——国债期货双周策略 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 30 年国债期货上市首日明显收涨，交投活跃。上市首日，TL2306 和TL2309 分别上涨 0.35 元和 0.17 元。TL2306 首日成交量较 T 和 TS 上市首日进一步提升。TL2306 首日持仓量也明显好于 TF、T、TS 上市初期的表现。上市首日，TL2306 和 TL2309 基差分别为 0.24 元和 1.06 元，CTD 券分别为 200004.IB 和 220024.IB，正套或反套的空间都不大。 ⚫ 整体而言，30 年国债期货上市首日表现较为不错，市场交易活跃，定价效率较高，没有出现明显的套利机会。后续随着市场的进一步发展，TL有望成为机构管理久期风险和丰富债券策略空间的又一有力工具。 ⚫ 近期债市对经济好转的信息钝化，现券和期债表现偏强，主要原因包括：1）经济修复不平衡不充分的问题仍然存在。2）本轮经济修复过程中优质高息资产供给增量有限，债券成为性价比较高的资产，市场演绎资产荒的逻辑。3）资金面平稳，金融体系负债端稳定性较 2022 年有所改善。 ⚫ 国债期货策略而言，综合考虑资金面、政策意图和基本面走势等各种因素，我们认为短期内以下 2 个策略是较为合适的： ✓ 1）债市短期面临的风险不大，但做多国债期货的性价比不高，多期货不如多现券（现券信用优于利率）。短期内资金利率中枢大概率维持稳定，经济继续维持弱复苏的格局，交易结构尚未明显恶化。债市小牛行情可能仍能持续一段时间。但国债期货当前的基差已低于持有现券一个季度所能获得的票息，做多国债期货不如做多现货（现券信用优于利率）。 ✓ 2）若市场乐观情绪进一步演绎，10 年国债收益率进一步接近 2.8%，则债市对潜在风险（包括金融监管阶段性加强，经济超预期改善、稳增长政策加码等）的敏感度可能提升，国债期货套保策略的重要性可能提高。 国债期货策略分类 推荐建议及逻辑 方向性策略 1. 债市短期面临的风险不大，但做多国债期货的性价比不高，多期货不如多现券，现券中信用优于利率。 2. 若市场乐观情绪进一步演绎，10 年国债收益率进一步接近 2.8%，国债期货套保策略的重要性可能提高。 期现策略 正套和反套策略的空间均较为有限。 曲线策略 期限利差变化方向不确定性较高，且走阔和收窄的空间均较为有限，参与价值不大。 数据来源：兴业证券经济与金融研究院 风险提示：央行货币政策超预期、房地产政策超预期、财政支出力度超预期 ＃title＃ 市场定价高效，中期关注套保价值 ——TL 上市首日点评&国债期货双周策略 ＃createTime1＃ 2023 年 4 月 23 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 债市研究 报告正文 市场定价高效——TL 上市首日点评 ⚫ 30 年国债期货上市首日明显收涨，交投活跃。2023 年 4 月 21 日，30 年国债期货正式上市，首批上市合约为 TL2306，TL2309 和 TL2312。上市首日，TL2306 和 TL2309 分别上涨 0.35 元和 0.17 元。从成交量来看，近月合约TL2306 首日成交 1.16 万手，较 T 和 TS 合约上市首日活跃度进一步提升。从持仓量来看，TL2306 上市首日持仓量为 4556 手，也明显好于 TF、T、TS 上市初期的表现。 ⚫ 上市首日，TL2306 和 TL2309 基差分别为 0.24 元和 1.06 元，CTD 券分别为200004.IB 和 220024.IB，正套或反套的空间都不大。TL2306 的基差录得 0.24元，贴水程度不深（甚至低于 4 月 21 日 T2306 的基差 0.3 元），这一方面说明交投活跃使得市场定价的效率较高，期货已不存在明显套利空间。另一方面，也说明当前债市的乐观情绪偏强。国债期货由于缺少了票息的收入，远月合约的贴水程度一般较近月合约更深，TL2309 较高的基差也较为合理。从IRR 来看，TL2306 和 TL2309 上市首日的 IRR 分别约为 1.29%和 0.59%，无明显正套或反套的机会。 ⚫ 2306 合约隐含的国债 30Y-10Y 利差为 36.7BP，略高于现券的 35BP。TL2306-TL2309 跨期价差为 0.74 元，略高于 T2306-T2309 的 0.6 元，考虑到 30 年国债的 CARRY 收益大于 10 年国债，30 年期货的跨期价差也处于正常区间。 ⚫ 整体而言，30 年国债期货上市首日表现较为不错，市场交易活跃，定价效率较高，没有出现明显的套利机会。后续随着市场的进一步发展，30 年国债期货有望成为机构管理久期风险和丰富债券策略空间的又一有力工具。 图表 1：国债期货各品种上市首日比较 数据来源：中金所，Wind，iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 上市首日比较TF1312T1509TS1812TL2306TL2309上市日期2013/9/62015/3/202018/8/172023/4/212023/4/21挂盘基准价，元94.1796.1599.3695.8695.30收盘价，元94.1797.0999.1696.2195.47首日涨跌，元0.000.94-0.200.350.17成交量，手3424833328559115871448持仓量，手2625817297345561087有活跃成交的CTD券130015.IB140029.IB160002.IB200004.IB220024.IB基差，元0.100.300.120.241.06 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 债市研究 图表 2：TL2306 可交割券 IRR 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 3：TL2309 可交割券 IRR 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 债市对基本面好转信息钝化，现券与期债维持偏强格局 ⚫ 过去 2 周，1 季度和 3 月金融经济数据陆续发布，但债市