全球资产配置每周聚焦：股商共振是否可以持续？

策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2023 年 08 月 08 日 股商共振是否可以持续？ ——全球资产配置每周聚焦(20230731-20230806) 相关研究 证券分析师 金倩婧 A0230513070004 jinqj@swsresearch.com 冯晓宇 A0230521080005 fengxy2@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 林遵东 A0230122080008 linzd@swsresearch.com 联系人 林遵东 (8621)23297818× linzd@swsresearch.com 本期投资提示：  本周聚焦：中长期维度下，全球经济需求端主导股商趋势引发股商共振。A 股的驱动因素可以分为三大因子：盈利、利率、风险偏好，而商品价格的驱动因素主要由供给（库存）、需求、利率、美元指数四大主要因子驱动。中长期维度下，经济基本面预期为两类资产的主要驱动力是股商共振的核心原因。从历史上看，2015 年之前两者保持长期正相关，2015年之后整体相关性减弱。复盘过去三段股商快速转负相关性的区间，供给端引发通胀高企的背景下股商强负相关性能够维持较长时间。2022 年 7 月以来股商快速转正，主要是因为俄乌冲突对于能源供给端的影响逐渐被市场定价，而加息周期+通胀高企对经济的影响越来越受到重视，经济基本面预期重回股商的主导因素，股票与大宗商品走势相关性快速回正。  股商的正相关性是否可以持续？股商的正相关性本质上来源于两类资产的当期主导因素为经济基本面预期。1）股市：流动性宽松预期已经成为基本共识，而风险偏好目前集中于国内的政策端预期（特别是房地产政策的放松），同时公司的盈利预期也都取决于政策的出台和验证结果，则经济的验证将成为未来一段时间的主要抓手，经济预期是核心驱动力。2）商市：能源价格是商品市场的重要组成部分，但是原油供给中短期被 OPEC 掌控，油价变动受到牵制，需求端影响与供给端影响均重要。所以在商品市场核心驱动力不纯粹为经济预期的背景下，我们认为股商或保持较弱的正相关性（0.3-0.6）。分行业看，2023年商品指数与商贸零售、农林牧渔和食品饮料行业呈现强正相关。  铜能够更好的表征大宗商品的需求特征，所以铜价与股市相关性强于股商相关性。由于南华商品指数结构中能源价格的影响力较大，但是油价的供给端更偏向于垄断市场，极容易由于供给端的供给政策而发生中短期维度的改变，所以我们强调铜的重要性，因为铜价和全球经济历史上高度相关，并且中国需求影响较大。相比于油价，铜的供给端相对更为稳定。目前铜价和股市的强正相关性是否可以持续？本质上取决于经济基本面预期对两类资产阶段性的主导影响是否能够持续，并且拆分经济基本面来看，铜本质上受到房地产市场的影响较大，如果经济预期与房地产市场紧密相关，则股铜相关性更强。铜价中短期供给端相对较为稳定，同时美元指数在美国经济好于欧洲+欧央行加息预期高于美联储的背景下预计持续震荡，房地产对经济的表现影响也将成为经济预期的主导因素。我们认为铜价和股市的强正相关性可以持续（0.5-0.8）。分行业看，2023 年 LME 铜价与国防军工、TMT行业呈现较低的正相关性。  美国财政部超预期债券供给+惠普下调美国信用评级，美债利率大幅上行。1）惠普下调美国信用评级主要由于三大因素：未来三年美国财政预期恶化+高额且不断增长的联邦政府债务负担+治理能力的下降；2）美国财政部超预期债券供给间接减少市场流动性，并且在评级下降的背景下，投资者或保持观望，供需错配下美债利率大幅上行，但是不同于上次2011 年的下调对资产价格的影响，本轮 VIX 指数保持低位稳定，主要是由于目前美国经济仍有韧性并且债务上限问题已经在 6 月解决。  风险提示：欧美经济金融黑天鹅事件再起，欧美深度衰退时点早于预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 16 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：2022 年 7 月以来股商共振加强 ............................................................... 3 图 2：长期来看，股商相关性总体保持正相关性.................................................. 3 图 3：2023 年南华商品指数与商贸零售、农林牧渔和食品饮料行业呈现强正相关 4 图 4：2023 年南华能化指数与商贸零售、农林牧渔和食品饮料行业呈现强正相关 5 图 5：铜价和全球经济历史上高度相关 ............................................................... 5 图 6：铜价与股市相关性相对于整体商品指数与中证全指相关性更强.................... 5 图 7：中国占全球精炼铜消费的比例较高............................................................ 6 图 8：铜价与中国房地产市场投资强相关............................................................ 6 图 9：2023 年 LME 铜价与国防军工、TMT 行业呈现较低的正相关性................. 6 图 10：2011 年美国被下调评级时美债利率下行，VIX 飙升................................ 7 图 11：本次下调评级后美债利率快速上行，同时 VIX 小幅上行后开始回落 .......... 7 图 12：全球能源价格大幅上行，美债利率上行的背景下全球股债双杀 ................. 8 图 13：全球股市下行，但是越南胡志明指数、沪深 300 小幅回暖，10Y 美债收益率上升，原油涨幅靠前 ......................................................................................... 9 图 14：A 股非银金融、房地产继续领涨，港股多元金融、汽车继续领涨，美股能源行业表现较好 ................................................................................................. 10 图 15：美国非制造业 PMI 边际下行，同时美国非农就业边际上行，而时薪环比维持高位 ......................................................................................................