2022年中期国防军工行业投资策略：船舶：受益行业景气上行、一带一路、中特估

2022年5月19日 船舶：受益行业景气上行、一带一路、中特估 ——2022年中期国防军工行业投资策略 行业评级：看好分析师邱世梁分析师王华君分析师王洁若邮箱qiushiliang@stocke.com.cn邮箱wanghuajun@stocke.com.cn邮箱wangjieruo@stocke.com.cn电话18516256639电话18610723118电话18310570500证书编号S1230520050001证书编号S1230520080005证书编号S1230522110002证券研究报告船舶行业：受益行业景气上行、一带一路、中特估 2船舶行业：处于中长期底部区域，未来进入新一轮上周周期订单进入上行周期。上一轮周期从2003年开始，2006-2007年新船订单达到高点。按照船舶15-20年寿命估算，2023-2026年将迎来新一轮新船订单高峰。箱船订单开启，后续油轮、干散、气体船等需求向上；供求紧张，驱动船价进入上行周期。民船：箱船订单开启、油轮干散接力，置换为主、新增及环保共同驱动行业进入上行的景气周期需求持续上行：1）产业链传导模式：集装箱运价上涨—箱船船东大幅盈利—箱船船东资债表改善---上游造船业大幅下单；同理，油轮因航线拉长、环保降速促油轮需求提升，导致运价上涨，船东盈利后加速下单；后期干散货船作为存量最大的一种主力船型，受制于产能船位有限，存在抢占产能而提前加速下单的预期，行业指数有望持续上涨。供给现状：1）供给收缩：与上一轮周期相比，供给端大幅出清，产能持续向中韩转移，向头部企业转移，尾部产能显著出清，集中度提升；中国占全球造船业份额从上一轮周期约15%提升至本轮约50%； 2）行业不断向头部集中（近十年CR10从40%提升至70%）；3）扩产周期长，新增供给难度大，龙头公司2023-2027年业绩确定性强。打造“中国特色估值体系”，船舶央企受益一带一路、中特估 中国船舶集团与法国达飞海运集团协议金额达210多亿元，创下了中国造船业一次性签约集装箱船最大金额的新纪录；市场持续打造“中国特色估值体系”，船舶制造央企随着盈利能力正逐渐进入上升区间，率先受益于“一带一路”、“中特估”。军船：“内生”中国蓝军建设装备大发展，“外延”资产整合打开发展天花板内需：我国海军由近海防御向远洋护卫持续转型，打造先进舰队是建设强大海军的基础保障。公司作为我国军用船舶最重要制造基地之一，有望持续受益于海军现代化建设；外贸：海军舰船出口预期乐观，看好军贸长期发展空间。板块标的：中国船舶、中国海防、亚星锚链、中国重工、中船防务、中国动力、中船科技、中船应急、海兰信等风险提示：全球船舶需求波动、原材料价格波动风险航运周期：供需错配导致了船价波动和行业周期3行业底部反弹、本轮需求置换+环保+船队扩大共同导致由于船舶寿命通常为15-20年，且新接订单交付时间约为1-2年，因此船舶供需容易错配，难以形成均衡，影响因素包括宏观政策、GDP增速、贸易、汇率、利率、通胀、大宗商品、产业链供应链等等，共同引发了造船行业的供需周期。图：造船行业供需模型，供需的错配导致了船舶价格的波动和船运行业周期资料来源：Wind，浙商证券研究所航运周期复盘：“周期之王”时间跨度长，股价受运价驱动明显4资料来源：Choice，浙商证券研究所船舶周期可分为长周期、中周期和短周期3个主要的类型。长周期和经济发展长周期基本吻合，一般为20年左右；中周期则不固定，一般为7～15年；而短周期一般则只有3～4年。图：上一轮周期至本轮（以中国船舶股价变化为例），2000-2007上行，2008-2020下行震荡，2021至今回暖上行阶段：2000-2007下行：2008-2020回暖-750%250%1250%2250%3250%4250%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023BDIBDTIBCI中国船舶股价涨幅：42x估计驱动因素：海运价格持续回暖，进入高运价区间营收涨幅：37x净利润涨幅：111x股价涨幅：22x估计驱动因素：全球金融危机导致贸易量显著下滑，前期产能过剩导致海运价格大幅下降。本轮周期：估计驱动因素：新冠疫情影响，海运需求持续海运价格持续回暖，带动新一轮行情高运价区间航运周期复盘：财务指标一览，营收扩张先于利润5资料来源：Wind，浙商证券研究所-200%0%200%400%600%800%01002003004005006007002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021营业收入（亿元）同比增速-40-30-20-1001020304050602000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021毛利润归母净利润2007-2008行业：中国及亚洲经济增长，全球贸易快速攀升，叠加船舶更换周期使造船业再次繁荣。以中国船舶财务数据为例，公司期间收购外高桥造船、中船澄西等更名为中国船舶2007-2020行业：全球金融危机导致贸易量显著下滑，前期产能过剩导致新船价格大幅下降以中国船舶财务数据为例，公司进行资产置换，转让文冲船坞、长兴重工、澄西重工等，注入江南造船、广船国际等优质资产。2020至今行业：航运持续回暖，已经进入造船新周期（单位：亿元）（单位：亿元）（单位：亿元）航运周期已底部反弹，疫情加速造船行业复苏，有望景气向上6集装箱船产业链发展逻辑：船舶需求主要受宏观经济影响，供给为现有船队及每年新增与拆解数量之差。由于船舶寿命通常为18-22年，且新接订单交付时间约为1-2年，因此船舶供需容易错配，难以形成均衡，影响因素包括宏观政策、GDP增速、贸易、汇率、利率、通胀、大宗商品、产业链供应链等等，共同引发了造船行业的供需周期。疫情加速造船行业复苏，后续有望景气向上。船舶行业的景气度受国际贸易量、全球海运市场繁荣度影响，同时也受船舶到寿换新等的影响，呈现出较强周期性。这一轮的船舶周期还受到疫情、环保要求的影响。需求端：全球海运运量需求受疫情影响下滑，疫情后有较大反弹。2020年由于疫情影响海运贸易量大幅下降。自2020年下半年海运需求反弹，带动全球航运市场景气度恢复。图：全球海运周期，1886-2020年6大周期（每个周期约20余年）中包含多个独立小周期资料来源：Wind，浙商证券研究所周期复盘：航运底部反弹，新接订单、新船造价为核心指标7以中国船舶为例，其股价与新接订单量及新船造价指数等密切相关资料来源：Wind，浙商证券研究所造船产业链：造船厂实力、技术、产能起决定因素8船舶建造时间：12-24个月；坞期：33-40天（进坞到出坞时间），相比十年前缩短1/3付款方式：按完工百分比付款；结算方式：按交付时一次确认收入、结